一、货币市场与资金价格回顾

//

本周（12/30-1/5,下同），央行公开市场全口径净回笼2,892.00亿元。上周（12/23-12/29,下同）为净回笼7,982.00亿元，近两周合计净回笼10,874.00亿元。

本周，银行间主要回购利率的均值/周末收盘值，环比上周普遍上行/有所分化，流动性总体保持合理充裕。

本周，央行共开展2,909.00亿元逆回购操作，同时有5,801.00亿元逆回购到期，单周净回笼2,892.00亿元。

下周（1/6-1/12,下同），央行公开市场将有2,909.00亿元逆回购到期，其中周一至周五分别到期891.00亿元、1,577.00亿元、0.00亿元、248.00亿元、193.00亿元。

本周，银行间质押式回购日均成交额61,481亿元，比上周18,339亿元。其中，R001日均成交额49,839亿元，平均占比81.1%；R007日均成交额10,682亿元，平均占比17.4%。

从本周银行间主要回购资金利率周均值看，环比前值，普遍上行。其中，七天期R001/R007/DR001/DR007周均值环比上行约31BP/9BP/19BP/22BP。

本周，银行间主要回购资金利率收盘值，环比前值，有所分化。1月3日本周末收盘，较12月27日收盘，隔夜期R001/DR001环比上行约22BP/23BP；七天期R007/DR007环比下行约33BP/12BP。

表1：银行间市场主要回购利率周变化情况

数据来源：同花顺、九泰基金整理（下同）

总体而言，本周资金价格，DR001和DR007走势有所分化。DR001本周一小幅下行后，周二跨年大幅上行至本周高点1.66%附近，节后周四有所下行，周五在度上行至1.62%附近，与上周末相比上行了约23BP。DR007与DR001走势相似，DR007本周一至周二连续上行至本周高点1.98%附近，节后周四大幅下行至1.67%附近，周五有所反弹至1.68%之上，与上周末相比下行了约12BP。

图1：最近2周DR001与DR007走势

数据来源：同花顺、九泰基金整理（后图同）

本周，R007与DR007走势有所相似，两者利差有所走阔。12月27日本周五两者利差为33.57BP，而上周末两者利差为18.13BP。

图2：最近2月R007与DR007走势

R3M-R007是一个资金市场预期变化的指标。当货币政策收紧时，机构更关注资金可得性而非成本，长线资金需求上升，期限利差上升。反之，流动性宽裕，市场更在乎资金成本而非可获得性，期限利差下降。

1月2日本周四的利差为-2.85BP，上周末利差为-2.89BP，利差有所走阔，但维持倒挂。本周两者利差均值为-14.99BP，上周利差均值为-1.47BP，利差有所收窄，维持倒挂。

图3：最近6月R3M-R007变化走势

长期资金方面，一级存单，发行规模环比上周减少，净融资环比减少；AAA级1Y发行利率下行。（wind 1月4日数据）本周同业存单总发行量为1,653.30亿元（日均413.33亿元，低于上周日均1,911.22亿元），环比上周减少7,902.80亿元；净融资额为1,207.90亿元（日均301.98亿元，低于上周日均505.86亿元），环比减少1,321.40亿元。

图4：同业存单净融资额近一年的变化情况（周）

本周，AAA级1Y同业存单发行加权平均利率为1.6197%，较上周下行3.95BP（前值均值为1.6592%）。

图5：AAA级1Y同业存单发行加权平均利率近一年走势情况（周）

本周，AAA同业存单各期限收益率走势普遍下行。其中，1月期下行了8.15bp，报收1.5435%。1月3日周五，1年期环比上周末下行6.13BP，报收1.5550%，创有数据以来的新低。

图6：上周与本周AAA同业存单收益率周变化情况

二、利率债市场回顾

//

一级市场方面，本周无利率债发行，净融资额环比小幅增加。

二级市场方面，本周国债期货全线收涨，30年合约价格创新高；现券方面，国债/国开债收益率下行为主；国债/国开债关键期限利差收窄。

01

一级市场

（wind 1月5日数据）本周无新发利率债（国债+地方政府债）；总偿还量为316.64亿元；净融资额为-316.64亿元（上周为-386.88亿元），较上周增加70.24亿元。

图7：利率债净融资额近一年的变化情况（周）

下周（1/6-1/10），发行计划方面，国债2只，共2,150.00亿元；无地方债发行；政金债3只，共220.00亿元。

02 二级市场

全周看，国债期货全线收涨，30年主力合约价格创新高。

全周来看，30年期主力合约涨1.38%，10年期主力合约涨0.53%，5年期主力合约涨0.38%。其中，10年期主力合约在4月23日报收历史高点104.85，之后连续回调至103.79后震荡向上；12月27日报收108.86，本周市场做多情绪依旧高涨，周五收盘价109.44。

图8：最近两个月10年期国债股指期货：收盘价（主力合约）走势

现券方面，国债/国开债收益率下行为主。

相较12月27日，2025年1月3日，国债收益率下行为主。10Y国债环比下行8.88BP，报收1.6041%。

国开债收益率下行为主。1月3日10Y国开债环比下行11BP，报收1.6463%。（见图11与图12）

其他关键期限利率债收益率周变化情况，见表2。

表2：关键期限利率债周变化情况

图9：近三周关键期限国债收益率走势

图10：近三周关键期限国开债收益率走势

图11：1月3日与12月27日关键期限国债收益率情况

图12：1月3日与12月27日关键期限国债收益率情况

图13：近一年中债国债&国开债到期收益率：10年&30年走势情况

国债/国开债关键期限利差收窄。

国债/国开债10Y-5Y、3Y-1Y、10Y-1Y利差分别收窄约2BP/ 7BP、2BP/5BP、7BP/16BP。

表3：国债、国开债本周与上周关键期限利差变化情况

国债10Y-7Y利差的本周均值为9.23BP，较上周均值8.73BP，走阔0.5BP。

图14：10Y-7Y国债期限利差变化情况

国债10Y-1Y利差的本周均值为57.98BP，较上周均值73.06BP，收窄15.08BP。

图15：10Y-1Y国债期限利差变化情况

海外方面，环比上周美债收益率走势小幅下行。美国国债收益率走势环比上周小幅下行；期限利差环比走阔；中美利差倒挂幅度续创新高。

2025年1月3日周五，较12月27日各期限收益率小幅下行。

其中，2Y期国债收益率报收4.28%，环比下行3BP,仍处4.0%以上区间。2023年5月4日曾报收3.75%，追平2022年9月13日（3.75%）以来的低点；2023年10月17日和18日报收5.19%，追平2006年7月18日（5.19%）以来的17年高点。

10Y期国债收益率，本周收于4.60%，环比下行2BP；4月25日，其曾报收4.70%，创2023年11月1日以来的新高（4.77%）。2023年10月19日，10Y期国债收益率报收4.98%，创2007年7月19日（5.04%）以来的16年高点。

图16：1月3日与12月27日美国国债收益率周变化情况

美国10Y-2Y期限利差环比走阔。1月3日本周五期限利差32BP（上周五为31BP）。2023年10月25日两者倒挂-13BP，接近2022年7月中旬的利差水平（-7BP）；2023年7月3日，两者利差曾倒挂至-108BP，再创1981年9月19日以来的四十一年倒挂值新深度（当日-111BP）。

本周美国10Y-2Y国债收益率利差均值为32BP，上周均值为29.50BP。

图17：最近2个月美国10Y-2Y国债收益率变化情况

中美10Y国债收益率利差（中国-美国）持续倒挂，倒挂幅度接近300BP。中美10Y国债利差本周末倒挂为-299.59BP（上周末为-292.71BP）。

三、信用债市场回顾

//

一级市场方面，本周信用债融资环境环比有所变化：产业债/城投债发行规模有所减少/有所增加，产业债/城投债净融资均有所增加；两者合计发行规模环比减少，净融资额环比增加；本周AAA级信用债发行利率出现分化：中期票据、短融下行，公司债上行，企业债本周无新发行。

二级市场方面，AA级产业债/城投债各期限收益率均普遍下行；AA级产业债/城投债信用利差出现分化/以下行为主；3Y产业债/城投债AA-AAA等级利差均有所扩大。

01

一级市场

产业债方面

（wind1月5日数据）本周新发行产业债（wind口径）90只，融资742.35亿元（环比上周减少663.48亿元）,总偿还量544.19亿元，净融资额为198.16亿元（上周为-151.46亿元），较上周环比增加349.62亿元。

图18：产业债（wind口径）近一年净融资额变化情况（周）

城投债方面

（wind1月5日数据）本周新发行城投债（wind口径）105只，融资543.6亿元（环比上周增加40.38亿元）,总偿还量为461.96亿元，净融资额为81.64亿元（上周为-388.80亿元），较上周环比增加470.44亿元。

图19：城投债（wind口径）近一年净融资额变化情况（周）

业债+城投债

产业债+城投债两者本周发行规模合计为1,285.95亿元（上周为1,909.06亿元），环比上周减少623.11亿元。两者净融资合计为279.80亿元（上周为-540.27亿元），环比上周增加820.06亿元。

图20：产业债+城投债（wind口径）近一年净融资额变化情况（周）

本周AAA级信用债发行利率出现分化。

（wind1月5日数据）本周公司债AAA级主体发行利率2.17%（前值2.06%），企业债AAA级主体本周无新发行（前值3.03%），中期票据AAA级主体发行利率1.93%（前值2.01%），短融AAA级主体发行利率1.75%（前值1.77%）。

02 二级市场

AA级产业债方面

AA级产业债收益率走势，环比上周，普遍下行（见图21）。

AA级产业债收益率环比上周普遍下行。

3年期AA产业债收益率，本周五1月3日收至2.0181%，较12月27日上周五下行8.92BP。2010年以来，3年期AA产业债收益率最高点在2014年1月3日（7.4091%）；2024年以来，该收益率在1月第一周周五收至3.0728%，此后基本保持下行态势。

图21：1月3日与12月27日AA产业债收益率曲线变化情况

图22：近半年3年期AA产业债收益率曲线变化情况

AAA级产业债收益率曲线期限结构与AA级产业债收益率曲线相似（见图23）。

图23：1月3日与12月27日AAA产业债收益率曲线变化情况

AA级产业债信用利差出现分化（见图24）。

AA级产业债信用利差出现较大分化：6年及6年以下期限品种下行，6年以上期限品种上行。

3年期AA产业债信用利差收窄9.29BP，其中3年期AA产业债收益率下行8.92BP,而3年期无风险收益率上行0.37BP。3年期AAA产业债收益率利差下行13.68BP，评级溢价为+4.39BP。3年期AAA利差收窄说明流动性有所放松，评级溢价为正表明市场对3年期AA产业类主体忧虑程度有所增加。

图24：1月3日与12月27日AA产业债信用利差变化情况

本周，3年期银行间产业债到期收益率AA-AAA等级利差均值为31.25BP，而前值均值为28.54BP，利差有所扩大。

图25：最近半年AA-AAA产业债等级利差变化情况

AA级城投债方面

AA级城投债各期限收益率走势，环比上周，普遍下行（见图26）。

本周五1月3日，相对于上周五12月27日，AA级城投债各期限收益率走势普遍下行。

3年期AA城投债收益率，本周五1月3日收至1.9803%，较12月27日上周五下行8.94BP。2002年以来，3年期AA产业债收益率最高点在2014年1月20日（7.8072%）；2024年以来，该收益率在1月第一周周五收至2.9952%，此后基本保持下行态势。

图26：1月3日与12月27日AA城投债收益率曲线变化情况

图27：近半年3年期AA城投债收益率曲线变化情况

AAA级城投债收益率曲线期限结构与AA级城投债收益率曲线相似（见图28）。

图28：1月3日与12月27日AAA城投债收益率曲线变化情况

AA级城投债信用利差以下行为主（见图29）。

AA级城投债信用利差以下行为主， 7年、10年、20年、30年期品种小幅上行。

3年期AA城投债信用利差收窄9.31BP，分解看3年期AA城投债收益率下行了8.94BP，3年期无风险收益率上行0.37BP。3年期AAA城投债收益率信用利差收窄11.31BP，评级溢价为+2.00BP。3年AAA信用利差收窄说明流动性有所放松，评级溢价为正表明市场对3年期AA城投类主体忧虑程度增加。

图29：1月3日与12月27日AA城投债信用利差变化情况

本周，3年期城投债到期收益率AA-AAA等级利差均值为23.64BP，而前值均值为21.49BP，利差有所扩大。

图30：半年多以来3年期AA-AAA城投债等级利差变化情况

四、本周可转债市场回顾

//

一级市场方面，本周0只转债上市；0只转债发行。

二级市场方面，本周转债市场下跌；全市场转债价格（中位数）下跌，转股溢价率（中位数）上行。

01一级市场

本周0只转债上市。

本周0只转债发行。

02

二级市场

本周转债市场下跌，交易环比量减。本周中证转债指数较上周下跌1.70%。成交量方面，两市成交金额环比量减。本周成交2,003.39亿元，日均约500.85亿元（低于上周日均648.07亿元）。

图31：近一年中证转债指数及成交量走势变化情况

同期，本周权益市场指数普遍下跌，万得全A下跌。其中，上证指数、深证成指、创业板指、科创50、北证50、上证50、沪深300、中证1000分别下跌5.55%、7.16%、8.57%、7.54%、6.95%、4.24%、5.17%、8.85%。全市场看，万得全A周下跌7.00%。

图32：中证转债指数及主要权益市场指数周涨跌幅情况（%）

板块方面，转债市场普遍下跌。其中，合计0个行业收涨，29个行业收跌。其中公用事业、银行和石油石化行业居市场涨幅前三，涨幅分别为-0.51%、-0.65%、-1.02%；传媒、国防军工和非银金融等行业领跌。

个券方面，转债市场跌多涨少。总共512只公募可转债，其中，478只个券下跌（前值为285只），29只上涨（前值为224只）,5只收平（前值为7只）。跌幅靠前的转债为尚荣转债、卡倍转02、利德转债、九典转02、银信转债、盟升转债、欧通转债、佳禾转债、新致转债、中装转2、精测转债、姚记转债、天路转债等13只可转债，周跌幅在10%以上；涨幅靠前的伟隆转债、普利转债、通光转债等3只可转债，周涨幅在3%以上。

转债价格（中位数）下跌，转股溢价率（中位数）上行。截至1月3日周五，全市场可转债的中位数价格是116.80元（前值为119.07元），与前值相比下跌2.27元；全市场中位数转股溢价率为37.01%（前值为28.62%），与前值相比上行8.39pct。

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