假设你在银行存了一笔钱，现在你想用它来买一些普通股。你之所以用以做出这样的决定，可能是因为你觉得买股票和以其他方式运用这笔长相比能够取得更多的收入，也可能是因为你想与美国这个国家一起发展9和成长。选股的时候，你也许会想到亨利·福特(HenryFord）创立的福特汽车公司(Frd Motor Company),或安德鲁·梅隆()创办的美国铝业公司(Aluminum Company of America)，你也有可能想要投资一些初创型企业，这些企业虽然目前规模不大，但正在为今后的宏图伟业打下良好基础，也就是为你奠定雄厚财富的基础。也有可能是你心中的害怕甚于期待，希望手中有一笔钱以备不时之需，因此，你在听说了愈来愈多有关通货膨胀的消息之后，渴望找到一种既安全又能防止购买力减退的投资方式。 也许你真正的动机，是许多这类因素的综合体，可能是你知道了某位邻居在股票市场上赚了一笔钱，也有可能是你收到了一份邮寄来的小册子，上面解释了中西全麦面包公司的股票目前值得买入的理由。但是无论如何，在这些表面原因背后的基本动机只有一个，不管出于什么样的理由，或使用什么投资方法，你购买股票是为了赚取利润。所以，这样似乎就有一个合乎逻辑的做法，那就是在买股票之前先了解一下过去用什么方法最可能赚到钱。随意浏览美国股票市场的历史就能发现，人们曾使用两种截然不同的方法赚取了大量的财富。19世纪和20世纪50年代之前，很多人靠着预测企业景气周期而赚到了或多或少的财富。当时银行体系不甚稳定，导致经济繁荣和萧条交替出现，如果在萧条时买进股票，在繁荣时卖出，则投资获得回报的可能性很高，而那些在金融领域具有良好人脉关系的人尤善此道,因为他们可以事先获得银行体系什么时候会出现紧张状态的消息。 但我们需要了解一个重要的事实，那就是或许在1913年联邦储备系统(Federal Reserve System)建立之后，运用这种方法在股市获利的时代已经结束，并在罗斯福总统任内初期通过证券交易管理法之后彻底成为了历史,而使用另一种方法的人,赚了远比以往更多的钱,同时承担的风险也大大低于从前。即使是在早些时期，如果能找到真正优秀的公司，坚定持有它们的股票，即使是在震荡波动的市场也不为所动，事实表明，运用这种方法赚到钱的人远比用买低卖高法赚钱的人更多，而且赚到的收益也会更高。 如果这段话令你感到吃惊，那么把范围扩大一点儿来说就更让人难以置信了。这种投资方法能够提供一把钥匙，打开投资成功的第一道大门。如今在美国各大证券交易所挂牌交易股票的公司，不是只有几家，而是有很多家。如果25~50年前在股市上投资10000美元，今天有可能增值为25000美元甚至是这个数字的几倍之多。换句话说，大部分投资者的一生之中，有大量的机会通过在合适的时机投资合适的几只股票，从而为自己或子女赚取巨额财富打下良好的基础。这些买人机会不见得非得是在大恐慌底部的某一天才会出现，这些公司的股票价格每年的表现都非常优异，每年都能让人赚得可观的利润。而我们作为投资者所需要具备的能力，就是从纷繁的市场中分辨出这类提供绝佳投资机会的少数公司，将它们与那些表现平平的公司和彻底失败的公司区别开来。 今天是不是有这样的投资机会，让我们在未来几年能取得与当年差不多的获利率？这个问题非常值得研究。如果答案是肯定的，则投资股票毫无疑问就是一条致富之路。幸运的是，有充分的理由表明，如今的机会不仅是和20世纪初相当，而且尤胜当年。 之所以会出现这种变化，理由之一是在这段期间内，企业管理的基本观念有所变化，处理企业事务的方法相应地也有所改变。一个世纪以前，诸多大企业的负责人通常都是拥有公司的那个家族的成员，他们把企业看作是私人财产，很大程度上忽视了外部股东的利益。如果真的要考虑到经营管理如何延续的问题，顶多也就是训练年轻人接替因年迈而不便亲自处理事物的老人，这样做的主要动机只是为儿子或侄儿着想，要他们继承企业掌舵者的位置。管理阶层很少会把任用最合适的人才以保护一般持股人的投资作为第一考虑。在那个独裁而专制的时代，陈腐的管理层往往倾向于反对创新和进步，经常会拒绝别人的合理建议与批评。这与当今广大企业不断竞相寻找各种方法，力争把事情做得更完美的作风大相径庭。今天的企业高管们往往会进行持续的自我分析，而且从不停止追寻进步的脚步，甚至经常求教于本公司之外的各类专家，以求得好的建议。 在以前的日子里，投资者总是会面临一个很大的危险，那就是当时最具吸引力的公司，往往不会在它的领域长久地保持领先地位，或者此公司的内部人会利用职权之便攫取所有的利益。虽然这样的投资风险如今也没有完全被排除掉，但是对于小心谨慎的投资者而言，所冒的此类风险远远低于以往。 目前的企业管理层有一个变化非常值得注意，那就是企业的研究机构和工程实验室在不断发展，企业管理层如果不勤于学习最新的知识与技术，那几乎就无法让持股人获得益处；反之，研究学习新的技术知识可以成为一种开启获利之门的钥匙，让持股人的利润持续增长。即使到了今天，许多投资者也只是略微知道这方面的发展速度有多快，发展到了什么程度，以及对基本投资决策的影响。事实上截至20世纪20年代末，只有大概六家工业公司成立了真正意义上的研究机构的成长。 此后企业中的研究工作不脚发展。1956年春，《商业周刊》(ness Week)发表的一份报告，以及许多像麦格劳·希尔公司(MCGa11)这样的专业刊物中版商都指出，1953年，私人企业的研室发展经费支出大约是37美元，1956增长到55亿美元，而依据当前名大企亚的经营计划，该项经费支出在1959年将达到63亿美元以上。同样令人称奇的是，1956年的调查表明，到1959年，也就是仅仅3年之后大多数知名企业有望将产品开发费用从目前产品总销售额的15%上升到20%以上，而这种情况在1956年以前是不会发生的。 1957年春，《商业周刊》杂志又做了一次类似的调查。如果说1956年发表的研究费用总支出数据大得令人惊讶的话，则仅仅1年之后所发布的数字足可以称为爆炸性增长：研究费用支出比前一年的总额增加子20%,达到了3亿美品！也就是说4年内几乎是翻了1倍，或者说12个月内实际增加的研究费用支出，比1年前预测的36个月总增加金额还多了10亿美元。与此同时，1960年的研究支出预计会达到90亿美元！此外，所有的制造业企业都预期1960年的营业额中，将有10%来自3年前还不存在的产品，而在前一年的调查中，只有少数几家制造业企业能够有这样的预期。而对一些特定的企业而言，在排除了销售新型号或新样式产品的情况下，这一比例还有望增加数倍。 我们不能高估研究经费支出增加对投资效果的影响，如果公司不善于从商业的角度来对日益增大的研究成本进行妥善处理，就极有可能在营运费用不胜负荷的情形下，陷入步履蹒跚的困境。此外，管理阶层或投资者往往找不到一种简单明了的方法来准确衡量企业研究的获利效果。即使是最出色的职业棒球选手，也不能指望每上场击三次球，就能至少有一次以上击出“安打”。同样的道理，从平均数法则的角度来说，些支出额度庞大的研究课题或许根本无法创造利润。而且，如果不凑巧的话，即使是经营管理最好的商业实验室，也可能出现一种不幸的反常状况，那就是很多无利可图的课题在某段期间里集中出现。最后点，一项卧究计划从构思酝限，到给公司带来显若的利润，动辄需要7-11年的时间，因此即使是利润最丰厚的研究项目，在没有真正实到 股东利润增加之前，在财务上也是个不小的负担。 但如果企业的研究项目管理混乱、成本很高且难以察觉，那么即便是小规模研究的成本也可能很高。在未来的几年内，随着许多新型材料和新型机械的引进，成干上万家公司，甚至整个行业，如果没能跟上时代脚步，那么它们的市场就会日益菱缩。将电脑用于追踪记录，将放射技术用于制造加工，诸如此类的事情都将使企业的基本经营方式发生 巨大变化。而有些公司会注意到这些趋势，并且充分利用机会获取大幅的销售利润。这一类公司的管理层，往往能够在行业趋势发生变化时继续维持最高的日常业务效率，同时也能在影响公司长远利益的事务上做出良好的判断，以便在行业内保持领先地位。幸运的持股人很可能因投资这类的公司而发一笔财。 除了企业管理层观念的改变和研究项且日益增长等影响因素之外，还有第三个因素使得今天的投资者化过去大多数时候拥有更多的投资获利机会。如果商业周期对投资决策存在影响，那么在后面有关应该什么时候买股票的章节中讨论这种影响似乎更加合适。但是，此时似乎也应该讨论这个问题的一部分内容。这主要是因为1932年之后，美国联邦政 府的基本方针政策有所改变，使得持有某些特定类别的普通股变得更加有利可图。 在1932年之前和之后，民主、共和两党无论谁执政，如果经济出现繁荣景象，即便它为此次经济繁荣做出的贡献很小，它也都会将造成此次经济繁荣的部功劳算在自己头上，或是接受别人的歌功颂德。同样，如果经济状况发生了严重的衰退，它通常也会遭到反对党和公众的一致声讨。不过在1932年以前，刻意制造出庞大的预算赤字以支撑萎靡 不振的工商业的做法在道德上是否合理，以及这是否算是一种政治智慧，两常负责任的领导人对这个问题总是慎重对待。解决失业问题的方法只是设立面包供给站和兔费餐厅，凡是成本远高于此的办法，不管哪个政党执政都是不会认真考虑的。 1932年后，国家发生了180度大转弯。民主党可能比共和党更知关心、也可能更加不关心联邦预算的收支平衡。然而除了前财政部汉弗莱(Humphrey)之外，从艾森豪威尔总统以后其他重要的共和党领导人一再声称，要是经济态势出现不景气，他们会毫不犹豫地降低税率，或者采用包括增加财政赤字在内的各种手段来恢复经济繁荣和消除失业。这和经济大萧条之前盛行的政策大相径庭。 即使这种政策上的转变没有被人们普遍接受，但还是有了一些其他的转变带来了大致相同的结果，只是发生的速度可能没那么快。威尔逊(wi1so)总统在任的时候，所得税的征收开始变得合法化，但这项举措到了20世纪30年代才对经济产生了影响。在此之前，联邦收人主要来自关税和消费税，等等。虽然这些税收项目在一定程度上会随着经济 的起起落落而有一些温和的波动，但大体上还算是比较平稳的。相反，如今大概80%的联邦收入来自企业和个人的所得税。这就意味着如果整体经济水平发生急剧下降，联邦税收也会出现相应的减少。 与此同时，农产品价格支撑和失业补助等各种措施也被写入了法律。在经济衰退使得联邦政府的税收大幅减少之时，法律强制政府在这些领域提高支出，政府的花费势必会急剧地增加。除此之外，为了扭转经济的不利状况而减税，增加公共建设以及向各种陷入困境的行业贷款，也会增加政府支出。也就是说，如果真的发生经济萧条，联邦财政 赤字便会轻而易举地达到每年250亿到300亿美元。这样的赤字规模会引发通货膨胀率的升高，就好像战争时期的支出造成财政赤字引发战后的物价高涨一样。 这表示，如果现在发生经济萧条，它所持续的时间往往会比以前经济萧条的时间要短。而接下来几乎一定会发生通货膨胀率进一步上升，导致物价普遍上涨。过去的经验表明，这种情况会对某些行业有帮助，而对其他一些行业有损害。在这样的整体经济背景之下，对于财务状不佳或收支刚刚平衡的公司股东而言，来自经济周期的威胁无论是现在 还是过去都很严重，但对财力雄厚或有贷款能力以度过一两年艰苦时期的成长型公司持股人而言，在当今的经济环境下即使发生萧条，也只是会导致所投资公司股价的暂时性下跌，而如果是在1932年以前，这笔投资就可能面临着血本无归的危险。 另一方面，人们在金融投资中有一种倾向防范自发性通货膨张的基本理念，这种理念已经植根于美国的法律中，以及大家所公认的政府经济责任观念中。对于普通的个人投资者而言，如果他们想要严格遵守长期持有准则，那么债券就不再是理想的投资对象。数年来利率总是呈到出上升的趋势，而到了1956年秋天，这种涨势更为猛烈，然而，高等到 债券却出现了25年来的最低售价，许多金融专业人士都主张将投资从价格处于历史性高点的股票转向这些固定收益债券。如果把这些债券极高的收益率与股票正常状况下股利报酬率相比较，似乎会认为这种做法绝对正确的。短期内，这种做法的确有利可图。因此，中短期投资者也就是那些对进出时机感觉十分敏锐，善于判断何时应该买进和卖出的“炒家”而言，这可能蕴含着很大的获利机会。这是因为，如果经济衰退来临，肯定会导致货币市场利率的大幅下降，债券价格相对上涨，股价就很难有所表现。这样一来我们就可以得到如下结论，高等级债券对投机者有利，而不利于长期投资者。这似乎跟大多数人在这个问题的看法相反，不过一旦理解了通货膨胀的影响之后，就会完全明白为什么会发生这种事情。 纽约第一国民银行(First National City Bank of New York) 1956年12月给客户的一封信中列出一张表格，说明1946一1956年这10年间全球货币购买力贬值的现象。表格中包括自由世界的16个主要国其中每个国家的货币价值都出现了显著的下降，从程度轻微的瑞士到极为严重的智利均有此列，前者在这10年期结束时能买10年前得85%的东西。面后者则在10年内蒸发了95%的价值。美国的跌幅为29%，加拿大的是35%。也就是说，这段时间初期美国每年的货币贬值率是3.4%，加拿大则是4.2%。相比之下，这段时间的利率相当之低，美国政府公债所提供的收益率只有2.19%。这就意味着如果考虑货币的实际价值，特有这种高等级的固定收益证券的人实际上每年都要承受1%以上的负利率（或者说是损失)。 但如果投资者不是在初期利率非常低的情况下买进债券，而是在10年后利率相当高的时候买进，那么正如纽约第一国民银行在一篇文章中提供了有关这个问题的数据，该文章作者预计在临近1956年的时候，美国政府公债的回报率会是3.27%，如果投资于它不但没有回报，甚至还有略微的亏损。然而，这篇文章发表6个月之后，利率急剧上升到3.5%以上。如果投资者有机会在1946年之初以25年以来的最高投资回报率投资，最后情形将会如何？在绝大多数情况下，他的投资仍然得不到实质性的回报，事实上绝大多数情况下会发生亏损。这是因为，这种债券的几乎所有买家都必须缴纳最低20%的利息所得税，除去这部分所得税才能计算出真正的投资回报率。许多例子中，债券持有人的税率很高，因为应纳税收人只有在2000~4000美元的那部分才适用20%的税率。同样，如果投资者在这个利率最高的时期购买了免税的市政公债，那么由于这些免税债券的利率较低，所以投资者依然无法获得任何实质性的投资回报。 当然，这些数字只适用于从1946一1956年这10年期间的情况。尽管如此，它们也确实说明了这些情况在全球范围内都会发生，因此，任何一个国家都不太可能运用政治趋势扭转这种局面。债券作为一种长期投资工具，其吸引力主要来自于预测出未来能否出现类似的趋势。在我看来，如果仔细地研究一下整个通货膨胀的机制就可以很清楚地看出，通货膨张大幅攀升的根源在于信贷的大规模扩张，而信贷的大规模扩张又是政庞大的赤学使得信用体系的货币供给量大幅增加造应的。赢得二次世界大战所造成的庞大赤字已经为后来的通货膨张种下了恶因，结果就是在战前买人固定收益证券的投资者，他们投资的实质价值已经损失 了一半以上。 正如前面所解释的那样，我们的法律以及大家对经济衰退所持的观点，导致以下两种做法中的一种不可避免。一种情况是维持企业良好的运营状态，让企业股票的表现继续优于债券；另一种就是发生严重的经济衰退。如果发生严重的经济衰退，债券的表现会暂时优于最好的股票，但接下来会引起一连串的政府大幅制造赤字的行为，导致债券的直真实购买力再次大跌，经济衰退几乎肯定会进一步制造出通货膨胀。在这种令人心绪不宁的时期，决定在什么时机应该卖出债券是很难的，我也因此相信，在我们复杂的经济态势中，这种证券主要适合有义务对资金进行对冲的银行、保险公司以及其他机构投资者，或者抱着期投资目标进行交易的投资者。对长期投资者来说，它们不能提供足够的利益以消除购买力进一步贬值的可能性。 通过比较过去投资观点与现在的主要差异，我们可以得出很多投线索，在继续讨论更深人的内容之前，我们最好简短概括一下通过这些研究所得出的投资线索。研究指出，运气特别好或者观察力特别敏锐人，偶尔能找到一家多年来营业额和盈余成长率远超行业整体平均水平的公司，从而获得较高的投资回报。研究进一步表明，当我们确定自己 已经找到这样一家公司时，最好是长期坚定持有它的股票。对过去的研究强烈地暗示我们，这样的公司不见得必须是年轻或规模小的。确切的说，不管公司规模如何，真正重要的是管理层不但有您心推动公司业获得长远的大幅增长，而且有能力将他们的计划执行到底。对过去的研究给了我们另一不线索，那就是企业业务的增长往往跟企业管理层 懂得如何在各自然科学领域组织研究息息相关。我们可以很清楚地出，各大高增长公司的一个共同特性就是，管理层不会因为重视长期规划就对日常事务的执行有任何松槲，他们仍会把日常的业务运营工作做得限好。最后，我们得到又一个重要的保证，那就是，虽然25年或50年前存在很多绝佳的投资机会，但在今天这样的机会数量之多可能尤胜当年。