文/曦一

编辑/渔夫

来源/万点研究

近期，浙江环动机器人关节科技股份有限公司（下称“环动科技”）申报科创板IPO获得上交所受理。

环动科技是上市公司双环传动的控股子公司，主营业务是应用于机器人、工业自动化等领域的RV减速器。申报稿显示，环动科技为国内机器人RV减速器龙头企业，国内市占率仅次于纳博特斯克。

值得一提的是，尽管环动科技在申报稿中没有直接披露2024年上半年营业收入同比变化比例，但根据计算可知，环动科技2024年上半年主营收入为同比下降状态。另外，环动科技前两大客户2024年前三季度均利润暴跌，环动科技的经营质量可能承压。

另外，万点研究整理信息发现，环动科技身上还有一些地方值得解读。比如是否有不符合科创属性的风险、募投项目新增产能能否消化、可能的发行市盈率会比母公司双环传动高多少？

环动科技主要从事机器人关节高精密减速器的研发、设计、生产和销售。公司产品包括 RV 减速器、精密配件及谐波减速器，其中RV减速器为公司主要产品。

RV减速器是由第一级渐开线行星传动和第二级摆线行星传动组成的减速装置，具有高精度、大速比、高刚性、高过负载及长寿命特点，且具有振动小、噪音低、能耗低等优点，是最常用的精密减速器之一。

2021年至2023年，环动科技的营业收入分别为9141.23万元、1.69亿元、3.09亿元。主要原因是，环动科技RV减速器在国内机器人市场的份额快速提升，公司在国内的市场占有率分别为10.11%、13.65%、18.89%，逐年上升且仅次于纳博特斯克。

亮眼业绩的背后，环动科技对上市公司埃斯顿的依赖不断加深。2021年至2023年，环动科技对埃斯顿的销售收入分别为1163.09万元、7289.85万元、1.6亿元，占营业收入的比例分别为12.72%、43.07%、51.61%。其中2023年，环动科技过半收入来自埃斯顿。并且在2024年上半年，环动科技来自埃斯顿的收入占比为52.88%。

前五大客户摘要，数据来源：申报稿

另外，上市公司埃夫特在2021年至2023年以及2024年上半年（下称“报告期”）内均为环动科技第二大客户，相关金额分别为1700.22万元、2855.38万元、7821.53万元、1522.07万元，占环动科技营业收入的比例分别为18.60%、16.87%、25.27%、11.39%。

其中2023年，环动科技超四分之三的收入来自这两家上市公司。需要指出的是，埃斯顿和埃夫特在2024年前三季度净利润均暴跌。

埃斯顿2024年前三季度归母净利润为亏损6669.98万元，而2023年同期为盈利1.4亿元。另外，埃斯顿2024年前三季度营业收入仅同比增长4.38%，而2023年同期的同比增速为26.88%。

埃斯顿在三季报中表示，其仍需通过降本增效及强化预算管理提升公司的盈利能力。

埃夫特则是2024年前三季度营业收入同比下降28.61%，与之相对其2023年同期为同比增长44.45%。并且，埃夫特2024年前三季度归母净利润亏损1.05亿元，相较2023年同期的亏损5436.85万元，其亏损金额进一步扩大。

埃夫特在2024年12月5日的投资者关系活动中表示，从2023年开始工业机器人行业就面临着激烈的竞争，随着整体竞争格局的加速，价格也会成为影响订单获取的影响因素之一。在此情形下，会倒逼各机器人厂家提升对成本的控制能力，加速机器人厂家对供应链的快速布局和深度优化，头部企业会加快上下游的资源整合和关键环节的自主可控。

在此背景下，环动科技会受到什么样的影响？

从2024年上半年数据来看，环动科技营业收入为1.34亿元。尽管申报稿没有披露同比情况，但根据主营业务收入季节表可计算得出，环动科技2024年上半年主营业务收入同比下降11.96%。

主营业务收入摘要，数据来源：申报稿

值得一提的是，科创属性评价标准包括，“最近三年营业收入复合增长率达到25%，或者最近一年营业收入金额达到3亿元”。环动科技2023年营业收入为3.09亿元，只要2024年略微下降3.06%便不符合“最近一年营业收入金额达到3亿元”。

另外，按环动科技2022年1.69亿元的营业收入计算，环动科技2024年营业收入需要达到2.64亿元的情况下，才符合“最近三年营业收入复合增长率达到25%”。即环动科技2024年营业收入最多下降14.55%。

在2024年上半年主营业务收入同比下降11.96%，且前两大客户2024年前三季度利润暴跌的情况下，环动科技2024年全年能否守住这根线？

此外，若环动科技IPO进展较慢，最近三年拖至“2023年至2025年”。按环动科技2023年3.09亿元的营业收入计算，环动科技2025年营业收入需要达到4.84亿元才能满足“最近三年营业收入复合增长率达到25%”。当然，这里有个小解，即环动科技2025年营业收入达到3亿元，便可通过“最近一年营业收入金额达到3亿元”满足科创属性。

那么，环动科技是否有不符合科创属性的风险？

环动科技2024年上半年主营业务收入同比下降，还可能引发投资者的担忧，即募资产能能否消化？

环动科技2024年上半年产能为5.88万台RV减速器，产能利用率为83.08%。另外，环动科技2023年全年产能为10.4万台。

环动科技此次IPO最大的募投项目为机器人精密减速机智能制造基地建设项目。该项目总投资为13.2亿元，项目实施周期为24个月。项目建成后，可形成年产32万套RV减速器的生产能力。

在产能利用率不算太高的情况下，远超目前产能的新增产能能否消化？

募投项目摘要，数据来源：申报稿

上交所官网显示，环动科技此次IPO融资金额为14.08亿元，发行不超过2300万股，占发行后总股份的25%。以此计算，环动科技达到融资金额时的估值为56.32亿元。若按环动科技2023年归母净利润计算，其发行市盈率需要达到73.83倍。如果环动科技2024年业绩下滑，其发行市盈率可能要更高。

值得一提的是，截至2024年12月10日，东方财富显示，环动科技控股股东双环传动市盈率（TTM）也才26.87倍。在此背景下，环动科技可能的发行市盈率会比母公司双环传动高多少？

控股股东双环传动市盈率（TTM），数据来源：东方财富

从股权变动的历史来看，2021年12月，环动科技实控人之一吴长鸿、董事长张靖、环动科技员工持股平台、环动科技控股股东的员工持股平台对环动科技增资，合计支付投资款4974.8万元，每一注册资本的价格为5.85元。增资完成后，环动科技总注册资本为2850万。按增资价格计算，环动科技整体对价也才1.67亿元。

其中董事长张靖通过2021年12月增资获得了环动科技彼时10%的出资额，其投资款为1573.2万元。之后2023年5月，张靖出售环动科技当时0.6667%的股权给先进制造基金，便获得2000万元。另外，若环动科技成功上市并达到56.32亿元的目标估值时，考虑稀释作用后，张靖手中股份的估值为3.13亿元，即收益达数亿元。

除了可能“造富”外，2023年1月，转型升级基金、先进制造基金、Springleaf、True Light、嘉兴环速、玉环国投、淳安浙环7家投资者对环动科技进行增资，每一注册资本的价格为70.18元，相较2021年12月时差异较大。这里有一个疑惑，这两者价格相差较大是否合理？

对赌协议方面，环动科技与一些IPO企业不同，尽管回购权在任何情形下均不得恢复，但重大事项及特殊表决权、信息权及检查权、优先认购权、优先购买权、共同出售权、反稀释权、优先清算权、最惠待遇、受限股东股权转让知情权、审批权、上市特别约定等特殊权利存在恢复条款。恢复条款包括环动科技未能在限定期限内通过证监会发行审核委员会审核（尚在审核中除外），或上市保荐人撤回保荐。

特殊权利条款摘要，数据来源：申报稿

另外，关于环动科技的参股公司还有小疑惑。申报稿显示，环动科技直接持有浙江钱塘机器人及智能装备研究有限公司（下称“钱塘机器人”）15%的股份。钱塘机器人在环动科技业务板块中定位为，“发挥机器人领域的协同作用，为公司机器人精密减速器及未来一体化关节模组产品的市场验证提供支持”。

钱塘机器人在2023年营业收入为1703.09万元的情况下，其2024年营业收入仅为22.74万元，这是为何？