降息落地，提振全球需求
美国经济尤其是就业市场下行压力加大，通胀压力明显缓解，美联储9月如约降息。从经济基本面视角来看，5月以来美国经济持续回落，CPI、非农就业、PMI等宏观数据持续下行。就业市场的冷却尤为关键，美国单月新增非农就业从5月的21.6万人降至7月和8月的14.4万人、15.9万人，反映出持续高利率对美国经济的压制已较为明显。从通胀视角来看，美国CPI同比从年初的3.1%降至8月的2.6%，尽管离美联储2%目标仍有一定距离，但其面临的通胀约束已明显减轻。
总体来看，美国国内通胀的上行风险已减弱，劳动市场的下行风险则有所上升。而此前市场围绕降息幅度是25BP还是50BP的分歧较大，但最后结果略超市场预期，表明对于美联储而言，“保就业”优先级已明显高于控通胀。
目前来看，美国经济离衰退仍然较远，降息落地有望提振包括美国在内的全球经济需求。7-8月，市场上关于美国的“衰退交易”持续演绎，但往后看，美国经济从2024年第二季度以来虽然明显下行，但离衰退仍然较远。
按市场预期，2024年美国经济增速或由上年的2.5%降至2.3%，仍在2%以上，下行幅度较为温和，其中三方面因素对美国经济带来支撑。
第一，金融条件的反身性。市场利率下行起到提前降息的效果。从历史经验来看，金融条件领先美国经济基本面约一个季度，“美国经济下行→提前交易衰退/降息→美债利率下行→金融条件放松→美国经济上行”的链条在过去两年多次出现，以2023年底到2024年第一季度最为典型。2023年11月至12月，10年期美债利率从5.0%的高点降至12月底的3.8%附近，下行幅度达120BP，带动美国金融条件明显转松，到2024年第一季度各项经济数据边际反弹。而5月以来，美债利率下行约100BP，客观上同样起到提前降息的效果，8-9月美国消费、地产销售等数据已边际企稳。
第二，财政政策支出力度仍大。按市场预期，2024年美国财政赤字率或由2023年的6.3%提升至6.5%，财政力度反而逆势扩张，对美国经济起到较强托底作用。
第三，就业市场在下行，但并未失速。美国非农就业人数的数据调整受非法移民扰动较大，但如果仅看时薪同比，截至8月仍在4%以上，高于新冠疫情前的水平，并未失速，反映就业市场压力相对可控。
其实，降息周期启动后，美国经济有望边际回暖，全球经济也有望共振，对中国出口带来利好。当前，降息更多为预防式降息而非衰退式降息，从历史经验来看，降息落地后一至两个季度，美国经济通常会转暖，尤其是房地产、中小企业等利率敏感型部门会率先反应。而由于美国仍然是全球需求的主要来源地，美国经济企稳回升阶段，对应全球经济共振往上，国内出口通常好转。另外，从库存视角来看，美国从2022下半年开始进入去库周期，但2024年以来已切换至补库周期。降息落地与主动补库，对应外需或迎来相对有利环境。
但需要指出的是，5月以来欧美对华贸易壁垒事件频发，尤其是 9月拜登政府宣布对电动车、太阳能电池、关键矿产、钢铁、铝等在内的多种商品大幅上调关税。欧美贸易壁垒对我国出口的影响需持续关注。
国内货币政策空间加大美联储降息周期启动，带动美元走弱，人民币贬值压力明显减弱，为国内货币政策打开空间。2022年开始，在长达两年半的加息周期中，在高利率与美国经济韧性较强的双重加持下，美元指数维持偏强，带动中美利率差维持高位，人民币汇率明显承压。2024年上半年，在美国经济反弹、市场对美联储降息预期大幅推迟的带动下，美元指数由年初的102附近波动提升至4月中旬的106以上。与此同时，美元对人民币汇率也由年初的7.15升至7月下旬的7.27附近。人民币汇率贬值压力较大，对国内而言其货币政策空间受到制约。而从国内的经济运行情况来看，尽管我国在2月、5月、7月先后进行三次降息操作，但实际利率仍然处于偏高水平，需要货币政策进一步调整，以提振需求。
8月份以来，随着市场对美国经济下行和美联储即将降息的交易持续，美元指数持续下行至100附近，带动人民币汇率经历明显升值，截至9月26日，离岸美元对人民币汇率一度跌破7.0关口。9月份美联储降息启动，意味着此前的强美元难以为继，为人民银行的货币政策打开空间。从实际操作来看，9月底人民银行开启降准降息操作，存款准备金率下调0.5个百分点，7天逆回购利率下调0.2个百分点，LPR也有望下降0.2-0.25个百分点，为国内经济和资本市场带来更有利的流动性环境支撑。
做多中国资产正当其时9月份以来，国内外宏观环境的积极因素不断涌现，对于中国资产尤其是权益类资产构成重大利好。
从海外因素来看，美联储降息正式落地，意味着海外的美元流动性有望持续宽松。从美元潮汐的历史经验来看，在强美元周期中，资金通常选择留在美国等发达市场，新兴市场普遍面临“杀估值”压力，而当美联储降息、美元转弱后，资金会再度进入新兴市场。从国内市场来看，近期稳增长政策密集出台，对国内市场信心带来明显提振。9月24日，中国人民银行、国家金融监督管理总局、中国证监会三部门联合召开金融支持经济高质量发展发布会，推出金融政策组合拳，包括降准降息、降低存量房贷利率、统一房贷最低首付比例、创设新的货币政策工具支持股票市场等。9月26日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，对后续经济工作作出“有效落实存量政策，加力推出增量政策”的定调，宏观政策支持力度明显加大，释放出非常积极信号。
对于国内权益市场而言，在美联储降息、国内宏观政策驱动下，将迎来较好的做多窗口期。
首先，估值处于全球市场低位。截至10月9日，沪深300、恒生指数动态市盈率分别为13.0X、10.2X，处于过去10年的59.9%、52.5%分位数，而同期美股（以标普500衡量）、日股（以日经225衡量）分别为28.2X、21.7X。即使在9月底以来已经历一波明显上涨，但与全球市场尤其是发达市场相比，A股和H股估值仍处于偏低位置，意味着安全垫较强且赔率较高。
其次，外资配置比例仍相对较低，后续有较大提升空间。参考北上资金和EPFR的全球权益基金数据，5月以后北上资金流入明显放缓，甚至有一定流出压力。尽管9月底以来外资加速流入，但当前包括A股和H股在内的中国权益资产在外资资产组合中的比例相对较低，离2021年的高点仍有一定距离，整体处于欠配状态。
最后，国内经济增长预期加强，以及股市投资价值提升，对投资者尤其是外资的吸引力提升。9月底的金融政策组合拳和中央政治局会议的相关部署，尤其是货币政策和财政政策，对于提振国内经济增长预期带来明显利好，而支持资本市场的系列政策，包括证券、基金、保险公司互换便利，股票回购、增持再贷款，以及鼓励兼并重组、中长期资金入市等，能够系统性提升国内权益市场投资价值。在估值偏低、盈利有望提升、股市和上市公司治理有望改善以及外资仍然欠配等多重因素共振下，当前位置中国权益市场将迎来较好的做多窗口期。
对于债券市场而言，美联储降息只是其影响的变量之一，当前时点国内稳增长政策的出台以及后续经济的潜在修复，或是更主要的影响因素，综合来看，短期逆风压力或相对较大。美联储降息意味着国内货币政策空间打开，对债券市场带来利好。参考2019年美联储降息经验，在当年7月底美联储首度降息后，人民银行在9月开始进行降准降息操作。而本轮美联储降息后，人民银行同样迅速启动降准降息工具。但当下市场不同点首先在于，此前债券市场对人民银行降息已计入充分预期，且在“资产荒”的影响下债券利率下行至较低水位。另外，近期国内稳增长政策密集出台，对国内经济增长预期带来明显提振，且对市场影响明显高于美联储降息下的货币政策操作。短期来看，国内债券市场或面临一定逆风压力，但人民银行支持性货币政策基调大概率不变，叠加金融政策传导至经济回升仍需要时间，调整幅度或相对可控，但具体仍需观察。
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