导读
王贤伟：中信建投期货高级分析师，理学硕士，硕士期间参与完成多个国家级地调项目，对有色行业有较深入的理解。目前负责铝产业链研究工作，有丰富的产业服务经验，为多家大型国企、央企及上市公司提供套期保值培训、风险管理方案制定等服务。荣获2019年上期所优秀分析师新人奖，2021、2022年上期所优秀有色金属分析师奖。2020、2021年期货日报最佳工业品分析师奖。多次接受期货日报、财联社、21世纪经济报等媒体采访，在上海金属网、对冲研投、新华财经等平台发表多篇文章。
核心观点：我们认为当下基本面短期承压，6-7月将面临较大的供应压力，沪铝近期仍有一定的回调压力，2-3季度运行区间20500-22500元/吨，操作上建议逢低布局多单，关注07-09的反套。
所以乐观估计，供应可能也是从紧缺转为平衡的状态，但在宏观没转向的情况下，氧化铝进一步下跌的空间相对比较有限。
正文
氧化铝2407合约日线
本文来自于06.02晚上“牛转钱坤”直播中关于氧化铝，电解铝的分享内容。
【铝：供应压力仍存，去库节奏放缓】
一、关于节能降碳
第一，关于铝水比例问题，因为目前的铝水比例接近76%，如果明年进一步下调，铝锭的供给会进一步减少，而当前沪铝期货的交割品还是铝锭，铝水比例继续上调会造成现货铝锭进一步紧缺，所以从供给端来说，相对利好。
第二，因为降碳，铝是色金属冶炼里二氧化碳排放最高的品种，到2025年的时候，它的控碳成本会更高。
第三，关于电解铝能效标杆的问题，2025年能效标杆产能占比是30%以上，基础水平以下要全部淘汰退出。根据2022年版的节能降碳该种实施指南的数据来看，当时电解铝不达标的产能有20%。实际上近年来，铝行业的技改一直在持续推进，所以目前这个比例是比较低的，据了解应该是在10%以下。
另一方面，根据电解铝行业的不断技改，对于生产成本的提升也有一定的影响。
整体来说，短期内，盘面更多还是受情绪影响，对于中长期价格走势而言，节能降碳的影响利多。
二、基本面
1、利润
目前铝的冶炼利润非常高，在氧化铝价格持续走高的背景下，全国平均成本回升到17800附近，按21200的价格来算，目前全国冶炼利润在3400元/吨附近。
但是目前的龙头企业对于当下卖出套保锁定冶炼利润的意愿不是特别强。一方面出于对今年行情比较乐观，其次目前铝锭的销售比较顺畅，并不存在库存压力。
这几年产业空头套保力量下滑很多。
2、供应
今年整体的供应超预期，3月份，云南地区的复产缓慢展开，到了4月份，电力负荷全部放开，预计5月继续复产产能超70万吨，内蒙华云三期新增17万吨产能投产。6月云南仍有25万吨产能投产。
以往预测6月份丰水期才会释放，但实际上今年从3、4、5月份一直在持续释放，供应压力有所提前。
3、进口
由于今年3月份以前进口窗口还是打开的，进口压力非常大。1~4月份，累计进口量是92.5万吨。如果全年保持这样的水平，今年的进口增量差不多到240万吨，是非常大的。
但实际到了3月之后，进口盈利窗口关闭，目前进口流入的铝锭都是俄铝跟下游签订的长单，每个月10~12万吨的水平波动。虽然国内在增加，但是海外进口部分铝锭的减量会更多，所以供应端压力相对有所缓解。
由于进口窗口关闭，3月份之后保税区的库存也出现小幅提升。
4、消费
今年加工企业开工率好于预期，铝材、铝板带和铝线缆的开工率同比都是与去年持平或更高的水平，整体上开工率跟去年同比是呈现回升的状态。
（地产端）
从终端来看：
第一是地产，去年年底我们预测今年上半年的竣工在保交楼的政策下可能是正增长，但实际上，今年1~4月份竣工的下滑非常快，竣工面积同比下滑20%。
第二，今年商品房的成交表现很差，在地产新政出来之前，基本上处于近5年的持续低位。
房产地产商面临极度的资金紧缺，造成保交楼没办法更好推进，同时也没有更多资金去拿地。但是在地产新政出来之后，我们认为在三季度或四季度会出现改观，需求端会有一定的提振。
第三，政府平台下场去收一些存量房，从供应端会有一定的减量，最明显的还是政府平台为地产商提供了流动性，会推动房地产商的现金流改善，进而推动保交楼、土拍等多个环节。
（汽车消费持续向好）
高频数据来看，目前汽车半钢胎及全钢胎开工率处于历年高位。
但是汽车板块还是有些分化，一是新能源车保持比较好的增速，但是传统燃油车的增速下滑比较明显。而且从4月份的数据来看，汽车的总体产销环比下滑比较多。
我们要看5月份的汽车销售数据。当下对于汽车还是保持偏乐观的态度。
（电力用铝保持高速增长）
今年电力电网的占比消费主要是特高压，1~4月份的电力投资同比增速非常高，累计完成投资1229亿元，同比增长24.9%。今年铝线缆的开工率处于近三年的高位，所以我们认为今年铝维持到比较好的消费增速。
今年的光伏跟去年比，增速出现明显的下滑，但整体来说还是保持正增长。
5、出口
出口也是超预期的，1~4月份出口累计同比增长9%。
所以从终端消费来看，除了地产，其他板块都是正增长，而且在三四季度，地产也可能会出现边际改善，铝的基本面表现还是不错的。
6、现货
目前铝锭全库存处于累库状态，社会库存去化放缓，甚至小幅增加，厂库在小幅去化，但是仓单的库存在大幅增加。
铝棒保持去库，但库存总量依然偏高。高铝价对铝棒加工费有所打压，广西部分铝棒加工厂因亏损减产，铝锭的供应量小幅增加。
从全库存来看，铝棒加铝锭目前的去库压力开始凸显，处于近5年的相对高位。
因为目前期货对于现货表现还是高升水结构，铝厂更愿意拿到仓单去盘面交货。
三、总结
截止到上周五，贴水是近几周的新低，因为下游市场对于高铝价的接纳程度有限，下游还是以消费原材料库存为主。如果近期铝价持续回调，对于下游消费的提升还是会有的，会有一些刚性补库，甚至一些投机性的补库。
当下已经处于季节性累库，对于消费还是偏乐观的。从全年的供需平衡表来看，基本符合预期：六七月份会出现小幅的累库，八九月份会再次进入缓慢的去库状态，10月份，可能云南的枯水季导致减产问题。预估今年可能减产70~80万吨。所以六七月份可能会是短期承压的阶段。
从宏观层面来讲，市场关于再通胀的交易仍在持续，但随着美国经济增速放缓以及降息预期下调，再通胀交易的计价占比有所回落。5月国内制造业PMI数据回落一定程度打压了市场对消费改善的乐观预期，因此有色板块整体面临较大幅度的回调。
我们认为当下基本面短期承压，6-7月将面临较大的供应压力，沪铝近期仍有一定的回调压力，2-3季度运行区间20500-22500元/吨，操作上建议逢低布局多单，关注07-09的反套。
【氧化铝：矿端有望修复，供给边际改善】
1、矿端
目前氧化铝博弈的重点是山西地区的矿产修复情况。我们认为大概率6月份矿端还会有一定的修复，供给是呈现边际改善的状态。
氧化铝费端95%都用来生产电解铝，所以消费端没有什么弹性，价格弹性主要是矿端问题，一旦几内亚有问题，澳大利亚有问题，价格波动就非常大。
氧化铝的进口占比差不多70%，其中将近70%来自几内亚，20%来自澳大利亚。截止到5月下旬，几内亚和澳大利亚出口同比都是增加的情况，所以目前矿石供给没有太大的问题，而且港口库存也处于回升状态。
市场比较关注7月份到9月份的几内亚雨季，可能发运有一定的下滑。前期港口库存和氧化铝企业自身的原料库存储备都比较充足，我们认为只要不发生黑天鹅事件，矿石发运量下滑不用放到计价中考虑。
一季度国产矿石产量略有回升，但主产地山西复产远不及预期，山西地区国产矿产量占比小幅下滑。本月山西有少量矿山复产，地下坑采矿复工复产缓慢推进，露天矿采量有限。预计月底巡视组审查结束后，6月矿山复产规模将有所扩大。另贵州或有部分矿山复产，国内矿石供给预期宽松。
2、成本
目前全国的平均利润已经超过1000元/吨，利润率非常高，但参与卖出套保锁定利润的企业意愿不是很强。
交割品牌的氧化铝企业多为产业链一体化企业，对外销售氧化铝为长单交付，在货源紧张的情况下，套保意愿不强。目前交割品货源较为紧张，非标氧化铝生产企业不敢大批量卖出套保，担心若出现极端行情，无足够货源交割。
产业的套保力量或者产业空头力量天然不足，使得盘面做空利润的资金多为投机资金。
3、供应端
山西地区氧化铝企业多数已于春节后复产，目前待复产产能140万吨。西南及内蒙地区在7月会有近120万吨产能复产，基本面明显改善可能在7月才能看到。6-7 的复产对于氧化铝的供应缺口只能起到一部分的补足，整体还是处于紧平衡状态。
4、消费端
原来预期今年是6月份复产，但实际上3、4、5月份一直有复产，到了6月份，复产开始减少，之后就没有新增产量了，这使得今年的供需矛盾最突出的时候就是4、5月份，多数反映在价格上面，到6月份，供需矛盾就没有那么突出了。
5、总结
从供需平衡表来看，四五六月份是供应最为紧缺的时候，到了7月份，如果氧化铝复产持续进行，缺口会逐渐收敛，到了八九月份还是从紧缺转为平衡的状态，除非山西矿山的复产大超预期。
所以乐观估计，供应可能也是从紧缺转为平衡的状态，但在宏观没转向的情况下，氧化铝进一步下跌的空间相对比较有限。
目前现货价涨幅趋缓，期货价格大幅回落，基差持续收窄，有利于释放仓单库存的压力。
据了解，新疆的仓库现货已经放满，其他的交割库货存也比较大。如果经过这一轮下跌，把这部分的库存消化，六七月份复产不及预期的话，又重新为价格反弹提供了一定的动能。
从全球来看，当下还是偏紧状态，海外氧化铝价格持续走高为国内价格提供支撑。我们认为短期内现货价格很难像期货大幅下降。现货端零单的流动性多数都被锁到库存里，可能短期会有一定的释放，但是整体格局还是偏紧的状态。建议空单先止盈观望，多单也不急入场，关注仓单的消化情况以及后续的复产情况。
