一、货币市场与资金价格回顾

//

本周（2/10-2/16,下同），央行公开市场全口径净回笼4,849.00亿元。上周（2/3-2/9,下同）为净回笼10,073.00亿元，近两周合计净回笼14,922.00亿元。

本周，银行间主要回购利率的均值/周末收盘值，环比上周均普遍上行，流动性总体保持合理充裕。

本周，央行共开展10,303.00亿元逆回购操作，同时有16,052.00亿元逆回购到期，单周净回笼5,749.00亿元。本周,央行进行了900.00亿元的国库现金定存发行。综合下来，本周央行公开市场全口径净回笼4,849.00亿元。

下周（2/17-2/23,下同），央行公开市场将有10,303.00亿元逆回购到期，其中周一至周五分别到期2,150亿元、330亿元、5,580亿元、1,258亿元、985亿元。

本周，银行间质押式回购日均成交额50,004亿元，比上周增加13,102亿元。其中，R001日均成交额41,148亿元，平均占比82.3%；R007日均成交额7,830亿元，平均占比15.6%。

从本周银行间主要回购资金利率周均值看，环比前值，普遍上行。其中， R001/R007/DR001/DR007周均值环比上行约6BP/3BP/7BP/7BP。

本周，银行间主要回购资金利率收盘值，环比前值，普遍上行。2月14日本周末收盘，较2月8日收盘，R001/R007/DR001/DR007环比上行约23BP/30BP/12BP/21BP。

表1：银行间市场主要回购利率周变化情况

数据来源：同花顺、九泰基金整理（下同）

总体而言，本周资金价格，DR001和DR007本周波动较大，甚至出现倒挂，最终均有所上行。DR001本周一、周二连续上行，周三大幅回落，周四、周五连续上行，周五报收本周高点1.91%以上，与上周末相比上行了约12BP。DR007与DR001走势相似，DR007本周一周二连续上行，之后的周三、周四连续下行，周五大幅上行至本周高点1.94%之上，与上周末相比上行了约21BP，结束与DR001的倒挂。

图1：最近2周DR001与DR007走势

数据来源：同花顺、九泰基金整理（后图同）

本周，R007与DR007走势有所相似，两者利差有所走阔。2月14日本周五两者利差为9.36BP，而上周末两者利差为0.09BP。

图2：最近2月R007与DR007走势

R3M-R007是一个资金市场预期变化的指标。当货币政策收紧时，机构更关注资金可得性而非成本，长线资金需求上升，期限利差上升。反之，流动性宽裕，市场更在乎资金成本而非可获得性，期限利差下降。

2月14日本周五的利差为-13.48BP，上周末利差为11.17BP，利差有所收窄，出现倒挂。本周两者利差均值为5.41BP，上周利差均值为8.17BP，利差有所收窄。

图3：最近6月R3M-R007变化走势

长期资金方面，一级存单，发行规模环比上周增加，净融资环比增加；AAA级1Y发行利率上行。（wind 2月15日数据）本周同业存单总发行量为7,914.80亿元（日均1,582.96亿元，高于上周日均1,336.78亿元），环比上周增加2,567.70亿元；净融资额为5,739.50亿元（日均1,147.90亿元，高于上周日均398.58亿元），环比增加4,145.20亿元。

图4：同业存单净融资额近一年的变化情况（周）

本周，AAA级1Y同业存单发行加权平均利率为1.7571%，较上周上行6.33BP（前值均值为1.6938%）。

图5：AAA级1Y同业存单发行加权平均利率近一年走势情况（周）

本周，AAA同业存单各期限收益率走势普遍上行。其中，1月期上行了23.09bp，报收1.9264%。2月14日周五，1年期环比上周末上行12.59BP，报收1.8017%，其1月6日报收1.5449%，再创有数据以来的新低。

图6：上周与本周AAA同业存单收益率周变化情况

二、利率债市场回顾

//

一级市场方面，本周利率债发行规模及净融资额环比增加。

二级市场方面，本周国债期货主力合约下跌；现券方面，国债/国开债收益率震荡上行；国债/国开债关键期限利差收窄为主。

01

一级市场

（wind 2月16日数据）本周新发利率债（国债+地方政府债）25只，总发行量5,150.30 元，环比上周增加1,029.72亿元；总偿还量为1,399.96亿元；净融资额为3,750.34亿元（上周为3,640.31 亿元），较上周增加110.03亿元。

图7：利率债净融资额近一年的变化情况（周）

下周（2/17-2/21），发行计划方面，国债1只，共880.00亿元；地方债65只，共5,274.98 亿元；政金债3只，共240.00亿元。

02 二级市场

全周看，国债期货主力合约震荡下跌。

全周来看，30年期主力合约跌0.45%，10年期主力合约跌0.50%，5年期主力合约跌0.47%。其中，10年期主力合约在2024年一路震荡向上，12月31日达到年内最高点108.93；2025年2月7日报收109.41，本周市场情绪受资金影响震荡下跌，周五收盘价108.86

图8：最近两个月10年期国债股指期货：收盘价（主力合约）走势

现券方面，国债/国开债收益率震荡上行。

相较2月8日，2025年2月14日，国债收益率持续上行，短端上行幅度较大。10Y国债环比上行4.89BP，报收1.6546%。

国开债收益率持续上行。 2月14日10Y国开债环比上行4.79BP，报收1.6546%。（见图11与图12）

其他关键期限利率债收益率周变化情况，见表2。

表2：关键期限利率债周变化情况

图9：近三周关键期限国债收益率走势

图10：近三周关键期限国开债收益率走势

图11：2月14日与2月8日关键期限国债收益率情况

图12：2月14日与2月8日关键期限国债收益率情况

图13：近一年中债国债&国开债到期收益率：10年&30年走势情况

国债/国开债关键期限利差收窄为主。

国债/国开债10Y-5Y、3Y-1Y、10Y-1Y利差分别收窄约4BP/ 4BP、收窄约5BP/走阔约2.5BP、收窄约10BP/4BP。

表3：国债、国开债本周与上周关键期限利差变化情况

国债10Y-7Y利差的本周均值为7.66BP，较上周均值8.27BP，收窄0.61BP。

图14：10Y-7Y国债期限利差变化情况

国债10Y-1Y利差的本周均值为34.57BP，较上周均值37.64BP，收窄3.07BP。

图15：10Y-1Y国债期限利差变化情况

海外方面，环比上周美债收益率走势下行为主。美国国债收益率走势环比上周下行为主；期限利差环比小幅收窄；中美利差倒挂幅度有所收敛。

2025年2月14日周五，较2月7日各期限收益率走势以下行为主。

其中，2Y期国债收益率报收4.26%，环比下行3BP。自美联储2024年9月中旬首次降息后，9月24日曾报收3.49%，追平2022年9月以来低点；2023年10月17日和18日报收5.19%，追平2006年7月18日（5.19%）以来的17年高点。

10Y期国债收益率，本周收于4.47%，环比下行2BP；2025年1月13日10Y收益率报收4.79%，追平2023年11月以来高点（4.77%）。2023年10月19日，10Y期国债收益率报收4.98%，创2007年7月19日（5.04%）以来的16年高点。

图16：2月14日与2月7日美国国债收益率周变化情况

美国10Y-2Y期限利差环比小幅收窄。2月14日本周五期限利差21BP（上周五为20BP）。2024年10Y-2Y利差均值为-16.44BP；2023年7月3日，两者利差曾倒挂至-108BP，再创1981年9月19日以来的四十一年倒挂值新深度（当日-111BP）。

本周美国10Y-2Y国债收益率利差均值为23.20BP，上周均值为25.80BP。

图17：最近2个月美国10Y-2Y国债收益率变化情况

中美10Y国债收益率利差（中国-美国）持续倒挂。中美10Y国债利差本周末倒挂为-281.54BP（上周末为-288.68BP）。

三、信用债市场回顾

//

一级市场方面，本周信用债融资环境环比有所变化：产业债/城投债发行规模均有所减少，产业债/城投债净融资均有所减少；两者合计发行规模环比减少，净融资额环比减少；本周AAA级信用债发行利率出现分化：公司债、企业债上行，中期票据下行，短融与上周持平。

二级市场方面，AA级产业债/城投债各期限收益率均普遍下行；AA级产业债/城投债信用利差均出现分化；3Y产业债/城投债AA-AAA等级利差有所扩大/持平。

01

一级市场

产业债方面

（wind2月16日数据）本周新发行产业债（wind口径）196只，融资1,711.62亿元（环比上周增加1,633.95亿元）,总偿还量725.40亿元，净融资额为986.21亿元（上周为-274.50亿元），较上周环比增加1,260.71亿元。

图18：产业债（wind口径）近一年净融资额变化情况（周）

城投债方面

（wind2月16日数据）本周新发行城投债（wind口径）93只，融资493.78亿元（环比上周增加440.88亿元）,总偿还量为161.98亿元，净融资额为331.8亿元（上周为-124.74亿元），较上周环比增加456.54亿元。

图19：城投债（wind口径）近一年净融资额变化情况（周）

业债+城投债

产业债+城投债两者本周发行规模合计为2,205.40亿元（上周为130.57亿元），环比上周增加2,074.83亿元。两者净融资合计为1,318.01亿元（上周为-399.24亿元），环比上周增加1,717.25亿元。

图20：产业债+城投债（wind口径）近一年净融资额变化情况（周）

本周AAA级信用债发行利率出现分化。

（同花顺2月16日数据）本周公司债AAA级主体发行利率2.31%（前值2.29%），企业债AAA级主体发行利率2.25%（前值2.20%），中期票据AAA级主体发行利率2.10%（前值2.30%），短融AAA级主体发行利率1.89%（前值1.89%）。

02 二级市场

（a）AA级产业债方面

AA级产业债收益率走势，环比上周，以上行为主（见图21）。

AA级产业债收益率环比上周以上行为主：2年、15年、20年、30年期限品种下行，其他期限品种均下行。

3年期AA产业债收益率，本周五2月14日收至2.1352%，较2月7日上周五上行4.29BP。2010年以来，3年期AA产业债收益率最高点在2014年1月3日（7.4091%）；2024年以来，该收益率在1月第一周周五收至3.0728%，此后基本保持下行态势。

图21：2月14日与2月7AA产业债收益率曲线变化情况

图22：近半年3年期AA产业债收益率曲线变化情况

AAA级产业债收益率曲线期限结构与AA级产业债收益率曲线不同（见图23）。

图23：2月14日与2月7AAA产业债收益率曲线变化情况

AA级产业债信用利差普遍下行（见图24）。

AA级产业债信用利差环比上周普遍下行。

3年期AA产业债信用利差收窄7.47BP，其中3年期AA产业债收益率上行4.29BP,而3年期无风险收益率上行11.76BP。3年期AAA产业债收益率利差下行5.70BP，评级溢价为-1.77BP。3年期AAA利差收窄说明流动性有所放松，评级溢价为负表明市场对3年期AA产业类主体忧虑程度有所减少。

图24：2月14日与2月7AA产业债信用利差变化情况

本周，3年期银行间产业债到期收益率AA-AAA等级利差均值为28.22BP，而前值均值为28.24BP，利差与上周持平。

图25：最近半年AA-AAA产业债等级利差变化情况

（b）AA级城投债方面

AA级城投债各期限收益率走势，环比上周，出现分化（见图26）。

本周五2月14日，相对于上周五2月7日，AA级城投债各期限收益率走势出现分化：7年、8年、9年、10年、15年、20年期限品种下行，其余期限品种上行。

3年期AA城投债收益率，本周五2月14日收至2.065%，较2月7日上周五上行4.78BP。2002年以来，3年期AA产业债收益率最高点在2014年1月20日（7.8072%）；2024年以来，该收益率在1月第一周周五收至2.9952%，此后基本保持下行态势。

图26：2月14日与2月8日AA城投债收益率曲线变化情况

图27：近半年3年期AA城投债收益率曲线变化情况

AAA级城投债收益率曲线期限结构与AA级城投债收益率曲线不同（见图28）。

图28：2月14日与2月8日AAA城投债收益率曲线变化情况

AA级城投债信用利差以下行为主（见图29）。

AA级城投债信用利差出现分化：仅0年期限品种上行，其余期限品种均下行。

3年期AA城投债信用利差收窄6.78BP，分解看3年期AA城投债收益率上行4.78BP，3年期无风险收益率上行11.56BP。3年期AAA城投债收益率信用利差收窄4.78BP，评级溢价为-2.00BP。3年AAA信用利差收窄说明流动性有所放松，评级溢价为负表明市场对3年期AA城投类主体忧虑程度有所减少。

图29：2月14日与2月8日AA城投债信用利差变化情况

本周，3年期城投债到期收益率AA-AAA等级利差均值为19.29BP，而前值均值为19.89BP，利差有所收窄。

图30：半年多以来3年期AA-AAA城投债等级利差变化情况

四、本周可转债市场回顾

//

一级市场方面，本周1只转债上市；0只转债发行。

二级市场方面，本周转债市场上涨；全市场转债价格（中位数）上涨，转股溢价率（中位数）下行。

01一级市场

本周1只转债上市，首日表现较好。渝水转债，上市首日开盘121.10元，收盘涨幅22.35%，报收122.35元；

本周0只转债发行。

02

二级市场

本周转债市场上涨，交易环比量增。本周中证转债指数较上周上涨0.26%。成交量方面，两市成交金额环比量增。本周成交3,110.11亿元，日均约622.02亿元（高于上周日均588.43亿元）。

图31：近一年中证转债指数及成交量走势变化情况

同期，本周权益市场指数普遍上行，万得全A上涨。其中，上证指数、深证成指、创业板指、科创50、北证50、上证50、沪深300、中证1000分别上涨1.30%、1.64%、1.88%、0.36%、3.84%、2.02%、1.19%、1.87%。全市场看，万得全A周上涨1.67%。

图32：中证转债指数及主要权益市场指数周涨跌幅情况（%）

板块方面，转债市场涨多跌少。其中，合计18 个行业收涨，11个行业收跌。其中通信、计算机和传媒行业居市场涨幅前三，涨幅分别为 7.76%、5.87%、2.58%；社会服务、国防军工和交通运输等行业领跌。

个券方面，转债市场涨多跌少。总共504只公募可转债，其中，240只个券下跌（前值为37只），263只上涨（前值为464只）,1只收平（前值为3只）。跌幅靠前的转债为松原转债、震裕转债、锋龙转债、长信转债、火炬转债、耐普转债、迪贝转债、拓普转债、博实转债等9只可转债，周跌幅在5%以上；涨幅靠前的渝水转债、神码转债、、威派转债、福新转债、博汇转债、湘泵转债、新致转债、惠城转债、利扬转债、贵广转债等10只可转债，周涨幅在10%以上。

转债价格（中位数）上涨，转股溢价率（中位数）下行。截至2月14日周五，全市场可转债的中位数价格是121.84元（前值为121.50元），与前值相比上涨0.34元；全市场中位数转股溢价率为32.09%（前值为33.21%），与前值相比下行1.12pct。

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