今天发掘的上市公司是号称“眼茅”的爱尔眼科。 一、业务构成及核心概念 - 屈光项目：主要是近视眼手术业务，通过各类先进的手术技术，如激光手术、晶体植入手术等，帮助近视患者矫正视力，恢复清晰的视觉。该业务是爱尔眼科的核心业务之一，在公司的收入和毛利贡献中占比较高，2024年上半年屈光业务实现营收41.55亿元，占收入的39.4%，贡献毛利45.58%。 - 白内障项目：针对老年人常见的白内障疾病提供诊断、手术等治疗服务，通过超声乳化等手术方式，为白内障患者更换人工晶状体，使其重见光明。这也是爱尔眼科的重要业务板块，2024年上半年白内障业务营收17.35亿元，占收入的16.4%，贡献毛利12.48%。 - 视光服务项目：主要涵盖医学配镜业务，包括为患者提供专业的验光服务，以及适配光学镜架、镜片和角膜接触镜等。此外，还涉及青少年近视防控等业务，通过建立视力档案、提供个性化的防控方案等，帮助青少年控制近视发展。2024年上半年视光业务实现营收23.71亿元，占收入的22.49%，贡献毛利25.45%。 二、行业现状、供需及前景 行业现状 - 市场规模增长：中国眼科医疗服务市场中民营机构的市场规模由2015年的189亿元增加至2019年的402亿元，复合年增长率为20.69%，且预期将于2025年继续增加至1103亿元。 - 竞争格局分明：公立医院在市场份额上占比达74%，仍占据主导地位。民营眼科市场中，爱尔眼科以8.12%的市场份额遥遥领先，华夏眼科、普瑞眼科等民营眼科机构市场份额分别为1.71%、0.93%。 - 政策环境友好：政府提出了多项政策鼓励在医疗领域引入社会资本，为民营眼科医疗机构创造了良好的发展环境。 供需情况 - 需求端：手机使用率持续提升，我国近视呈高发化、低龄化、重度化趋势，干眼症等与用眼强度相关眼病患病率不断提升。伴随老龄化加速，白内障、老年性黄斑变性、老花眼等年龄相关眼病患者持续增长。 - 供给端：眼科医疗资源不断增加，爱尔眼科等民营眼科机构通过扩张、并购等方式增加服务供给。但整体来看，中国人口众多，眼科各亚专科诊疗渗透率低，仍存在大量应治未治现象，优质医疗资源尤其是专业的眼科医生和先进设备等相对不足。 行业前景 - 市场潜力巨大：预计2030年，中国白内障手术市场规模有望达到541亿元，2023-2030年CAGR为13.23%。随着人们眼健康意识的提升，对眼科医疗服务的需求将持续增长。 - 技术创新推动：医疗技术不断进步，如屈光手术技术的发展、新型人工晶状体的研发等，将为患者提供更多更好的治疗选择，也将推动行业发展。 - 数字化转型助力：数字化技术在眼科医疗领域的应用将不断深化，如远程医疗、智能诊断等，有助于提高医疗服务的效率和可及性，拓展行业发展空间。 三、实际控制人及管理能力 实际控制人 爱尔眼科的实际控制人为陈邦。陈邦出生于1965年9月，毕业于湖南大学，是爱尔眼科医院集团股份有限公司创始人、董事长。 管理能力 - 连锁管理能力：构建了分级连锁模式，推进“1+8+N”战略布局，打造了1家世界级眼科医学中心、8家国家及区域眼科医学中心和N家省域一流和地区领先的眼科医院，实现了医疗网络的广泛覆盖和协同发展。 - 人才管理能力：通过“待遇+平台+文化”多维度激励措施吸引人才，实施“岳麓计划”“湘江计划”“光子计划”“优才计划”等全方位人才培养计划，为公司发展提供了坚实的人才保障。 - 医疗质量管理能力：遵照集团标准化质量管理要求，执行重点手术质量管理规范和质控指标、亚专科考核评估，建立多学科联合查房、会诊机制等，保障医疗质量和安全。 - 运营管理创新能力：推出合伙人模式，对内是团队的创业创新平台，对外是筑巢引凤的平台，留住了内部核心骨干，吸引了外部优秀人才。 四、发展历程及重大事件 2003年：1月爱尔眼科正式注册成立。 2005年：正式进驻上海开设眼科医院，开始向外扩张。 2006年：与世界银行下属国际金融公司（IFC）达成长期战略合作，为公司规范管理、全面升级奠定基础。 2009年：10月在深圳证券交易所创业板成功上市，股票代码300015，募集资金8.82亿元，成为国内首家上市的民营专科连锁医院。 2014年：开创产业并购基金新模式，实现“上市公司+产业并购基金”的双轮驱动，通过“表外孵化”加速扩张。 2015年：收购香港亚洲医疗集团有限公司，开启国际化步伐；获得“2015福布斯创新力成长企业”奖项。 2017年：先后收购美国眼科中心和欧洲巴伐利亚上市连锁眼科集团，进一步拓展国际市场。 2018年：获得第十届“中华慈善奖”。 2022年：收购医疗经营机构43家，全年净利润25.24亿元；获得2021年度“中国红十字奉献奖章”。 2023年：12月爱尔眼科和爱尔康签订战略合作协议，爱尔眼科成为全球首批屈光新技术“全光塑”应用医疗机构。 五、核心竞争力 医疗技术与科研创新 - 创新平台完善：构建起“多院、多所、五站、五中心、四基地、一平台、一室”的医教研一体化创新平台体系，推动眼科学、视觉科学以及各亚专科前沿和临床应用技术的基础研究和技术创新。 - 技术同步国际：持续加大研发投入，积极开展国内外学术交流合作，不断引进和吸收国际先进的眼科医疗技术，使自身医疗技术保持与全球前沿水平同步。 分级连锁与品牌优势 - 分级连锁模式：建立了“中心城市旗舰医院—省会城市医院—地级市医院—县级医院”的分级连锁模式，优化了医疗资源的配置，形成了“横向成片、纵向成网”的立体化眼科服务网络。 - 品牌影响力大：经过多年发展，爱尔眼科在全国乃至全球范围内树立了良好的品牌形象，是国内最大的眼科连锁医疗集团，在患者中拥有较高的认可度和美誉度。 人才与服务体系 - 人才培养体系完备：打通了从专科、本科、硕士生、博士生到博士后的全建制人才培养体系，通过内部培养和外部引进相结合的方式，汇聚了大量优秀的眼科医疗人才。 数字化与社会责任 - 数字化转型领先：自2018年起就启动了数字化转型，建立了眼健康大数据中心，打造智慧医院、爱尔数字人“EYEGPT”、远程医疗合作端系统和远程会诊系统等自研医疗系统。 六、最新财务报告解 - 营收：2024年前三季度营业总收入163.02亿元，同比上升1.58%，单季度来看第三季度营业总收入57.56亿元，同比下降0.68%，整体营收增速放缓。 - 利润：2024年前三季度归母净利润34.52亿元，同比上升8.5%，第三季度归母净利润14.02亿元，同比下降4.56%。利润增速有所波动。 - 成本费用：营业成本、销售费用、管理费用随业务规模扩大而上升，2024年上半年财务费用因汇兑损益同比增长1406.02%，成本费用上升在营收增速放缓时压缩了利润空间。 七、主要问题及负面信息 医疗合规与纠纷问题 - 虚假诊断证明：2024年国家卫健委回函指出，江苏南京爱尔眼科医院、扬州爱尔眼科医院、安徽蚌埠爱尔眼科医院、湖北咸宁爱尔眼科医院等4家医院涉嫌出具虚假诊断证明。 - 商业贿赂：宿迁科以康爱尔五官医院、无锡爱尔眼科医院等曾因商业贿赂问题被调查和处罚，抗疫医者艾芬也曾举报汾阳爱尔眼科涉嫌商业贿赂。 - 医疗纠纷：2020年抗疫医生艾芬与爱尔眼科的纠纷引发网络热议，还有患者举报在昆明爱尔眼科医院被“忽悠”做白内障手术，术后出现不适。 扩张与管理问题 - 管理半径挑战：随着快速扩张，管理半径延长导致内控变得复杂，难以完全杜绝个别机构出现违规的情况。 - 商誉高企：长期外延并购使爱尔眼科商誉规模庞大，2024年三季度末高达87.17亿元，占净资产比例远超40%，一旦并购的医疗机构业绩不及预期，可能出现商誉减值。 - 扩张模式易被复制：外延并购的扩张模式容易被模仿，何氏眼科、华厦眼科等也在积极通过设立并购基金的模式进行扩张，加剧了行业竞争。 市场与行业环境问题 - 业绩增长压力：眼科手术“复购率”低，主要消费人群青少年受人口出生率下降、“双减”政策等影响，数量及近视率可能下降，使业绩增长空间受限。 - 舆论与品牌形象：频繁出现的负面事件容易挑动大众神经，对爱尔眼科的声誉和品牌形象造成冲击，进而影响其市场竞争力和市值管理。 八、主要竞争对手 - 华厦眼科：中国第二大民营眼科连锁机构，在华东等地区有一定市场基础和品牌影响力，专注于眼科专科医疗服务，医疗技术和服务水平较高，2023年年报显示其营收约为40.13亿元。 - 普瑞眼科：成立于2005年的眼科连锁医疗机构，通过“全国连锁化+区域一体化”的布局战略进行扩张，截至2024年上半年已设立30余家眼科专科医院和多家眼科门诊部，在眼科技术创新和专业服务方面有一定特色。 - 何氏眼科：深耕辽宁市场，逐步向京津冀、长三角、大湾区和西部地区拓展，在眼科医疗服务领域有独特的技术和专业优势，注重技术创新和人才培养，具有较强的区域竞争力。 - 光正眼科：重点布局长三角、京津冀、珠三角、胶东半岛、成渝五大核心城市群，在高线城市发力，业务涵盖眼科医疗服务及其他相关领域，通过整合资源和优化业务结构，不断提升在眼科市场的竞争力。 此外，公立眼科医院如中山大学中山眼科中心、北京同仁医院眼科等，凭借深厚的学术底蕴、强大的医疗技术实力和政府资源支持，在眼科医疗市场也占据重要地位，也是爱尔眼科的竞争对手。 九、合伙人制度的优劣势 优势 - 激励与人才保留：核心技术和管理人才成为合伙人，可获分红及股权增值收益，经济回报增加，积极性和忠诚度提高，能有效减少人才流失。 - 加速扩张：合伙人制度使爱尔眼科利用核心人才资金及产业并购基金，实现资金杠杆放大，加快医院连锁扩张速度。 - 降低管理成本：合伙人对所负责医院运营管理更积极主动，能发挥其在当地资源和专业优势，减少总部管理压力与成本，提高运营效率。 - 提升业绩与竞争力：合伙人利益与医院业绩挂钩，会努力提升医疗服务质量和经营业绩，增强爱尔眼科市场竞争力，利于其在各地市场快速占据份额。 - 风险共担：合伙人与公司共同投资，在医院运营初期共同承担风险，降低了公司独自扩张面临的风险。 劣势 - 利益协调难度大：合伙人与公司、合伙人之间利益诉求有差异，在医院经营决策、利润分配、股权回购等方面可能存在矛盾，协调成本高，处理不当会影响合作关系和医院运营。 - 管理与控制挑战：随着合伙人及连锁医院增多，公司管理半径和复杂度增加，对医院在医疗质量、服务标准、品牌形象等方面的统一管理和控制难度加大，可能出现个别医院违规或服务质量问题影响整体品牌。 - 短期业绩压力大：新医院需一定培育期，合伙人可能为追求短期盈利和股权回购收益，采取一些不利于医院长期发展的经营行为，如过度医疗等，影响医院口碑和可持续发展。 - 财务风险增加：大量收购合伙人持有的医院股权，若公司资金流紧张或融资环境变化，可能面临资金压力，影响财务状况和偿债能力，且若新医院业绩不及预期，会带来商誉减值风险。 - 人才依赖风险：该模式高度依赖核心人才，若关键合伙人离职或合作出现问题，可能带走技术、客户资源等，对所负责医院及公司业务发展造成不利影响。 十、与同行相比，估值是否合理 从估值指标看 - 市盈率方面：截至2025年2月7日，爱尔眼科市盈TTM为33.69，相比同行，该数据处于较高水平，但爱尔眼科作为行业龙头，市场可能会因其品牌影响力、市场份额等因素给予一定的估值溢价。 - 市净率方面：爱尔眼科近十年平均PB为15.2，当前PB为5.8，低于历史平均水平。与同行相比，其资产质量和盈利能力较强，较低的PB一定程度上反映出估值有回归合理的趋势。 从财务状况和成长性看 - 财务优势明显：爱尔眼科货币资金占总资产比重为18.33%，资产负债率稳定在40%以下，速动比率保持在1以上，现金流充足。相比部分同行，财务状况更稳健，这为其估值提供了一定支撑。 - 成长能力突出：公司最近9年营业收入增长率保持在20%以上，最近3年扣非净利润保持在30%以上，ROE高达17.26%，远超行业平均水平，较高的成长性使市场愿意给予其相对较高的估值。 从行业地位和竞争优势看 - 龙头地位稳固：爱尔眼科是眼科医疗服务领域的龙头企业，在全球范围内拥有众多分支机构，品牌知名度高，医疗技术和人才储备方面优势明显。与同行相比，其在营收、净利润等方面规模更大，抗风险能力更强，有助于维持较高的估值。 - 竞争优势独特：爱尔眼科积极探索AI在眼科领域的应用，如研发出诊断准确率达九成以上的眼科智能诊断系统。相比同行，其在创新方面的领先地位也可能会使其获得更高的估值。 不过，爱尔眼科也面临一些可能影响其估值合理性的因素，如商誉占净资产比例较高，存在一定商誉减值风险，外延并购模式易被复制，可能面临更激烈的竞争。