当港股市场还在为科技股的暴涨狂欢时，蜜雪冰城带着日均2465万杯的销量敲开了港交所的大门。你觉得蜜雪冰城的核心竞争力是什么？性价比？但翻开蜜雪冰城的招股书，满纸都是“供应链生意经”。 4.6万家门店，763亿港元估值，这家贴着“极致性价比”标签的茶饮巨头，用一场教科书级的供应链生意，在消费寒冬中撕开了一条资本化的血路。 但港股对新茶饮的“破发魔咒”还犹在耳边——奈雪的茶上市首日暴跌13%，茶百道上市首日收盘下跌4.75%，古茗勉强守住发行价，那还是沾了近期港股牛市的光。蜜雪冰城能否打破这个魔咒？我们要看看这条新消费赛道的背后，蜜雪冰城最真实的生存法则。 一、供应链才是真护城河翻开招股书，看看营收。 97%的收入来自向加盟商卖食材和设备，单杯成本比同行低30%；自建了五个生产基地，说要将原料自给率提升至80%，甚至能将柠檬采购价压到行业均值的八折。供应链生意的竞争力，就是在保障同样质量的情况下，付出的却是更低的成本。只有这样，才能生存，才有利润。 2023年前九个月，蜜雪冰城净利润达25亿元。 这种模式像极了美国淘金热时期的“卖铲子”逻辑——淘金者未必赚钱，但卖铲子的人旱涝保收。蜜雪冰城不靠一杯奶茶的利润，而是靠供应链的规模效应和极致压价能力，把4.6万家门店变成自己的“提款机”。 它的供应链效率有多狠？ 从河南工厂到全国门店，蜜雪冰城的冷链物流网络能实现24小时直达，原料损耗率压到3%以下。这种“毛细血管式”的供应链，让它在消费降级时代成为刚需：当年轻人捂紧钱包时，6元一杯的柠檬水成了性价比的代名词。 这种在供应链的效率和规模，是实体生意最大的壁垒，因为任何人要进入这个领域，它都要从头开始，门店、员工、货品、管理，想要达到极致的效率，就要有足够的规模和区域密度，这条路是靠时间铺来的，新人进入，该走的路一步不能少… 二、二级市场的疑虑：从“河南工厂”到“东南亚冷链”正是因为这样的资本故事，至少在逻辑上，大家都觉得无懈可击，所以在IPO之前就让一级市场的基金投资人们为此疯狂过： 在即将登陆二级市场之际，众多散户用1.77万亿港元堆出5125倍的超额认购，其中近1.06万亿来自富途——这背后所体现出来的，或许也是无数散户对这个“消费降级之王”的信仰； 红杉、高瓴等基石投资者豪掷2亿美元，提前锁定45%份额，摆明了要这赌一把。 但二级市场的疑虑同样尖锐，现有的门店数量已经几乎逼近天花板了，国内4.6万家店已接近饱和，蜜雪冰城若想维持增长，要么提高单店利润，要么只能出海。所以这一场资本认购赌的是什么？答案是——“中国供应链出海”。 正如一位投资人所说：“蜜雪冰城的估值，赌的是它能否把河南工厂的剧本复制到东南亚。” 扩张既要数据，也应该控制节奏，步子迈大了，就会扯着蛋。食品安全的问题也会给品牌造成困扰，2023年，共曝出43起食品安全问题，加盟店快速扩张与品控能力之间的矛盾日益突出。 当东南亚工厂投产后，跨国物流成本也可能吞噬利润空间。 从现在来看，蜜雪冰城未来能有期待，当下也有局限。不然蜜雪冰城也不可能选择在这个时候上市。如果未来增长的确定性很高，创始人和投资人怎么可能愿意把股份便宜卖给公众呢？ 向后展望，蜜雪冰城的野心，也都藏在招股书里，本次上市募资的资金用途中，66%的资金将砸向海南工厂扩建。 对内部，海南工厂可以很好的辐射华南市场，降低物流成本；对外部，以海南为跳板，可以在东南亚实现供应链本土化，但这条路的挑战远大于国内。东南亚的柠檬、糖等原料品质参差不齐，自建工厂成本陡增。 而且东南亚和中国大陆的消费相比，还是有差距的，6元定价在大陆是低价，在东南亚就是“正常”甚至带点“轻奢”，蜜雪冰城就需要重新拿捏性价比的尺度。 除此之外，外资在东南亚做生意，也有一定的地缘风险：印尼限制外资零售、越南严控食品进口，这几年东南亚的政策变数也很大，随时可能出现意外。 三、港股定价博弈：一场新消费信仰的试金石马上就要上市了，3月3号，到时候资本市场会给蜜雪冰城一个全新的答案，这将成为港股对新消费赛道的一次灵魂拷问。 如果股价当天破发，那么市场会质疑“卖铲子”模式的天花板，因为它是龙头，甚至这样的逻辑也会波及整个新茶饮赛道。 若暴涨，那么可能意味着资本趁着当下中国资本市场大环境的回暖，开始重新审视供应链企业的价值，更多“蜜雪冰城式”玩家可能会涌向香港。 但无论结果如何，蜜雪冰城已撕开了一条残酷的真相：在消费降级的时代，极致性价比不是战术，而是生存战略；供应链不是辅助，而是生死命门。 结尾蜜雪冰城的故事，本质上是一场中国供应链的全球冒险。那些穿梭于河南工厂与东南亚门店的冷链货车里，既载着柠檬、奶精和椰果，也载着两个时代的隐喻： 在这，它是消费降级时代的生存样本，告诉众人，在强大的供应链面前，那些花里胡哨的营销伎俩都不值一提。 对外，它是中国制造出海的缩影，能把成本控制、规模扩张的基因从这里复制到新兴市场，它做到了一次成功，意味着会有众多企业也可以因此成功，而这些，未来就有可能会反映在资本市场的价格里。 至于763亿港元估值是泡沫还是低估，答案或许就藏在蜜雪冰城创始人的那句话里：“蜜雪冰城不是奶茶公司，而是一家供应链公司。” 这一次，资本市场必须重新理解，什么才是新消费的底层逻辑。