寄给你一片银杏叶，因为是秋天了

因为它金黄而优美

还因为它孔雀开屏般惹人喜爱

我一低头，它满地都是

让我想起一些美好的事情，和你

寄给你，这片小小的银杏叶

它什么也不暗示，因为是秋天了

如果你将它夹进书页

有一天，它就会枯黄、暗紫，了无声息

所以，当你收到这片金黄

请将它捧在手里，抱在怀里

甚至贴在脸颊，想起一棵树

然后把它放回秋天，让它自由

-海桑《因为是秋天了》

一叶动，人间惊秋；

一夜落，天下知秋。

秋天的美好，

从小小的一片树叶开始渲染，

2024年9月8日早6点，小编又开始码字了。

不得不说，今年的北京的秋天，巨美，巨凉爽。

不得不说，今年的股市的秋天，巨惨，巨扎心。

面对跌跌不休的市场，你应该做什么，其实很简单，放空，放松，放假。

短暂的休息是为了更好的战斗，否则，深陷在这个市场里，越挣扎，越努力，亏钱越快，心情越糟糕，一轮又一轮的恶性循环，会耗尽你最后一个铜板。

今日的大盘，还能有什么热点呢，还能有什么持续的热点呢，以领益智造为代表的消费电子？以德赛西威、联创电子为代表的自动驾驶？还是以恒宝股份、翠微股份双双实现两连板的移动支付？以凯盛科技为代表的折叠屏？还是说抱团到极致的深圳华强、大众交通？

其实都不是，覆巢之下，安有完卵？下行趋势下，个别的小热点很难掀起波浪，或者浪花很小，很快就消失在暗黑潮流中，面对深不可测的底，不要盲目去猜，认清我大A的特性，不是那么的硬气的话，就不要盲目去期望一个7:0，反而对0:7就更容易接受了，其实接受0:7还不让自己受伤的话，就是因为你已经对此不再抱有希望、期望，心已经麻木，已经一切爱谁谁，爱咋滴咋滴，一切是存在就是合理。

还能怎么样呢。

能够伤害你的，一定是你寄予了一定关注度、期望值。

没有期望就没有失望。

甭管外界再怎么吵吵，大盘不站上10日线，就不要再主动进攻，我们不去猜左侧的底，我们不奢望自己是能买到最底部然后大盘立刻反转的人，没有谁能做到，偶然碰到仅仅属于运气成分。

静待右侧的入场信号。

其实在本周一大盘大幅待涨的背景下，还有一个细节就是中国船舶、中国重工盘后发出的吸收合并公告，熟悉小编的老铁们大概都知道小编向来对造船板块情有独钟，其实这个板块今年的反馈也算比较积极了，包括中国船舶、中国重工和中国动力在内的三只主力票，今年的涨幅都在20%左右，相当有担当的 表现了。

虽然中国船舶对中国重工的吸收合并尚在筹划中，但不影响我等小散从估值的角度来看一看，究竟中国船舶给与中国重工的股东多少对价合适呢，如果价格不合适，中国重工的小股东们可不可以拒绝呢，我们就来稍微扒一下包括中国动力在内的三只造船票的基本面情况。

言归正传

01

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认识中国船舶、中国重工和中国动力

中国船舶,坐标上海市, 1998年上市

公司是中国船舶集团核心军民品主业上市公司，系国内规模最大、技术最先进、产品结构最全的造船旗舰上市公司，公司主要业务包括造船业务（军、民）、修船业务、海洋工程及机电设备等。作为世界航运业的伙伴，公司不断推出一系列大型绿色环保船型和船机新产品，持续引领船舶工业高精尖技术的发展。公司所属江南造船、外高桥造船、广船国际、中船澄西四家子公司。

2023年，我国造船完工量、新接订单量、手持订单量以载重吨计分别占世界总量的50.2%、66.6%和55%。我国造船大国地位进一步巩固，船海产品全面突破、绿色转型全面提速，行业经济效益持续改善。

国内营收占比46%，海外54%。

2023年研发费用32亿，研发营收占比4.2%，未达到5%的优秀线。

中国重工, 坐标北京，2009年上市

中国重工为领先的舰船研发设计制造上市公司，主要业务涵盖海洋防务及海洋开发装备、海洋运输装备、深海装备及舰船修理改装、舰船配套及机电装备、战略新兴产业及其他，共五大业务板块。

从产品用途区分，公司主要产品包括海洋防务装备、海洋运输装备、海洋科考装备和海洋开发装备等；从领域区分，主要业务分为军品业务领域和民品业务领域。作为海军装备的供应商，公司军品业务领域的主要产品包括：航空母舰、水面舰艇、常规动力潜艇、军辅船、公务执法装备等。公司民品业务领域主要产品包括：散货船、集装箱船、油船、气体船、海工船、科考船及其他装备等。

公司是国内领先的船舶制造上市公司，旗下拥有大连造船、武昌造船、北海造船等国际知名的现代化造船企业，业务覆盖船舶造修全周期，形成了大型LNG船、万箱级集装箱船、VLCC、LR2成品油船、好望角型散货船、超大型矿砂船等多个优势船型，并能够根据市场需求进行多种类型的船型开发制造。其中，大连造船研制的VLCC全球市场份额领先。

国内营收占比56%，海外44%。

2023年研发费用27亿，研发营收占比6%，超过5%的优秀线。

中国动力,坐标北京，2004年上市

中国动力主要业务涵盖燃气动力、蒸汽动力、柴油机动力、综合电力、化学动力、热气机动力、核动力（设备）等七类动力业务及机电配套业务，是集高端动力装备研发、制造、系统集成、销售及服务于一体的一站式动力需求解决方案供应商。

公司主要产品为：燃气轮机，汽轮机，柴油机，电机、电控设备，蓄电池，电池储能系统，热气机，核电特种设备，船用机械、港口机械，齿轮箱等。

公司产品的主要应用领域包括：

（1）国防动力装备领域；

（2）陆上工业和汽车消费领域；

（3）船舶和海洋工程领域；

（4）光伏、风电、储能等新能源领域。

国内营收占比96%，海外4%。

2023年研发费用21亿，研发营收占比4.7%，未达到5%的优秀线。

中国船舶财报数据

2023年营收748亿, 过去5年营收复合增长率26%，过去10年的营收复合增长率13%，合着2014年的营收和2019年的营收几乎持平，相差无几； 2023年营收增长26%, 2024H1营收增长18%，总体保持了匀速增长。

毛利率而言, 2023年以前中位数为12%, 2023年是11%, 且2019-2023年的5年间，除了2022年，其余4年的毛利率都是11%，稳定的不要不要的。

2023年自由现金流156亿, 创了近10年历史新高，但也是最近5年第一次自由现金流为正，上次自由现金流为正的年份是2017-2018年。

2023年底金融资产686亿, 金融负债253亿，另有长期股权投资152亿，且少数股东权益比也达到7.8%。

中国重工财报数据

2023年营收467亿, 过去5年营收复合增长率4%，过去10年的营收复合增长率就谈不上了，因为2014年的营收就达到610亿，远高于2023年的467亿； 2023年营收增长6%, 2024H1营收增长31%，2024年属于爆发式增长。

毛利率而言, 2023年以前中位数为9%, 2023毛利率10%, 2024H1又上升到12%，总体毛利率也算稳定，且2024年以来营收和毛利率有点戴维斯双击的味道。

2023年自由现金流16亿, 历史小高点是2020年的61亿，自由现金流年度之间波动较大。

2023年底金融资产763亿, 金融负债259亿，另有长期股权投资97亿，整体资本资产结构跟中国船舶比较类似，甚至金融负债几乎一模一样。

中国动力财报数据

2023年营收451亿, 过去5年营收复合增长率9%，过去10年的营收复合增长率23%； 2023年营收增长18%, 2024H1营收增长17%，营收最近两年增速明显。

毛利率而言, 2023年以前中位数为14%, 2023毛利率13%, 毛利率也算稳定。

2023年自由现金流35.5亿, 创了历史新高，但其实跟2021年的34.6亿相差不大，最主要的是，2024H1相比去年同期自由现金流大幅增加，从7.1亿增加到40.6亿，可谓涨幅巨大。

2023年底金融资产277亿, 金融负债103亿，另有长期股权投资7.5亿，且少数股东权益比也达到22.22%。

02

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中国船舶、中国重工和中国动力估值

对于中国船舶，我们以2021-2023年平均自由现金流为基数, 综合过往的营收和自由现金流增长情况, 假设未来10年复合增长率为26%, 估值如下：

对于中国重工，我们以2020自由现金流为基数, 综合过往的营收和自由现金流增长情况, 假设未来10年复合增长率为6%, 估值如下:

对于中国动力，我们以2023年平均自由现金流为基数, 综合过往的营收和自由现金流增长情况, 假设未来10年复合增长率为18%, 估值如下:

解读:

中国船舶、中国重工和中国动力, 3家顶级造船企业，其中中国船舶和中国重工属于总装企业，相对来说，中国船舶偏民用多一些，而中国重工偏军用多一些；中国动力则属于各类发动机企业；从营收体量来看，中国船舶2023年营收748亿，体量最大，而中国重工和中国动力营收体量相当，大致都在450-470亿之间。

从2023年的毛利率来看，中国船舶、中国重工和中国动力分别为11%，10%，13%，半斤八两。

从营收增速上，2024H1年的营收增速，中国船舶、中国重工和中国动力分别为18%，31%，和17%，中国重工不排除以前一些营收数据递延到2024年才确认。

中国船舶，基于2021-2023年最新的自由现金流，考虑到过往5年26%，10年13%，尤其包括最近的2023年26%和2024H1的18%的营收增速，我们假定公司未来10年按照过往5年26%的复合营收增速发展下去，对应的估值为55.04元附近，总体估值在2500亿左右。

中国重工，基于2020年自由现金流，考虑到过往5年4%，包括最近的2023年6%和2024H1的31%的营收增速，我们假定公司未来10年按照2023年6%的复合营收增速发展下去，对应的估值为6.41元附近，总体估值在1500亿左右。

中国重工，无论是营收还是现金流，年度之间波动巨大，规律性不是那么明显，做其估值不是一件容易得事，就比如我们这儿的估值假设是其未来10年的复合营收增速为6%，但2024H1的营收增速就高达31%，但从现金流的角度，2020年61.5亿的自由现金流又是一个确定无疑的高点，综合来看，还是维持1500亿总市值的估值吧。

中国动力，基于2023年最新的自由现金流基数，考虑到过往5年9%，10年23%，包括最近的2023年18%和2024H1的17%的营收增速，我们假定公司未来10年按照2023年18%的复合营收增速发展下去，对应的估值为51.51元附近，跟历史小高点2015年12月份51元仅差了0.51元，潜力空间巨大。

其实中国动力即便按照过去5年9%的复合增长率预估，估值也将达到30.61元附近，比现在股价21.61元尚有9元的空间。

中国船舶vs中国重工vs中国动力, 中国神船行情会如何？综合来看，当下的市值，中国船舶是中国重工的1.37倍，而按照估值以后的比例来看，中国船舶可以达到中国重工的1.66倍，所以，理论上中国船舶被低估的潜力更大一些，从吸收合并的角度，中国重工很难有太高的溢价，除非中国船舶的估值效果彻底被点燃，具体方案如何，且等复牌以后的结果来看。至于中国动力嘛，妥妥的被严重低估的票，如果中国神船行情成立，中国动力肯定不会差。

总体先看第一个板之后的市场表现，是否有合力。

最后重申一下对大盘的看法，放低期望，静待右侧变盘信号的出现，否则，就是等；不在沉默着爆发，就在沉默中消亡，我们期待是前者。

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孔东亮, CPA

2024/09/08