从1999年开始对巴菲特致股东的信择其要者进行翻译。带引号的为巴菲特致股东信原文翻译。 巴菲特2000年致股东的信要点： 1. 巴菲特进行了大量收购： 中美能源和cort是1999年开始，2000年结束的收购。 “CORT在117个展厅中运营，是”出租到出租”家具的全国领导者，主要用于办公室，但也用于公寓的临时居住者。值得注意的是，这项业务与“租到自有”业务没有相似之处，后者通常涉及向收入有限、信用不良的人出售家居用品和电子产品。” 然后收购了一家保险公司、一家珠宝商、一家砖块制造商、 一家地毯制造商、一个工业绝缘生产商和屋顶工程产品制造商和一个涂料制造商。巴菲特收购那么多家居建材类企业，还是刷新了我脑海中对其的固有印象。、 2. 巴菲特阐述了为什么喜欢买管理层挑买家的企业： “当老板关心他把产品卖给谁时，我们发现这很有意义。我们喜欢和热爱公司的人做生 意，而不仅仅是销售给他带来的钱（尽管我们当然也理解他为什么喜欢这样）。当这种情感依恋存在时，它表明企业中可能会发现重要的品质：诚实的会计、对产品的自豪感、对客户的尊重以及一群有强烈方向感的忠诚同事。反之亦然。当一个所有者拍卖他的企业时，表现出对接下来的事情完全不感兴趣，你会经常发现它已经被打扮成要出售的样子，尤其是当卖家是“金融所有者”的时候如果所有者的行为不考虑他们的企业和员工，他们的行为往往会污染整个公司的态度和做法。 当一个企业的杰作是由一生¾或几生¾的无微不至的关怀和杰出的人才创造出来的，对所有者来说，委托什么公司来继承其历史应该是很重要的。查理和我认为伯克希尔公司提供了一个几乎独一无二的家。我们非常重视对创建企业的人的义务，而伯克希尔的所有权结构确保我们能够履行我们的承诺。当我们告诉约翰-贾斯汀，他的企业将继续把总部设在沃斯堡，或者向布里奇家族保证其业务不会与另一家珠宝商合并，这些卖家可以把这些承诺带到银行。 对于一个企业的 "画家 "伦勃朗来说，亲自选择其永久的家，比让一个信托官员或不感兴趣的继承人拍卖它要好得多。多年来，我们与那些认识到这一真理并将其应用于其商业创作的人有过很好的经验。我们会把拍卖留给其他人。” 3. 巴菲特解释了其“适用于假设再保险的递延费用”项目： “在我们的数字中，还有一个更重要的项目，即你在其他地方找不到的项目，来自于我们承担 公司过去损失的交易，这些公司希望把它的麻烦抛在脑后。举例来说，XYZ保险公司可能在去年购买了一份保单，要求我们支付1995年及之前发生的事件的前10亿美元的损失和损失调整费用。这些合同可能非常大，尽管我们总是要求对我们的风险敞口设置上限。我们在2000年进行了一些这样的交易，并预计在2001年再完成几项交易。 根据公认会计原则，这种 “追溯性”保险既不会使我们的当前收益受益，也不会受到惩罚。相 反，我们设立了一项名为 “适用于承担的再保险的递延费用”"的资产，其数额反映了我们收到的保费和我们预期支付的（更高的）损失之间的差异（为此立即设立了准备金）。然后，我们通过每年在收益中提取费用来摊销这一资产，从而形成等额的承保损失。你可以在我们的季度和年度管理讨论中找到我们从这些交易中产生的损失金额。就其性质而言，这些损失将持续许多年，往往会延续到几十年。不过，作为一种补偿，我们可以使用浮动资金，即大量的资金。 显而易见，携带这种年度成本的浮动资金并不像我们从预期产生承保利润的保单中产生的浮动 资金那样理想（我们有很多）。然而，这种追溯性的保险对我们来说应该是很好的业务。 这一切的结果是：a）我预计我们的浮动成本在未来会非常有吸引力，但b）很少回到 "无成本 "模式，因为追溯性再保险将对我们产生年度费用。另外，很明显，我们从浮动中获得的最终利益，不仅取决于它的成本，而且同样重要的是，我们如何有效部署它。” 4.强如GEICO这样的保险公司，在竞争面前，护城河同样收到削弱： “去年，我热情地告诉你，我们将在2000年增加广告支出，增加的美元是GEICO能做的最好的投资。我错了：我们花的额外资金并没有相应增加询盘。此外，我们转化为销售额的询盘百分比多年来首次下降。这些负面的发展加在一起，导致我们的每份保单采购成本急剧增加。” “回到我们对GEICO的审查:至少有四个因素可以解释去年我们在获得新业务时经历的成本增加，所有这些因素可能都以某种方式造成了影响： 首先，在我们的广告中，我们非常努力地推动 “频率”，我们可能在某些媒体上越界了。我们一直都知道，通过任何媒体增加信息的数量，最终都会产生递减的回报。在一个特定的有线电视频道上，一小时内的第三个广告根本不会像第一个广告那样有效。 其次，我们可能已经摘下了许多唾手可得的果实。显然，个人与保险直接营销者做生意的意愿差异很大：事实上，一定比例的美国人，尤其是老年人，不愿意直接购买任何形式的保险。然而，随着时间的推移，这种不情愿将会消退。拥有新习惯的新一代将发现直接购买汽车保险的储蓄太引人注目了，不容忽视。 另一个肯定会减少咨询转化为销售的因素是GEICO更严格的核保。在这一年里，损失的频率和严重程度都在增加，某些地区的费率变得不足，在某些情况下甚至是严重不足。在这些情况下，我们必须收紧我们的核保标准。这种收紧，以及我们在这一年中多次提高费率，使得我们的产品对一些潜在客户的吸引力下降。” 应该强调的是，很大比例的来电者仍然可以通过向我们投保来节省资金。然而，可以理解的是，一些潜在客户会为了每年节省200美元而转换，但不会为了节省50美元而转换。因此，使我们的价格更接近竞争对手的费率提高会损害我们的接受率，即使我们继续提供最好的交易。 最后，竞争情况至少在一个重要方面发生了变化。到目前为止，State Farm是最大 的个人汽车保险公司，在市场上占有约19%的份额，它的提价速度非常缓慢。然而，它的成本显然与行业其他公司的成本一起在增加。因此，State Farm公司去年在汽车保险方面的承保损失（包括对投保人的回扣）为保费的18%，而GEICO公司为4%。我们的损失给我们带来了6.1%的浮动成本，这是一个令人不满意的结果。(事实上，在GEICO，我们希望随着时间的推移，浮动成本是免费的。）但我们估计，2000年State Farm的浮动成本约为23%。该行业最大的参与者愿意容忍这样的成本，这使得其他参与者的经济状况很困难。” 在激烈的竞争面前，护城河没有永远的神，在媒体业典型如布法罗新闻报护城河被削弱之后，盖可的护城河也在被蚕食。所以，强如巴菲特也得需要不断学习和思考。 5.巴菲特阐述了其各种投资品如何进行比较选择的思考方式： “抛开税收因素，我们用于评估股票和企业的公式是相同的。事实上，自从一个非常聪 明的人在公元前600年左右首次提出这个公式以来，所有为财务利益而购买的资产的估值公式一直没有改变（尽管他还没有聪明到知道是公元前600年）。 神谕是伊索，他持久的、虽然有些不完整的投资见解是 "手中的鸟儿胜过灌木丛中的两 只"。为了充实这一原则，你必须只回答三个问题。你有多确定灌木丛中确实有鸟？它们何时会出现，会有多少只？无风险利率是多少（我们认为是长期美国债券的收益率）？如果你能回答这三个问题，你就会知道灌木丛的最大价值¾和你现在拥有的鸟儿应该为它提供的最大数量。当然，不要从字面上想鸟。要想到美元。 伊索的投资公理，因此被扩展并转换成美元，是不可改变的。它适用于农场、石油特许权使用费、债券、股票、彩票和制造厂的支出。蒸汽机的出现、电力的利用和汽车的创造都没有改变方程式，互联网也不会改变。只要插入正确的数字，你就可以对整个宇宙中所有可能的资本用途的吸引力进行排名。 常见的衡量标准，如股息率、价格与收益或账面价值的比率，甚至增长率，都与估值无关，除非它们提供了现金流入和流出企业的数量和时间的线索。事实上，如果增长在项目或企业的早期需要的现金投入超过了这些资产在后期将产生的现金的折现值，那么增长就会破坏价值。市场评论员和投资经理轻描淡写地把 "增长 "和 "价值 "风格说成是截然不同的投资方法，这显示了他们的无知，而不是他们的精明。增长只是价值方程中的一个组成部分，通常是一个正数，有时是一个负数。 唉，尽管伊索的命题和第三个变量（即利率）很简单，但为另外两个变量插入数字是一项艰巨的任务。事实上，使用精确的数字是愚蠢的；处理一系列可能性是更好的方法。 通常情况下，这个范围必须非常大，以至于无法得出有用的结论。然而，偶尔，即使是对鸟类未来出现的非常保守的估计也显示，相对于价值，报价低得惊人。（让我们称之为IBT¾低效布什理论。）诚然，投资者需要对商业经济学有一定的一般理解，以及独立思考的能力，才能得出有根据的积极结论。但投资者不需要聪明或盲目的洞察力。 在另一个极端，很多时候，最聪明的投资者无法对即将出现的鸟有信心，即使采用了非常广泛的估计。这种不确定性经常发生在新业务和快速变化的行业接受审查时。在这种情况下，任何资本承诺都必须贴上投机的标签。 现在，投机不是关注资产将产生什么，而是关注下一个人将为其支付什么，这既不违法、不道德也不非美国化。但这不是查理和我想玩的游戏。我们什么也没给聚会带来，所以我们为什么要把任何东西带回家呢？ 投资和投机之间的界限从来都是明朗的，当大多数市场参与者最近取得胜利时，这种界限就变得更加模糊。没有什么比大剂量的不费吹灰之力的金钱更能镇住理性了。在经历了这种令人振奋的体验之后，通常理智的人就会陷入类似于灰姑娘在舞会上的行为。他们知道，过度的庆祝活动¾也就是说，继续投机于那些相对于未来可能产生的现金而言具有巨大估值的公司¾最终会带来南瓜和老鼠。但是，他们不愿意错过任何一分钟，因为这是一个非常好的聚会。因此，兴奋的参与者都计划在午夜前几秒钟离开。但有一个问题。他们在一个时钟没有指针的房间里跳舞。 去年，我们评论了盛行的繁荣¾，是的，它是非理性的¾，指出投资者的预期已经增长到可能回报的数倍。其中一个证据来自于佩恩韦伯-盖洛普公司在1999年12月对投资者进行的一项调查，在调查中，参与者被问及他们对投资者在未来十年内可望实现的年度回报的看法。他们的答案平均为19%。这无疑是一种非理性的期望。对于整个美国企业来说，2009年的灌木丛中不可能有足够的鸟儿来提供这样的回报。 更为非理性的是，当时市场参与者对几乎可以肯定最终价值不大或没有价值的企业进行了巨大的估价。然而，投资者被飙升的股票价格迷住了，忽略了其他一切，纷纷涌入这些企业。就像某种病毒在投资专家和业余爱好者中疯狂传播，引起了幻觉，某些行业的股票价值与支撑它们的企业价值脱钩。 这种超现实的景象伴随着许多关于 "价值创造 "的空谈。我们欣然承认，在过去的十年里，新的或年轻的企业创造了大量的真正的价值，而且还有更多的价值要来。但是，任何企业如果在其生命周期内亏损，无论其中期估值有多高，价值都会被破坏，而不是创造。 在这些情况下，实际发生的是财富转移，往往是大规模的。通过无耻地推销无鸟的灌木，发起人近年来将数十亿美元从公众的口袋转移到他们自己的钱包（以及他们的朋友和同事的钱包）。事实是，泡沫市场允许创建泡沫公司，实体的设计更多的是为了赚取投资者的钱，而不是为了他们。太多时候，IPO，而不是利润，是公司发起人的首要目标。从根本上说，这些公司的 "商业模式 "是老式的连锁信，许多贪婪的投资银行家充当了热心的邮差。 但是，每一个泡沫都有一个大头针在等待。当两者最终相遇时，新一波的投资者学到了一些非常古老的教训。首先，华尔街的许多人--一个不重视质量控制的社区--会向投资者出售他们愿意购买的任何东西。第二，当投机看起来最容易时，它是最危险的。 在伯克希尔，我们从不试图从未经证实的企业海洋中挑选出少数赢家。我们不够聪明，做不到这一点，我们知道这一点。相反，我们试图将伊索2600年前的方程式应用于机会，在这种机会中，我们对灌木丛中有多少只鸟以及它们何时会出现有合理的信心（我的孙子们可能会更新这个公式，变成“一个开敞篷车的女孩抵得上电话簿中的五只鸟”）。显然，我们永远无法准确预测企业进出现金的时间或确切数额。因此，我们试图保持我们的估计保守，并将重点放在商业意外不太可能给所有者造成严重破坏的行业。即便如此，我们还是犯了许多错误：记住，我是那个认为自己理解邮票、纺织品、鞋类和二层百货商店交易未来经济的人。 最近，最有希望的“灌木丛”是整个企业的谈判交易，这让我们很高兴。然而，你应该清楚地明白，这些收购充其量只能为我们提供合理的回报。只有当资本市场受到严重限制，整个商界都很悲观时，谈判交易才能带来真正丰厚的结果。我们离这一点有180度的偏差。” 6.巴菲特提出对任何预测业绩的管理层应充满警惕: “我在演讲时还有一个想法:查理和认为，首席执行官预测公司的增长率既是欺骗性的，也是危险的。当然，分析师和他们自己的投资者关系部门经常怂恿他们这样做。然而，他们应该抵制这种做法，因为这些预测往往会带来麻烦。 首席执行官有自己的内部目标是没问题的，在我们看来，甚至首席执行官公开表达对未来的一些希望也是合适的，前提是这些期望伴随着合理的警告。但对于一家大公司来说，预测其每股收益将长期以每年15%的速度增长是在自找麻烦。 这是事实，因为这种规模的增长率只能由很小一部分大企业维持。这里有一个测试:查看1970年或1980年以来收入最高的200家公司的记录，并列出自那以后有多少家每股收益每年增长15%。你会发现只有少数几家做到了。我敢跟你打赌，在2000年最赚钱的200家公司中，只有不到10家能在未来20年实现每股收益15%的年增长。 过高的预测带来的问题不仅仅是传播了毫无根据的乐观情绪。更麻烦的是，它们会侵蚀CEO的行为。多年来，查理和我观察到许多首席执行官为了实现他们宣布的盈利目标而采取不经济的运营策略的例子。更糟糕的是，在用尽了所有的经营技巧之后，他们有时还会玩各种各样的会计游戏来“实现数字”。这些会计把戏会像滚雪球一样越滚越大:一旦一家公司将收益从一个时期转移到另一个时期，此后出现的经营赤字就要求它进行进一步的会计操作，而这些操作必须更加“英勇”。这可能会把捏造账目变成欺诈。(有人指出，用钢笔偷的钱比用枪偷的钱多。) 查理和我往往对首席执行官用花哨的预测来吸引投资者的公司持怀疑态度。这些经理人中有少数人会被证明是有先见之明的，但其他人会被证明是天生的乐观主义者，甚至是江湖骗子。不幸的是，投资者不容易提前知道他们在和哪些品种打交道。 7.巴菲特对德克斯特鞋业进行了纠错： “我们大部分的制造、零售和服务业务至少在去年表现还算不错。鞋子是例外，尤其是在德克斯特。在我们的制鞋业务中，我们试图保持 我们大部分的生产都是在国内工厂进行的，这让我们付出了高昂的代价。2001年我们还将面临非常艰难的一年，因为我们要在经营方式上作出重大改变。 我在1993年为德克斯特付出代价显然是个错误。此外，我使用伯克希尔股票进行支付，在很大程度上加剧了这个错误。去年，为了认识到我的错误，我们冲销了德克斯特交易中所有剩余的会计商誉。未来我们可能会在德克斯特重获一些经济信誉，但目前显然没有。”