继续来看发布了2024年年报的上市公司，烟台东诚药业集团股份有限公司（股票简称：东诚药业）成立于1998年，2012年5月在深交所中小板（现并入主板）上市。历经20余年的发展，东诚药业现已成为一家覆盖原料药、制剂、核医疗、大健康四大领域，融药品研发、生产、销售于一体的大型制药企业集团。

作为肝素行业领导者，东诚药业拥有垂直一体化的肝素全产业链，肝素API出口稳居行业前列水平；是全球最大的硫酸软骨素生产商。 东诚药业的制剂产品管线丰富，拥有粉针剂、片剂、胶囊剂、颗粒剂、滴丸剂等多种剂型生产线，产品覆盖抗凝、心血管、抗肿瘤、泌尿、骨科及抗感染等多个治疗领域。

2024年，东诚药业的营收同比下跌了12.4%，这是其连续第三年下跌了，营收规模已经不及五年前2019年的水平了。

“原料药相关产品”、“核药产品”和“制剂产品”，三大业务都在下跌，核心业务“原料药相关产品”的下跌是主要影响因素；幸好有其他业务有所增长，不然跌幅还要更大一些。

主要是境外市场的下跌较快，但境内市场也没有稳住；通过两年的下滑，以前占比近六成的境外市场，2024年已经下降至45.5%。虽然不能说主要是受到国际贸易环境，特别是关税政策等影响，但这方面的影响至少是重要因素之一；另一个因素被归结为肝素钠价格波动和集采政策。

净利润连续两年下跌，再结合着前几年就有波动，现在的水平已经不及峰值年份的一半了，在最近八年中处于中间偏下的位置。

在最近两年中，都只有一个季度的营收出现同比增长，其他三个季度都在下跌；下跌严重的主要集中在2023年下半年和2024年前三季度，四季度已经止跌回升了。

在最近两年中，只有2023年四季度出现过亏损的情况，2024年的每一个季度都在盈利，只是年中的两个季度盈利同比下跌太过严重，全年还是出现了净利润下跌的情况。

毛利率在2020年和2021年大幅下滑，可能是受到疫情等影响，最近三年的毛利率都在反弹，但反弹的速度比较慢，似乎很难再回到疫情前的峰值水平了。销售净利率的表现还是不错的，但净资产收益率的在盈利能力最好的年份也并不算太好，最近四年的表现都只能算及格了。

几大业务的毛利率差异是比较大的，2024年主要是核心业务“原料药相关产品”的毛利率反弹比较大，其他两项业务的毛利率还有所下滑，但仍然高于“原料药相关产品”。在2021年时，“原料药相关产品”的毛利率跌到过16.8%，我们后面要看到，其那几年的资产减值损失计提得比较猛。

境内市场的毛利率虽然有所下跌，但仍然高出境外市场近一倍，产生如此大的差异，还是让人吃惊的。这就可以理解，为何东诚药业的市场重心会逐渐向境内市场转移了，道理很简单，谁不想做利润更丰厚的生意呢？

主营业务盈利空间在2023年及以前的几年，还是相对稳定的，2022年和2023年，营收下跌导致的期间费用占营收比上升，被回升的毛利率抵消得差不多了。2024年就比较麻烦了，虽然毛利率还在反弹，但期间费用不降反升，占营收比大幅增长至接近四成的水平，这就导致主营业务盈利空间被压缩至不足10个百分点了。

在其他收益方面，2021年以来的“资产减值损失”就比较高，后续年份虽然没有2021年那么夸张，但仍然是近亿元的损失水平；按理说，毛利率如此之高的业务，不应该有这么高的资产减值损失的。

这四年的“资产减值损失”中，只有2023年主要是存货跌价损失，2021年和2022年主要是“商誉减值损失”，2024年是“商誉减值损失”和“固定资产减值损失”都比较高。发生减值的商誉，来源于烟台大洋、中泰生物和云克药业等。虽然其存货的毛利率较高，减值损失的风险已经不高了，但2024年末的商誉还高达25亿元，后续发生减值的风险仍然存在。

一直都金额不大的政府补助类收入，2024年大幅增长，基本抵消掉了“资产减值损失”和“信用减值损失”等项目，2024年转成了略有盈余。

按季度看，毛利率在波动中有走高的趋势，在2024年三季度以前的四个季度，似乎已经稳定下来了，但四季度却大幅增长，看这趋势还有可能会继续反弹。主营业务方面都能盈利，包括我们前面看到的2023年四季度的亏损，也不是主营业务导致的。

但是，2024年的盈利空间却只有二季度超过10个百分点，而前两年分别是三个季度和两个季度都超过了。主营业务盈利空间受到压缩的趋势明显，特别是毛利率最高的2024年四季度，期间费用占营收比超过了50%，主营业务已经踩着保本点在经营了。

东诚药业“经营活动的净现金流”表现不错，最近两年下降是正常现象。每年的固定资产投资规模很大，我们很难理解，最近四年如此大规模的固定资产投入后，营收却持续三年下跌。

固定资产持续增长，四年就接近翻倍，在建工程的规模一直都比较大，2024年末仍然有5.7亿元的在建工程，我们当然要看一下主要是哪些项目。

虽然主要的项目似乎是办公楼这类非生产类项目，但“天津核药房项目”等可都是生产类的项目，是会增加产能的，这些项目能不能带来营收增长，从最近三年看，真还面临着不确定性，但从其期间费用支出看，带来费用增长可能就真的很难避免。

东诚药业的资产结构虽然持续变重，但偿债能力方面还没有问题。2023年末出现过小幅“缩表”（总资产下降）的情况后，2024年末继续膨胀。如果后续市场的增长仍然不佳，膨胀就必须要慢下来了。

我们必须要承认 ，东诚药业的经营是积极的，团队的心理素质也是很强的，否则就不会在持续三年营收下跌的情况下，仍然坚持大额的固定资产投入。只是，市场是变化无常的，有时候可能真需要刹一下车，观察一下，等不怎么堵车的时候，再继续上路。

声明：以上为个人分析，不构成对任何人的投资建议！