2023年巴菲特致股东的信要点： 1. 开篇致敬查理，致敬查理对自己的引导和查理的友谊。 2. 重申伟大合伙人、买伟大企业和伟大管理层并耐心等待的重要性 3. 买西方石油和日本商社的原因 4. 对能源企业国家政策估计上犯得错误 5. 奥马哈为什么出大师？ 查理-芒格--伯克希尔-哈撒韦公司的缔造者 查理-芒格于 11 月 28 日去世，距离他的百岁生日仅有 33 天。虽然他在奥马哈出生长大，但他一生 80% 的时间都居住在其他地方。因此，直到 1959 年他 35 岁时，我才第一次见到他。1962 年，他决定从事资金管理工作。三年后，他告诉我--没错！- 我买下伯克希尔公司的控制权是个愚蠢的决定。但他向我保证，既然我已经做了这个决定，他会告诉我如何改正错误。 在我接下来讲述的内容中，请记住，查理和他的家人在我当时管理的小型投资合伙公司中没有一分钱投资，而我用他们的钱购买了伯克希尔公司。此外，我们都没想到查理会拥有伯克希尔公司的股票。 尽管如此，查理还是在 1965 年立即向我提出了建议： "沃伦，忘了再买一家像伯克希尔这样的公司吧。但既然你已经控制了伯克希尔公司，那就在其中加入以合理价格购买的优质企业，放弃以优秀价格购买普通企业。换句话说，放弃你从你的英雄本-格雷厄姆那里学到的一切。这招很管用，但只能在小范围内实行。我后来多次倒退，听从了他的指示。 许多年后，查理成为我经营伯克希尔公司的合伙人，当我的旧习惯浮出水面时，他屡次让我恢复理智。直到他去世，他都一直扮演着这个角色，我们和那些早期与我们一起投资的人一起，最终获得了比我和查理梦寐以求的还要好得多的收益。 实际上，查理是现在的伯克希尔的 “建筑师”，而我则是 “总承包商”，进行他愿景的日常建设。查理从未试图将他作为创造者的角色归功于我，而是让我接受鞠躬和赞誉。在某种程度上，他与我的关系既像兄长，又像慈父。即使他知道自己是对的，他也会把缰绳交给我。 当我犯错时，他从不提醒我。 在物质世界中，伟大的建筑与建筑师息息相关，而那些浇筑混凝土或安装窗户的人却很快被遗忘。伯克希尔已经成为一家伟大的公司。虽然我长期以来一直负责施工队的工作，但查理应该永远被誉为建筑师。 致伯克希尔哈撒韦公司股东: 伯克希尔哈撒韦公司有300多万个股东账户。我每年都要写一封信，这对这个多样化、不断变化的所有者群体很有用，他们中的许多人都希望了解更多关于他们投资的信息。几十年来，我管理伯克希尔哈撒韦公司的合伙人查理·芒格对这一义务有着相同的看法，并希望我今年能定期与你们沟通。关于我们对伯克希尔股东的责任，他和我意见一致。 作家们发现，描绘他们所寻找的读者是非常有用的，他们通常希望吸引大量观众。在伯克希尔，我们的目标更为有限：那些将自己的积蓄托付给伯克希尔而不指望转售的投资者（在态度上类似于那些为了购买农场或出租房产而存钱的人，而不是那些更喜欢用多余资金购买彩票或“热门”股票的人）。 多年来，伯克希尔吸引了数量不同寻常的“终身”股东及其继承人。我们珍惜他们的存在，并相信他们有权每年听到好消息和坏消息，这些消息直接来自他们的首席执行官，而不是来自永远提供乐观和糖浆的投资者关系官或沟通顾问。 在想象伯克希尔寻找的所有者时，我很幸运有一个完美的心智模型，我的妹妹伯蒂。让我介绍她。 作为开场白，伯蒂聪明、睿智，喜欢挑战我的思维。然而，我们从未有过争吵或任何接近破裂关系的事情。我们永远不会。此外，伯蒂和她的三个女儿也有很大一部分储蓄在伯克希尔的股票中。他们的所有权持续了几十年，每年伯蒂都会阅读我要说的话。我的工作是预测她的问题，并给她诚实的答案。 伯蒂，像你们大多数人一样，理解许多会计术语，但她还没有准备好注册会计师考试。她关注商业新闻——每天阅读四份报纸——但并不认为自己是经济专家。她是明智的——非常明智的——本能地知道，应该对专家学者置之不理。毕竟，如果她能够可靠地预测明天的赢家，她会自由地分享她有价值的见解，从而增加竞争性购买吗?这就像找到了金子，然后把地图交给邻居，告诉他们金子的位置。 伯蒂了解激励的力量——无论是好是坏——也了解人类的弱点，以及观察人类行为时可以识别的“线索”。她知道谁在“推销”，谁可以信任。简而言之，她不是傻瓜。 那么，伯蒂今年会对什么感兴趣? 经营结果，事实和虚构 让我们从数字开始。官方年度报告从K-1开始，长达124页。它充满了大量的信息——有些重要，有些琐碎。 在该公司披露的信息中，许多股东和财经记者将重点关注k72页。在那里，他们会发现众所周知的“底线”，标有“净收益（亏损）”。2021年为900亿美元，2022年为230亿美元，2023年为960亿美元。 到底发生了什么事?你寻求指导，并被告知计算这些“收益”的程序是由一个冷静、有资质的财务会计准则委员会（"FASB"）颁布的，由一个敬业和勤奋的证券交易委员会(SEC)授权，并由德勤(D&T)的世界级专业人士审计。在第K-67页，D&T猛烈抨击道:“我们认为，财务报表......在所有重要方面公允地反映了(斜体)，公司的财务状况. . . . .以及其经营成果. . . . .截至2023年12月31日止的三年期间的每一年. . . . .” 如此神圣化，这个比无用更糟糕的“净收入”数字快就通过互联网和媒体传遍了全世界。各方都认为他们已经完成了自己的工作——从法律上讲，他们确实做到了。然而，我们却感到不安。在伯克希尔，我们的观点是，“收益”应该是一个合理的概念，伯蒂会发现它在评估一家企业时有些用处——但只是作为一个起点。相应地，伯克希尔也会向伯蒂和你报告我们所说的“营业收益”。这是他们讲述的故事:2021年276亿美元；2022年为309亿美元；2023年为374亿美元。 规定的数字与伯克希尔偏好的数字之间的主要区别在于，我们不包括未实现的资本利得或损失，这些损失有时每天可能超过50 亿美元。具有讽刺意味的是，直到2018年，我们的偏好几乎一直是规则，当时“改进”是强制性的。 几个世纪前伽利略的经历本应告诉我们，不要去招惹高高在上的规定。但是，在伯克希尔，我们可以固执己见。 * * * * * * * * * * * * 不要误解资本收益的重要性：我预计它们将成为伯克希尔未来几十年价值增长的一个非常重要的组成部分。否则我们为什么要把你(和伯蒂)的大笔资金投入到可流通的股票上，就像我在投资生涯中一直用自己的资金做的那样？ 自1942年3月11日(我第一次购买股票的日期)以来，我的净资产中没有哪段时间不是大部分投资于股票，投资于美国股票。到目前为止，情况还不错。 1942 年我 “扣动扳机”时，道琼斯工业平均指数跌破了 100 点。放学时，我跌了大约 5 美元。很快，情况发生了逆转，现在该指数徘徊在 38,000 点左右。对投资者来说，美国一直是个了不起的国家。他们所需要做的就是安静地坐着，谁的话也不听。 然而，根据 “收益”来判断伯克希尔的投资价值是非常愚蠢的，因为“收益”包含了股市每天、甚至每年的变化无常。正如本-格雷厄姆（Ben Graham）教导我的，“从短期来看，市场就像一台投票机；从长期来看，它就成了一台称重机”。 我们做什么 我们在伯克希尔的目标很简单：我们希望拥有全部或部分具有良好经济效益的企业，这些企业具有根本性和持久性。在资本主义中，有些企业会长期繁荣，而有些企业则会被证明是天坑。要预测哪些会成为赢家，哪些会成为输家，比你想象的要难得多。而那些告诉你他们知道答案的人，通常不是自欺欺人，就是骗人的推销员。 在伯克希尔，我们特别青睐那些能够在未来以高回报部署额外资本的罕见企业。只拥有一家这样的公司--只需静观其变--所带来的财富几乎无法估量。即使是这样一家公司的继承人—呃- 有时也会过上一辈子的悠闲生活。 我们还希望这些受青睐的企业是由能干、值得信赖的经理人经营的，不过这是更难做出的判断，伯克希尔公司也有过令人失望的经历。 1863 年，美国首任审计长休-麦卡洛克（Hugh McCulloch）致信所有国家银行，他的指示中包括这样的警告：“永远不要和无赖打交道，以为你能阻止他欺骗你” 许多自以为可以“搞定”无赖问题的银行家都从麦卡洛克先生的建议中领悟到了智慧--我也是如此。人不是那么容易看透的。真诚和同情很容易伪造。这一点现在和 1863 年一样真实。 长期以来，具有我所描述的两个必要条件的企业，一直是我们收购的目标。 如果我错过了一家--我错过了很多--总会有另一家出现。 这种日子已经一去不复返了；规模让我们吃亏了，尽管日益激烈的采购竞争也是一个因素。 到目前为止，伯克希尔拥有美国所有企业中最大的 GAAP 净资产。 创纪录的营业收入和强劲的股票市场使公司年终净资产达到 5610 亿美元。2022 年，标准普尔其他 499 家公司（美国企业名人录）的公认会计原则净资产总额为 8.9 万亿美元。(标准普尔 2023 年的数字尚未统计，但很可能不会超过 9.5 万亿美元）。 按此计算，伯克希尔运营业绩目前占据了近 6% 的份额。 要在五年内将我们庞大的基数翻一番是根本不可能的，尤其是因为我们非常不喜欢发行股票（发行股票会立即增加净资产）。 在伯克希尔，能够真正实现翻番的公司屈指可数。 在这个国家，只剩下少数几家公司有能力真正推动伯克希尔的发展，而这些公司已经被我们和其他人无休止地挑选过。有些我们能估价，有些我们不能。如果我们能，它们的价格必须具有吸引力。在美国以外的地区，在美国以外，基本上没有候选公司是伯克希尔资本配置的有意义的选择。总而言之，我们不可能取得令人瞠目的业绩。 尽管如此，管理伯克希尔大部分时间都很有趣，而且总是很有意思。从积极的一面来看，经过 59 年的组建，公司现在拥有各种企业的部分或全部股权，这些企业的加权前景比大多数美国大公司都要好一些。凭借运气和胆识，公司在数十次决策中脱颖而出，成为少数大赢家。我们现在有一小群长期管理者，他们从未想过要离开公司。现在，我们拥有一小批长期任职的经理人，他们从不考虑离开公司，把 65 岁看作是又一个生日。 伯克希尔得益于不同寻常的恒心和明确的目标。我们强调善待我们的员工、社区和供应商--谁不想这样做呢？- 我们永远忠于国家和股东。我们从未忘记，尽管你们的钱与我们的钱混在一起，但它们并不属于我们。 有了这种专注，再加上我们目前的业务组合，伯克希尔应该比一般的美国公司做得更好一些，更重要的是，在运营过程中，永久性资本损失的风险也应该大大降低。不过，除了 “略好”之外，其他都是一厢情愿的想法。当伯蒂把全部赌注押在伯克希尔的时候，这种适度的愿望并不是这样——但现在是这样。 我们的秘密武器 偶尔，市场和/或经济会导致一些基本面良好的大型企业的股票和债券出现明显的定价错误。事实上，市场可能——也将——不可预测地失灵，甚至消失，就像1914年的四个月和2001年的几天一样。如果你认为现在的美国投资者比过去更加稳定，请回想一下 2008 年 9 月。通讯的速度和技术的神奇促进了世界范围内的瞬间瘫痪，自烟雾信号以来，我们已经走过了漫长的道路。这种即时恐慌不会经常发生，但还是会发生。 伯克希尔公司以巨额资金和确定的业绩立即应对市场波动的能力，可能会为我们偶尔提供一个大规模的机会。虽然股票市场的规模比我们早年的时候大得多，但今天的活跃参与者既不比我上学的时候情绪稳定，也不比我上学的时候受过更好的教育。不管出于什么原因，现在的市场比我年轻时表现出更多类似赌场的行为。赌场现在就在许多家庭里，每天都在诱惑着住户。 金融生活中有一个事实永远不应该被忘记。华尔街--用它的比喻意义来说--希望它的客户赚钱，但真正让其居民心潮澎湃的是狂热的活动。在这种时候，任何可以推销的愚蠢行为都会被大力推销--不是每个人都这样做，但总会有人这样做。 偶尔，场面会变得丑陋。政客们会被激怒；最明目张胆的不法分子会溜之大吉，变得富有而不受惩罚；你隔壁的朋友会变得困惑、贫穷，有时还会报复。他了解到，金钱压倒了道德。 伯克希尔公司的一条投资规则从未改变，也不会改变： 永远不要冒资本永久损失的风险。得益于美国的顺风和复利的力量，如果你能在一生中做出几个正确的决定，并避免严重的错误，我们所经营的领域过去是、将来也会是回报丰厚的。 我相信伯克希尔能够应对前所未有的金融灾难。我们不会放弃这种能力。当经济动荡发生时，伯克希尔的目标将是作为国家的资产发挥作用--就像 2008-2009 年期间以非常微小的方式所做的那样--并帮助扑灭金融大火，而不是成为无意中或以其他方式点燃大火的众多公司之一。 我们的目标是现实的。伯克希尔的优势来自于它在扣除利息成本、税收和大量折旧及摊销费用(“EBITDA”在伯克希尔是被禁止使用的衡量标准)后的尼亚加拉（Niagara）的多元化收益。即使国家遭遇长期的全球经济疲软、恐惧和濒临瘫痪，我们也能以最低限度的现金需求运营。 伯克希尔目前不派发股息，其股票回购是 100% 自由决定的。年度债务到期日从来都不重要。 我们公司持有的现金和美国国库券头寸也远远超过了传统智慧所认为的必要水平。在 2008 年的恐慌期间，伯克希尔从运营中获取现金，没有以任何方式依赖商业票据、银行额度或债务市场。我们没有预测到经济瘫痪的时间，但我们时刻做好了准备。 极端的财政保守主义是我们对那些加入我们共同拥有伯克希尔的人做出的企业承诺。在大多数年份，甚至在大多数十年中，我们的谨慎很可能被证明是不必要的行为，就像为一座堡垒式的建筑购买保险，以为这样就可以万无一失。但伯克希尔不想对伯蒂或任何将储蓄托付给我们的人造成永久性的财务损失--长期的报价缩水是无法避免的。 伯克希尔为长久而生。 让我们放心的非控股业务 去年，我提到了伯克希尔的两项长期部分控股业务--可口可乐和美国运通。这两家公司不像我们的苹果公司那样有巨大的头寸。每家公司仅占伯克希尔 GAAP 净资产的 4-5%。但它们都是有意义的资产，也说明了我们的思考过程。 美国运通于 1850 年开始运营，可口可乐于 1886 年在亚特兰大的一家药店推出。(伯克希尔对新公司并不感冒。）多年来，两家公司都曾尝试向相关领域扩张，但都收效甚微。过去，但绝对不是现在，两家公司甚至都管理不善。 但两家公司都在自己的基础业务上取得了巨大成功，随着条件的改变，到处都在重塑。最关键的是，它们的产品 "走出去 "了。可口可乐和美国运通的核心产品都成为了世界知名品牌，而液体消费和对金融信任的需求是我们这个世界永恒的基本要素。 在2023年，我们既没有买卖美国运通(AMEX)的股票，也没有出售可口可乐(Coke)的股票——延续了我们已经持续了20多年的瑞普·凡·温克尔(rip Van Winkle)式的沉睡。去年，这两家公司再次通过增加盈利和分红来回报我们的无动于衷。事实上，我们在 2023 年，我们从AMEX公司获得的收益将大大超过 13 亿美元的收购成本。 AMEX和可口可乐几乎肯定会在2024年增加股息——约16%。我们肯定会在这一年中保持我们的持股不变。我能创造出比这两家公司更好的全球业务吗？伯蒂会告诉你的：“不可能”。 由于我们在伯克希尔进行了股票回购，去年您对可口可乐和AMEX的间接持股比例都有所上升。这样的回购可以增加你对伯克希尔所拥有的每一项资产的投资。对于这个显而易见但经常被忽视的事实，我还要加上我一贯的警告：有的股票回购都应该与价格挂钩。在低于商业价值的情况下是明智的，但如果给予溢价，就会变得愚蠢。 从可口可乐和AMEX的学到的东西？当你发现一个真正优秀的企业时，要坚持下去。耐心是有回报的，一个优秀的企业可以抵消许多不可避免的平庸决定。 ***************************** 今年，我想介绍另外两项投资，我们希望它们能无限期地保持下去。与可口可乐和 AMEX 一样，相对于我们的资源而言，这些承诺并不巨大。 然而，它们是值得的，我们能够在 2023 年增加这两项投资的仓位。 截至年底，伯克希尔持有西方石油公司 27.8% 的普通股，同时还持有认股权证，在五年多的时间里，我们可以选择以固定价格大幅增持。虽然我们非常喜欢我们的所有权和选择权，但伯克希尔公司对收购或管理西方石油公司没有兴趣。我们尤其看好西方石油在美国持有的大量油气资产，以及它在碳捕集方面的领先地位，尽管这种技术的经济可行性还有待验证。这两项活动都非常符合我国的利益。 不久前，美国还严重依赖外国石油，而碳捕集技术还没有任何有意义的支持者。事实上，1975 年，美国的石油产量为每天 800 万桶石油当量（约合 1.5 亿美元）。 石油当量（"BOEPD"），远远不能满足美国的需求。在二战中，有利的能源地位促进了美国的动员，而现在，这个国家已经退居到严重依赖外国(潜在的不稳定)供应商的地步。预计石油产量将进一步下降，而使用量将进一步增加。石油产量的进一步下降 据预测，随着未来用量的增加，石油产量将进一步下降。 在很长一段时间里，这种悲观情绪似乎是正确的。到2007年，产量下降到500万桶/天。与此同时，美国政府于 1975 年建立了战略石油储备（SPR），以缓解美国石油自给率下降的趋势。 尽管这种趋势还没有完全消除。 然后--哈利路亚！- 页岩经济在 2011 年变得可行，我们的能源依赖结束了。现在，美国的日产量超过 1300 万桶，欧佩克不再占上风。西方石油公司（Occidental）本身在美国的石油年产量每年都接近 SPR 的全部库存。如果美国国内的石油产量一直保持在 500 万桶/日的水平上，那么我们的国家今天就会非常--非常--紧张，因为它发现自己严重依赖于非美国资源。在这一水平上，如果外国石油无法供应，那么 SPR 将在几个月内被清空。 在维姬-霍鲁布（Vicki Hollub）的领导下，西方石油公司正在为国家和所有者做正确的事情。没有人知道未来一个月、一年或十年油价会如何变化。但是 维姬确实知道如何将石油与岩石分离开来，这是一种非凡的才能，对她的股东和她的国家都很有价值。 对她的股东和国家都很有价值。 此外，伯克希尔继续被动持有五家大型日本公司的长期权益。每家公司的经营方式都高度多元化，与伯克希尔公司本身的经营方式有些相似。 与伯克希尔本身的经营方式有些相似。去年，在格雷格-阿贝尔（Greg Abel）和我去东京考察后，我们增持了所有五家公司的股份。 现在，伯克希尔分别持有这五家公司约 9% 的股份。(小提示:日本公司计算流通股的方式与美国不同。)伯克希尔还向每家公司承诺，不会购买超过 9.9% 的股份。 我们对这五家公司的投资成本共计 1.6 万亿日元，五家公司的年末市值为2.9万亿日元。 不过，近年来日元走软，我们的美元未实现收益为 61% 或 80 亿美元。 格雷格和我都不相信我们能预测主要货币的市场价格。我们也不相信能雇到有这种能力的人。因此，伯克希尔用1.3万亿日元的债券收益为其在日本的大部分仓位提供资金。这些债券在日本受到了广泛欢迎。我相信伯克希尔哈撒韦公司的日元计价未偿债务比任何其他美国公司都多。日元贬值为伯克希尔带来了19亿美元的年终收益，根据美国通用会计准则，这笔收益将定期计入2020-23年期间的收入。 在某些重要方面，所有五家公司--伊藤忠、丸红、三菱、三井和住友--都遵循对股东有利的原则。这比美国的惯例要好得多。自我们开始购买日本股票以来，这五家公司都以极具吸引力的价格减少了流通股数量。 与此同时，与美国的典型情况相比，这五家公司的管理层在自己的薪酬上远没有那么激进。还要注意的是，这五家公司每家都只将大约 1/3 的收益用于分红。这五家公司留存的巨额资金既用于建立自己的众多业务，也在较小程度上用于回购股票。与伯克希尔公司一样，这五家公司也不愿意发行股票。 伯克希尔的另一个好处是，我们的投资有可能为我们带来在全球范围内与五家管理良好、备受尊敬的大型公司合作的机会。它们的利益比我们广泛得多。而且，从日本首席执行官的角度来看伯克希尔将永远拥有巨大的流动资源，无论这些合作伙伴的规模有多大，都可以立即获得这些资源。 我们在日本的收购始于2019年7月4日。鉴于伯克希尔目前的规模通过公开市场购买建立头寸需要极大的耐心和一段较长的 “友好”价格期。 这个过程就像让一艘战舰转弯。这是我们在伯克希尔早期没有遇到的一个重要劣势。 2023 年的记分卡 每个季度，我们都会发布一份新闻稿，以类似于下面所示的方式报告我们的总经营收益(或亏损)。以下是全年榜单: (单位：百万美元） 2023 2022 保险-承保 $ 5,428 $ (30) 保险投资收益 9,567 6,484 铁路收入 5,087 5,946 公用事业和能源 2,331 3,904 其他业务和杂项 . 14,937 14,549 经营盈利 $37,350 $30,853 2023 年 5 月 6 日，在伯克希尔公司的年度聚会上，我介绍了第一季度的业绩随后，我简要总结了全年的展望 (1) 2023年，我们的大部分非保险业务面临较低的收益；(2)我们最大的两家非保险业务 BNSF 和伯克希尔哈撒韦能源公司的良好业绩将缓解这一下降趋势，这两家公司加起来占2022年营业收益的30%以上；(3) 我们的投资收入肯定会大幅增长，因为 (3) 我们的投资收入肯定会大幅增长，因为伯克希尔持有的巨额美国国库券头寸终于开始向我们支付远高于我们一直以来所获得的微薄收入的报酬，并且 (4) 保险业可能会有很好的表现，与经济中其他领域的收益并不相关，此外，财产保险价格已经走强。 保险业一如预期。不过，我对BNSF和BHE 的预期有误。让我们分别来看看。 铁路对美国经济的未来至关重要。从成本、燃料使用量和碳排放强度来衡量，这显然是将重型材料运送到遥远目的地的最有效方式。卡车运输在短途运输中胜出，但美国人需要的许多货物必须经过数百甚至数千公里的运输才能到达客户手中。这个国家的运转离不开铁路，而该行业的资本需求永远是巨大的。的确，与大多数美国企业相比，铁路消耗资本。 BNSF 是覆盖北美的六大铁路系统中最大的一个。我们的铁路拥23,759英里长的主干线、99 条隧道、13,495 座桥梁、7,521 台机车以及各类资产负债表上的其他固定资产价值 700 亿美元。但我猜测，复制这些资产至少需要 5000 亿美元，并且需要数十年才能完成这项工作。 BBNSF每年的支出必须超过折旧费，才能维持目前的业务水平。无论投资于哪个行业，这一现实对所有者来说都是不利的，但对资本密集型行业尤其不利。 在 BNSF，自 14 年前被收购以来，超出美国通用会计准则折旧费用的支出总额达到了惊人的220亿美元。即每年超过15亿美元。哎哟！这种差距意味着，除非我们定期增加铁路公司的债务，否则支付给其所有者伯克希尔公司的 BNSF 股息将经常大大低于其报告的收益。而我们并不打算这么做。 因此，伯克希尔公司在收购价格上获得了可接受的回报，尽管比表面上看起来要少，而且在财产重置价值上也是微不足道。这对我和伯克希尔董事会来说并不奇怪。这也解释了为什么我们能在2010年以其重置价值的一小部分收购 BNSF。 北美铁路系统长途单程运输大量的煤炭、谷物、汽车、进出口货物等，这些运输往往会造成回程运费的收入问题。天气条件极端恶劣，经常妨碍甚至阻碍铁路的使用。洪水更是一场噩梦。这些都不足为奇。虽然铁路公司的办公室总是很舒适，但铁路运输是一项户外活动，许多员工都在艰苦、有时甚至危险的条件下工作。 一个不断演变的问题是，越来越多的美国人不愿意在某些铁路运营中从事艰苦的、往往是孤独的工作。工程师们必须面对这样一个事实：在美国 3.35 亿人口中，一些孤独或精神失常的美国人会选择躺在 100 节车厢的超重型列车前自杀，而这种列车在不到一英里或更远的地方就无法停下。你愿意成为那个无助的工程师吗？这种创伤在北美每天都会发生一次，而在欧洲则更为常见，而且会一直伴随着我们。 铁路行业的谈判最终可能掌握在总统和国会手中。此外，美国铁路每天都要运输许多危险产品，而这些产品是铁路行业最不愿意看到的。 美国铁路每天都需要运输许多危险产品，而这些产品是铁路行业宁愿避免的。“公共承运人”一词定义了铁路的责任。 去年，由于收入下降，BNSF 的盈利下降幅度超出了我的预期。尽管燃料成本也有所下降，但华盛顿颁布的工资涨幅却远远超出了国家的通胀目标。这种差异可能会在未来的谈判中再次出现。 尽管 BNSF比其他五家北美主要铁路公司运载更多的货物，花费更多的资本支出但自我们收购以来，其利润率相对于所有五大铁路公司都有所下滑。 自我们收购以来。我相信，我们广阔的服务区域是首屈一指的，因此我们的利润率比较可以而且应该提高。 我为 BNSF 对国家的贡献以及在零度以下的户外工作的人们感到特别自豪。他们在北达科他州和蒙大拿州的冬天从事零度以下的户外工作，以保证美国商业动脉的畅通。铁路在工作时不会受到太多关注，但如果它们无法运行，整个美国都会立即注意到这一空白。 一个世纪后，BNSF 仍将是美国和伯克希尔的重要资产。这一点您可以放心。 去年，我们对 BHE 的盈利感到失望，这也是第二次，甚至更严重。其大部分大型电力业务以及广泛的天然气管道业务的表现与预期差不多。但一些州的监管环境使其面临零盈利甚至破产的危险(这是加州最大的公用事业公司的实际结果，也是夏威夷目前面临的威胁)。 在这些司法管辖区，曾经被认为是最稳定行业之一的电力公司，很难预测其盈利和资产价值。 一个多世纪以来，电力公司通过各州承诺的固定股本回报率（有时对业绩优异者给予少量奖励）筹集巨额资金，为其发展提供资金。通过这种方式，电力公司进行了大规模的投资，以获得几年后可能需要的发电能力。这种前瞻性监管反映了以下现实：公用事业公司建设发电和输电资产往往需要多年时间。BHE 在西部的大型多州输电项目于 2006 年启动，目前距离完工仍有数年时间。该项目最终将服务于10 个州，占美国大陆总面积的30%。 私营和公共电力系统都采用了这种模式，因此即使人口增长或工业需求超过了电力需求，电灯也不会熄灭。对于监管者、投资者和公众来说，这种 “安全边际”方法似乎是明智的。现在，这种“固定但令人满意的回报”模式已经在一些州被打破，投资者开始担心这种破坏会蔓延开来。气候变化加剧了他们的担忧。地下输电可能是必需的，但几十年前，有谁愿意为这种建设支付高昂的费用呢？ 在伯克希尔，我们对已经发生的损失金额进行了最佳估算。这些成本来自于森林火灾，其频率和强度已经增加--如果对流风暴变得更加频繁，可能还会继续增加。 在我们知道 BHE 森林火灾损失的最终统计结果之前，还需要很多年，我们才能明智地决定未来在脆弱的西部各州进行投资的可取性。其他地方的监管环境是否会发生变化还有待观察。 其他电力公司可能会面临与太平洋天然气电力公司和夏威夷电力公司类似的生存问题。以没收的方式解决目前的问题显然会对 BHE 不利。 但该公司和伯克希尔公司本身的结构都能应对负面意外。我们的保险业务经常会遇到这种情况，我们的基本产品是 在我们的保险业务中，我们的基本产品是风险假设，在其他地方也会出现这种情况。伯克希尔可以承受财务意外，但我们不会故意把好钱往坏处扔。 无论伯克希尔公司的情况如何，公用事业行业的最终结果可能是不祥的：某些公用事业公司可能不再吸引美国公民的储蓄，将被迫采用公共电力模式。内布拉斯加州在 20 世纪 30 年代就做出了这样的选择，全国各地也有许多公共电力公司。最终，选民、纳税人和用户将决定他们更喜欢哪种模式。 当尘埃落定时，美国的电力需求和随之而来的资本支出将是惊人的。我和伯克希尔在 BHE 的两位合伙人都没有预料到甚至没有考虑到监管回报方面的不利发展，我犯了一个代价高昂的错误。 *************************** 关于问题就不多说了：我们的保险业务去年表现出色，在销售额、浮动亏损和承保利润方面都创下了记录。财产-责任保险（"P/C"）是伯克希尔公司福祉和增长的核心。我们已经经营了57年，尽管我们的业务量增长了近 5000 倍（从 1700 万美元增长到 830 亿美元），但我们仍有很大的增长空间。 除此之外，我们还学到了很多--往往是痛苦的--关于什么类型的保险业务和什么类型的人应该避免。最重要的教训是，我们的承保人可以是瘦的、胖的、男的、女的、年轻的、年老的、外国的或国内的。但他们不能是办公室里的乐观主义者，无论这种品质在生活中是多么可取。 保险/承保业务中的意外--可能在六个月或一年期保单到期几十年后才出现--几乎总是负面的。该行业的会计就是为了认识到这一现实而设计的，但估算错误可能是巨大的。如果涉及到江湖骗子，侦查工作往往既缓慢又代价高昂。伯伯克希尔总是试图准确估计未来的损失支付，但通货膨胀——货币和“法律”的通货膨胀——是一个不确定因素。 我已经讲了很多次我们保险业务的故事，所以我将直接引导新手到第18页。在此，我只想重申，如果阿吉特没有在 1986 年加入伯克希尔，我们的地位就不会是现在这样。在那个幸运的日子之前——除了1951年初与GEICO的一段几乎难以置信的美好经历，这段经历将永远不会结束——我大部分时间都在荒野中徘徊，努力建立我们的保险业务。。 阿吉特自加入伯克希尔以来所取得的成就，得到了我们各种财险业务中一大批才华横溢的保险高管的支持。大多数媒体和公众都不知道他们的名字和面孔。然而，伯克希尔的经理阵容对于 P/C 保险的地位，就像库珀斯敦的获奖者之于棒球一样。 伯蒂，你可以为自己拥有一家令人难以置信的 P/C 运营公司的一部分而感到欣慰，这家公司目前在全球运营，拥有无与伦比的资金、声誉和人才。它在 2023 年扛起了大旗。 奥马哈会怎样？ 来参加2024年5月4日的伯克希尔年度股东大会吧。在舞台上，你会看到三位经理，他们现在承担着管理公司的主要责任。你你可能会想，这三者有什么共同之处?他们当然长得不像。让我们深入挖掘一下。负责伯克希尔所有非保险业务的格雷格•阿贝尔(Greg Abel)在加拿大出生和长大(他现在还在打冰球)，从各方面来看，他明天都将成为伯克希尔的首席执行官。 但在 20 世纪 90 年代，格雷格在奥马哈住了六年，离我只有几个街区之遥。在此期间，我从未见过他。 十多年前，在印度出生、长大并接受教育的阿吉特（Ajit Jain）和他的家人住在奥马哈，离我家只有一英里左右（我从 1958 年起就住在那里）。阿吉特和他的妻子廷库都有很多奥马哈的朋友，尽管他们搬到纽约已经有三十多年了（因为那里是再保险行业的主要活动场所）。 今年将缺席的是查理。他和我都出生在奥马哈，离我们五月聚会的地点大约两英里。在他出生后的头十年，查理住在距离伯克希尔公司办公地点约半英里的地方。我和查理早年都在奥马哈的公立学校度过，奥马哈的童年对我们的影响不可磨灭。不过，我们直到很久以后才相识。(一个脚注可能会让你大吃一惊： 查理经历了美国 45 位总统中的 15 位。人们把拜登总统称为第 46 位总统，但这个数字把格罗弗-克利夫兰算作第 22 位和第 24 位总统，因为他的任期不是连续的。美国是一个非常年轻的国家）。 在公司层面上，伯克希尔自己在1970年从在新英格兰居住了81年的地方搬到了奥马哈，把麻烦抛在身后，在新家蓬勃发展。 作为 “奥马哈效应”的最后点睛之笔，伯蒂--没错，就是伯蒂--早年在奥马哈的一个中产阶级社区度过，几十年后，她成为了美国最伟大的投资者之一。 你可能会认为，她把所有的钱都投到了伯克希尔公司，然后就坐吃山空了。 但事实并非如此。1956 年成家后，伯蒂 20 年来一直活跃在金融市场：她持有债券，将 1/3 的资金投入上市的共同基金，并频繁地买卖股票。1980 年，46 岁的伯蒂在哥哥的劝说下决定开始行动。在接下来的 43 年里，她只保留了共同基金和伯克希尔公司的股票，没有进行新的交易。在此期间，她变得非常富有，甚至在捐出大笔慈善捐款后（想想九位数）。 数以百万计的美国投资者本可以遵循她的推理，而她的推理只涉及她在奥马哈还是个孩子的时候，就已经掌握了一些常识。伯蒂尔不抱任何侥幸心理，每年 5 月都会回到奥马哈重新振作起来。 到底是怎么回事呢？是奥马哈的水吗？是奥马哈的空气吗？是某个奇怪的行星吗？ 这种现象类似于产生牙买加短跑运动员、肯尼亚马拉松运动员或俄罗斯国际象棋专家的现象?我们必须等到人工智能有一天给出这个谜题的答案吗? 保持开放的心态。五月份来奥马哈，呼吸这里的空气，喝这里的水，跟伯蒂和她漂亮的女儿们打个招呼。谁知道呢？没有什么坏处，而且，无论如何 你会度过一段美好时光，结识一大群友好的朋友。 最重要的是，我们将提供新的第 4 版《穷查理年鉴》。快来买一本吧。查理的智慧将改善你的生活，就像我的一样。 2024 年 2 月 24 日 沃伦·巴菲特 董事会主席