在分析完中远海控（文章详见：中远海控）之后，我便想顺便分析一下它的上游行业船舶制造。正好有读者朋友留言，今天这篇我们就分析一下造船业的老大——中国船舶。

历史股东收益表现

中国船舶是1998年上市，之后两三年股价表现中规中矩，但在2007年暴涨，随后2008年暴跌，炒作氛围极端浓厚。上市以来，中国船舶的股价以后复权计算，涨幅为33倍，年化收益率为14%；上市后截至2023年，中国船舶的业绩（稀释每股收益）上涨不到3倍，年化涨幅为4%，可以看出业绩表现远远落后股价涨幅。与上一条炒作氛围浓厚，大致相符。如下图所示，中国船舶的股价与业绩走势大致相符，问题只是在于它长期高估。

从1998年至2023年，中国船舶经营现金流量净额总计为550亿，投资现金净流量总计为-660亿，差额为110亿。也即是说上市以来，中国船舶赚的钱，还不够自己扩张规模使用，完全无法用自己创造的现金扩张。于是只能从外部融资，上市以来中国船舶的有息负债增加186亿，即借钱借了186亿；IPO和增发融资余额538亿，也即找股东拿了538亿。两者合计总共融资了724亿，接近总市值的一半。真是一个疯狂吸金的巨无霸。

而与此同时，中国船舶分红只有约33亿，比打发要饭的还可怜。可以说，中国船舶的发展，完全来自于股东的支持。没有股东，就没有中国船舶的今天，是股东的无私奉献托起了中国船舶的老大地位。但似乎股东既没有得到满意的回报，也没有鲜花和掌声。

不太赚钱的生意

中国船舶的主要业务就是造船，也会生产一些机电设备，但业务规模相对较小。如下图所示，可以看到中国船舶生产的船只包括散货船、集装箱船、油船、液化气船等，主要客户有中远海控、中石油及军工单位。经过几年的扩张，中国船舶应该已经成为全球造船业的老大了。

造船这个行业，看起来很高端，但实际上并不赚钱。下面两张图是毛利率和净利率，可以看出公司的毛利率常年徘徊在14%以下，净利率更低，4%是平均水平。而且企业经常一不小心，就陷入亏损。这并不是国内独有，日本和韩国的造船企业也是这个水平。可见，造船业本身并不是一个赚钱能力很强的企业。

根据下图所示的成本分析表，可以看出造船的主要成本是原材料、设备和人工费。造一艘船似乎并不是有太多技术含量的工作，只要把原材料和设备买过来，雇人组装就好了，很像简单的组装厂。中国船舶的这些特征，与之前分析的立讯精密和富士康类似。所以，从投资者角度看，本质上中国船舶就是一个大型组装厂，是富士康的放大版。

核心竞争力

如果一项生意投入大，还不赚钱，那基本上就可以判断企业不具有核心竞争力。逻辑上，不赚钱的生意本来就没有抢，也就不存在竞争的问题。但是，有时候生意不赚钱的原因，是企业故意压低价格，从而垄断市场。等待形成垄断格局，企业会通过提价慢慢收回原来的利润。中国船舶是这样吗？

首先，中国船舶确实占据了市场。根据克拉克森的数据，国内的造船业占据了全球60%的市场，中国船舶更是一马当先，拥有全球约40%的市场份额。除了造船业，似乎没有其他行业，一家国内的企业可以占据如此大的市场份额。

既然中国船舶占据了市场，是否就能收割利润了呢？似乎不容易。先不说日本和韩国仍然拥有造船巨头，就是老牌海洋国家英国、美国、澳大利亚、荷兰等，也各自支持本地的造船企业。虽然他们被国内的造船公司卷得难受，但也没到破产倒闭的状态。

其次，任何行业，最难以替代的部分就是核心竞争力。那么一条船，最核心的部位是什么呢？答案是，与汽车一样，最核心的部位是发动机。中国船舶拥有核心发动机技术吗？答案显然不乐观。中国船舶于2020年制造了世界最大的船用双燃料发动机，据说是掌握尖端技术。这款发动机由中国船舶温特图尔发动机公司研发、上海中船三井造船柴油机有限公司制造。我查了一下上面两家公司，温特图尔是瑞士的，三井显然是日本的，两家公司最终控制权都在他们手里。我不确定这算不算是自主研发，能不能叫做掌握了核心技术。

除了发动机，中国船舶还有其他设备来自外部采购。根据其战略合作和优质供应商名单，供应商有一半来自国外，一半来自国内。我认为分工合作是企业正常的经营思路，但核心技术应该掌握在手里。中国船舶是否掌握核心发动机技术，我保持一定的怀疑。

综上，我认为中国船舶的投资价值并不高，因为核心竞争力存疑。即使因为海运周期，造船业务增多，但长期赚钱能力并不乐观。

下一篇我们分析一下中国船舶的成长空间，欢迎关注本号，及时获取信息。

后记：

对于技术，很多朋友可能忽略了一件重要的事，那就是：对于后发经济体，技术先进和技术领先，是一对矛盾。

要么领先，但这个技术没有含金量；要么技术先进，但绝对还是处于下游水平。我们可以用常识想一想。假设一个好学生和一个差学生，在同一个班里学习，让我们预测未来两个人怎么样，大部分凭直觉也知道，好的学生还是好学生，差的学生还是差生。

假设差生有一天幡然醒悟，开始努力学习。但我们也知道他的努力最多也就是提高到中上游，但绝不会超过好学生。班里的前几名几乎是固定不变的那几个学生。差生当然可以通过抄作业取得好成绩，但抄作业只能抄答案，原理一时半会搞不懂，这就类似于技术。别人辛苦数十年的成果，你说三五年就超越，这绝对是吹牛。类似于差生考了第一名，大概率是作弊了。

所以我说现在的技术，包括新能源、电池、光伏等国内超越了国外，本质上还是因为，这类技术本来就不是高端技术。国外之所以发展缓慢，还是因为油车、旧能源等有庞大的利益共同体，不希望电车、光伏等破坏自己的利益，而不是什么造不出来。大部分时候，我们只需要用常识，就能识别骗子，炒股也一样。