报告出品方：东方财富证券

以下为报告原文节选

------

1.线上健身：增长潜力巨大，渗透率持续提升

1.1.线上健身发展历程：探索期、竞争期、成长期和成熟期

中国线上健身行业分为四个阶段：探索期、竞争期、成长期和成熟期。

第一阶段，线上健身用户数比重低，线上健身 APP 数量少，功能多局限于基本功能；第二阶段，大量健身 APP 如 Keep、悦动圈等，APP 进入用户竞争阶段；第三阶段，行业整体用户平稳增长，核心用户数趋于稳定，头部马太效应凸显；第四阶段，线上线下模式融合趋于完善，用户总量平缓，市场增速降低，APP 进入存量竞争时代。

1.2.市场规模：健身市场增长潜力大，渗透率不断提升

中国健身市场增长潜力巨大，渗透率有望持续提升。根据灼识咨询，截至 2022 年 12 月中国的健身人群为 3.74 亿人，预计到 2027 年将达到 4.64亿人，2022 年-2027 年的 CAGR 为 4.4%。2022 年中国健身人群渗透率仅为26.5%，相较美国为 47.8%，欧洲为 42.5%。同时，2022 年中国健身人群的年均开支为人民币 2,518 元/人，远低于美国的年均开支人民币 16,425 元。灼识咨询预计中国健身人群渗透率预计于 2027 年将达到 32.9%。中国健身市场的市场规模预计将由 2022 年的人民币 9,419 亿元增至 2027 年的人民币20,796 亿元，复合年增长率为 17.2%。

用年均线上健身月活跃用户占月均健身人群数量的比例定义线上健身人群渗透率。根据灼识咨询报告，2022 年，中国的线上健身人群渗透率达到41.3%，美国为 58.1%。

中国线上健身市场包括线上健身会员及课程、智能健身设备、线上运动服饰及健康食品。线上健身行业空间大，渗透率有望持续提升。根据灼识咨询数据，中国在线健身会员及健身内容板块将从 2022 年的 29.85 亿元增加至 2027 年的 104.75 亿元，预计 2022-2027 年复合增长率达 28.5%，有望成为中国线上健身市场增长最快的板块；中国智能健身设备 2022 年线上销售额为 211.62 亿元，预计 12-27 年复合年增长率为 16.9%。随着健身数据跟踪需求增加的推动，智能健身设备有望越来越普及；中国配套运动产品的线上销售额从 2016 年的人民币 1,321 亿元增加至 2022 年的人民币 4,314 亿元，复合年增长率为 21.8%，且预计将以 23.3%的复合年增长率增长，到 2027 年将达到人民币 12,288 亿元。随着健身人群对健身效果的日益重视，个性化健身课程的增加，需求有望持续高速增长。

从需求侧分析，线上健身市场的受到互联网活跃用户的增加，在家进行健身的普及、健身付费意愿的增强及用户对专业内容需求日益旺盛的持续推动。

活跃互联网用户的持续增加及对线上服务的依赖性，中国线上健身市场发展持续增长。中国完善的移动互联网基础设施及手机的普及，使人们能更便捷的获取线上健身内容，推动健身人群的进一步增长。根据灼识咨询数据，2022 年，移动互联网用户总数达 1,029 百万，渗透率约为 73%。同时，中国移动互联网用户约 70%的时间花费在浏览手机应用中的线上内容。

在家进行健身的普及及相较线下健身房的舒适性，使人们对线上健身平台的内容需求增强。线上健身平台全面且多样化的解决方案，日益受到用户的青睐。根据灼识咨询调查，89.8%的受访者于 2022 年于线上健身平台上花费的时间多于 2021 年。

线上健身内容的付费意识不断增强。线上健身平台提供免费及相较线下健身房更为优惠的订阅制会员使用户可获得更加个性化的健身课程、优质的健身内容，以及健身装备及食品折扣。青年人对健身的日益重视对线上健身付费内容具备更强意愿。根据灼识咨询报告，线上健身订阅的渗透率持续升并于 2022 年达到 5.6%。

专业线上健身内容解决了低线城市长期缺乏合格教练的痛点。预先录制的视频课程及直播课，利用健身专业人士开发及演示的、易于理解的内容吸引用户。同时健身社区为线上健身创造一个社交和互动空间。

年轻一代消费者更易接受线上渠道购买产品及服务的趋势十分普遍，国内品牌在产品创新、设计、技术及性价比方面竞争力得到不断提升。用户的消费行为及消费心态进一步推动中国线上健身市场的发展。随着各种关键因素持续推动中国线上健身市场的增长，预计到 2027 年，中国线上健身人群的渗透率将达到 58.4%。

1.3.行业政策：政府政策利好，推动健身行业进一步发展

政府政策对健身行业的提供资金和基础设施支持和指导。中国国务院推出了《全民健身计划》，为深化体育改革、提高健身活动的参与度、促进全国健身活动的开展提供指导。国家体育总局发布《“十四五”体育发展规划》，鼓励发展“互联网+健身”和“物联网+健身”模式，增加运动产品及服务资源，优化线上线下健身互动一体化，以及推广家庭健身场景及线上健身活动。

1.4.行业产业链与竞争格局：竞争格局清晰，Keep 排名第一

我国健身行业上游包括健身器材、教练培训、课程研发；中游包括线下健身房、O2O 服务平台、健身 APP，覆盖线上线下各类健身场景；下游包括数据管理、社交平台、信息查找、运动周边等。

中国线上健身市场由健身应用程序、视频应用程序、直播应用程序、健身视频博主、智能健身设备品牌及制造商以及运动产品品牌组成。线上健身平台在整合线上线下体验及开发健身社区方面具备竞争优势。线上健身平台内容的体系化、专业化及使用的品质和一致性远超其他线上渠道如视频应用程序、直播应用等。

中国健身行业服务提供方主要包括威尔仕、乐刻等线下健身房运营商以及 Keep 等线上健身平台，行业规模增长稳定、市场空间广阔。健身服务提供方的上游链接器械设备、教练培训、课程研发等资源供应方。健身行业的下游为后端需求服务方，主要包括健身服饰、运动营养品、体重管理产品等。

超级猩猩、乐刻运动等互联网健身房自 2020 年起纷纷布局在线健身课程业务。超级猩猩线上课程以瑜伽课程为主还推出了线上训练营；乐刻运动的课程价格较为亲民，以乐刻自研团课、燃脂 HIIT 为主并尝试布局线上私教课程。传统健身在线课程 Nike Training 发布免费短时长训练课程，课程种类覆盖瑜伽、新手全身燃脂等，且用户可在小程序中自行定制课程表，对于有训练基础的健身人群较为友好。Keep 主要面对健身小白人群，在线健身课程包括直播、录播课等相较线下健身房的在线健身课程价格低。

专业健身人群渗透率较低，自媒体在线健身占据一席之地。目前以 B 站、小红书、微博等为主的 APP 是大部分人首要选择。B 站在线健身课程搬运国外视频较多，健身视频种类齐全。小红书、抖音、快手等图文、短视频软件平台，大多以跟跳视频为主。

根据灼识咨询数据，按 2022 年 12 个月平均月活跃用户及 12 个月平均月度订阅会员计，在所有推出健身应用程序及提供线上内容的线上健身平台中，Keep 在中国排名第一，超过其他单个竞争对手的两倍。以 2022 年的锻炼次数计，Keep 在线上健身平台中排名第一。

1.5.行业壁垒:内容、品牌、产品、流量打造线上健身壁垒

中国线上健身市场的主要进入壁垒为用户群集活跃社区、品牌知名度、持续开发大量优质创新内容的能力、广泛的产品供应、一站式线上线下健身体验、及先进技术。

强大的活跃用户数及社区文化是主要壁垒之一。平台通过输出专业内容，聚集用户社区讨论交流及互动，通过这种方式，提升品牌的亲和力和用户留存，培育良好的社区文化，提升用户忠诚度，吸引更多潜在用户。

品牌知名度将带来持久的品牌价值，支撑长期增长。加强内容与产品迭代、差异化价值主张和战略品牌定位，将为企业带来品牌知名度，增强用户粘性，支撑企业长期增长。

优质内容的创作开发能力将持续吸引并获取用户。线上健身平台在提供课程时应具备多维性专业型和系统性，持续串座各类互动健身内容将具备吸引并获取用户的强大能力。

广泛的产品供应带来锻炼效果的提升，持续扩大公司收入。强大的供应链系统、库存管理能力及物流服务，将满足客户的多种产品需求，持续扩大公司的收入。

线上线下一站式综合健身解决方案，将提供用户便捷健身方式。一站式综合健身解决方案将有助于降低用户互联网花费的时间，增强其用户体验，提供便捷的健身方式。线上线下一站式解决方案打通生态链条，头部企业将发挥主导作用。

人工智能技术将提升平台健身内容、产品及设备能力，增强线上平台的竞争优势。人工智能技术驱动平台通过接收和分析健身活动数据，提供健身建议，提高用户的健身效率，将增强健身内容、产品和设备能力，建立平台的竞争优势和壁垒。

2.Keep：从线上健身龙头，看线上健身行业流量闭环

2.1．简介：国内线上健身龙头，成长性突出

根据灼识咨询数据，2022 年度，按月活跃用户及用户完成的锻炼次数计算，Keep 是中国线上健身平台龙头。公司创立于 2014 年 9 月，公司开始运营并于 2015 年 2 月推出了 Keep 移动应用程序。公司主要收入来源销售自有品牌运动产品。公司通过人工智能驱动的个性化训练计划，根据用户的运动水平、运动目标、锻炼模式及饮食动态提供专业健身课程及锻炼强度。同时公司提供智能健身设备、健身装备、服饰及食品提供一站式健身体验。

发行前：公司创始人王宁持有 16.97%股份，系公司实际控制人，GGV 实体公司持有 14.73%股份为公司第二大股东；SVFⅡCalorieSubco（DE）LLC 持有 9.48%，为公司第三大股东。

截至 2023 年 12 月 11 日，公司最新股东持股情况如下表所示，王宁持股占比 16.622%。

公司管理层均为名校毕业，具备丰富的管理工作经验。王宁任执行董事、董事会主席、首席执行官兼公司创始人。彭唯为联合创始人，自 2015 年 7 月起担任公司董事及线上营运副总裁。刘冬自 2021 年 4 月 20 日起担任公司的董事且为运动消费品事业部副总裁。黄伟波为首席财务官，具备多年大型企业的财务管理经验。

在财务方面，公司通过自有品牌运动产品及会员订阅及线上付费内容实现持续增长，同时公司不断投入平台设计和健身内容研发。

2019-2023Q2 公司营收为 6.63 亿元/11 亿元/16 亿元/22 亿元/9.85 亿元，同比增长 66.9%/46.3%/36.6%/-2.67%。F2019-F2022 毛利分别为 2.73 亿元/4.99 亿元/6.77 亿元/9.00 亿元，同比增长 83.2%/35.5%/33.1%。主要是自有品牌运动产品及会员订阅及线上付费内容推动。公司 2021 年的整体毛利率较 2020 年有所下降，主要归因于公司提供更多折扣以激励用户购买（包括于线上商店向订阅会员提供更多运动产品折扣），导致自有品牌运动产品分部的毛利率下降。

--- 报告摘录结束 更多内容请阅读报告原文 ---

报告合集专题一览 X 由【报告派】定期整理更新

（特别说明：本文来源于公开资料，摘录内容仅供参考，不构成任何投资建议，如需使用请参阅报告原文。）

电商 / 零售 / 物流 / 餐饮 /

电商行业 | 跨境电商 | 生鲜电商 | 农村电商 | 内容电商 | 社交电商 | 二手电商 | O2O | 团购 | 社区团长 | 服装行业 | 儿童服装 | 纺织服装 | 服装定制 | 女装 | 男装 | 羽绒服 | 休闲服饰 | 快时尚 | 时尚产业 | 她经济 | 女性群体 | 消费者趋势 | 网购 |直播行业 | 抖音 | 快手 | 快递行业 | 食品行业 | 餐饮 | 茶饮 新茶饮 | 饮料 | 咖啡 | 预制菜 | 团餐 | 休闲食品 | 卤制品 | 轻食代餐 | 方便食品 | 速冻食品 | 进口食品 | 有机食品 | 珠宝首饰 | 黄金行业 | 钻石 | 健身