报告出品方： 申万宏源

以下为报告原文节选

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菜鸟：不只是快递，中国特色4PL的探索

我们从菜鸟这一阿里体系重要物流集团的视角出发，沿着国内电商快递、跨境电商物流、物流科技三条线推进，梳理菜鸟从平台科技到重资产物流网络、从国内到国外的发展变革，通过菜鸟对物流行业的持续赋能，观察快递、跨境物流两大行业的发展。

◼ 菜鸟的使命是让天下没有难做的生意，过去的十年中大幅提升了电商物流的运营效率，用创新的解决方式定义行业标杆。菜鸟不只是快递，反而在推动快递公司、物流企业、品牌出海大发展的同时，实现了自身网络的完善以及体量的快速增长。

◼ 中国特色4PL的探索：与第三方物流（3PL）相比，第四方物流（4PL）在3PL的基础上对管理和技术等物流资源进一步整合。菜鸟成立的最初战略是为了满足阿里巴巴集团的电商平台上买卖双方对物流服务不断增长、不断变化的需求，伴随电商、快递的发展，面对日益变化的履约需求，从最早的科技平台慢慢增加固定资产投入，从2017年的“数据开放赋能中小物流企业”到2019年的“一纵两横”再到2020年的“物流基础设施就是水电煤”，完成了资产由轻到重的转变。伴随中国跨境电商物流与品牌出海的发展，完成了国内到国外的转变，立足中国，着眼全球，打造一张全球化的智慧物流网络。

◼ 中国特色4PL的探索：大国对应大物流，我国物流行业规模庞大，但格局较为分散，供需两端的资源整合难度均较大。传统物流企业的增量主要来自优质高毛利客户的开拓以及行业集中度提升带来的规模效应，菜鸟目光长远，不同于传统物流企业，我们认为其发展增量主要来自：1）物流数字化；2）产业及消费品供应链升级；3）中国物流企业全球化道路。我们看好国内电商物流与中国跨境物流未来的发展，也看好菜鸟加速中国特色4PL的探索，进一步推动物流行业的创新变革。

菜鸟：兼具电商与科技基因的4PL智慧物流企业

菜鸟2013年诞生于阿里电商体系，最初定位为解决物流服务的技术平台，兼具电商与科技基因。菜鸟致力于打造全球领先的物流服务企业，为全球商家及品牌、电商平台、消费者及物流公司提供广泛的创新服务及解决方案。经过十年发展，业务遍布国际物流、国内物流、物流科技等多个领域。

4PL企业独特的成本结构：履约成本占比超80%

◼ 菜鸟成本主要由履约成本、劳务成本、折旧摊销及其他组成，其中履约成本近三年占比均超80%，履约成本主要包括采购及管理的仓内操作、干线运输、配送及其他服务相关的成本。2023年劳务成本大幅增长的原因系公司从购买物流服务过渡至聘用额外人员以支持菜鸟速递的增长

◼ 从成本项可以看出，菜鸟较多的履约通过第三方物流企业完成

阿里“1+6+N”体系下重要物流企业，股东背景雄厚

◼ 2023年9月26日，阿里巴巴公告拟分拆菜鸟上市，菜鸟向港交所递交招股说明书，成为阿里巴巴“1+6+N”之后首个正式进入IPO阶段的集团

◼ 菜鸟实际控制人为阿里集团，目前合计持股69.54%，处于绝对控股地位

◼ 通达系各公司均持有菜鸟一部分股权，中通持股0.99%，圆通持股0.9%，申通及韵达分别持股0.74%

物流布局遍布全球，仓网资源丰厚

◼ 10年来借助集团赋能与自身发展，菜鸟形成了从中国到全球、从科技平台到智慧物流网络的转变

◼ 菜鸟在全球物流领域的布局包括e-Hub、仓库、分拣中心、运力、清关、末端驿站、APP等

投资持股遍布物流领域各细分赛道，加强上下游协作

◼ 菜鸟集团持续进行物流领域的投资布局，涵盖快递、跨境物流、冷链、物流平台、即时配送、落地配、供应链、仓储、国际快递、物流设备等多个细分赛道

◼ 2022年以来，菜鸟加速物流领域的投资规模，截至2023年6月30日，菜鸟采用权益法入账的投资达44.27亿元，按公允价值计量且其变动计入损益的金融资产达70.88

亿元

主要管理团队实力强劲，多为阿里高管

◼ 菜鸟管理层与阿里集团管理层高度重叠，表明菜鸟仍处于阿里集团的控制下，一方面在运营上具备独立性，另一方面在配合集团战略发展中有着重要意义

◼ 其中万霖等高管深耕物流领域，在行业内拥有丰富经验

收入稳健增长，已形成国内、国际双轮驱动

◼ 菜鸟收入主要来自于国际物流、国内物流、科技及其他服务三部分业务

◼ FY2021-2022国际收入高于国内，FY2023两者占比基本持平

◼ 2023Q2收入为231.64亿元，同比2022Q2增长34%

阿里贡献近三成收入，外部收入稳健增长

◼ FY2021-2023，菜鸟约30%左右的收入来自阿里巴巴，占比保持稳定

◼ 菜鸟来自外部客户的收入稳健增长，近两年增速均超20%

◼ 外部客户的不断开拓和集团的持续赋能将成为未来营收增长的主要动力

发展历程：从电商履约解决方案出发，从国内走向全球

◼ 由于阿里内部从C2C到B2C升级的需求及外部电商平台对于市场份额的压迫，13年菜鸟网络成立

◼ 14年电子面单的推出为整个快递行业降本增效；15年菜鸟驿站切实解决最后一公里配送问题；16年上门取件满足逆向物流需求

发展历程：由轻资产科技平台走向重资产智慧物流网络

◼ 菜鸟的使命是让天下没有难做的生意，愿景为加速推动物流行业的变革，在世界各地提供顺畅的电商体验，实现全国24小时、全球72小时必达

◼ 自菜鸟成立以来，依靠电商与科技基因，持续赋能整个物流行业

◼ 重资产是物流网络必由之路，菜鸟2019年在全球智慧物流峰会中提出第二个五年战略“一横两纵”，注重端到端能力的构建，加码物流资产的布局

重视固定资产布局

◼ 菜鸟依旧重视仓储与土地等固定资产布局，仓库面积仅次于京东物流，远高于顺丰及中国外运

◼ 转运中心数量在快递公司中位居前列，截至2023年6月30日，公司在全球有大约380个转运中心

土地资产较多，资本开支规模小于快递公司

◼ 菜鸟经营固定资产以土地资产为主，设备等其他资产较少，商业模式与传统快递企业不同

◼ 资本开支基本稳定且少于其他快递物流公司，2021FY至2023FY菜鸟资本开支总体稳定在55亿元左右，与中通、顺丰相比较少，运营模式不同导致其资本开支规模较小

持续赋能快递物流，电子面单开启快递自动化、数字化

◼ 2014年菜鸟推动电子面单诞生，推动快递行业进入自动化、数字化时代

◼ 开启快递自动化：2016-2018年快递行业大规模融资上市，将募集资金投入自动化分拣设备，伴随中科微至等国内企业实现技术突破，大幅提升快递自动化分拣率

◼ 开启快递数字化：电子面单的到来使每一票快递有迹可循，打下数字化基础

◼ ESG：1）据2019年全球智慧物流峰会，截至2019年菜鸟电子面单已经累计服务800亿个包裹，节约纸张3200亿张，帮助全行业节约成本160亿元；2）保护隐私

菜鸟裹裹：与快递公司合作共赢，整合资源形成标准化服务

◼ 菜鸟裹裹将加入到平台的物流、仓储等企业的分散资源整合起来，以统一接口面向消费者，使得服务的标准化程度提高。以前消费者、小商家需要面对许多快递加盟商、云仓，现在只需要面对菜鸟即可

◼ 通达系与菜鸟合作共生，菜鸟裹裹在此基础上拿到大量客户数据，末端用户的信息与资源聚焦在平台，消费者可以在裹裹上自由申请退换货，逆向物流的需求得到满足

菜鸟驿站：快递最后一公里解决方案

◼ 菜鸟驿站为送货上门提供替代选择，解决末端配送中最后一公里的痛点，将遍布社区、校园及农村大量由第三方运营的驿站及智能柜连接到菜鸟物流网络中，促进驿站运营者、快递员、快递公司之间的合作，提升消费者体验，使得配送时效更高，快递成本大幅降低

◼ 截至2023年6月30日，菜鸟驿站日均处理超过8千万个包裹，连接超过170000个驿站

◼ 收费模式：按每个包裹收取技术平台服务费

菜鸟速递：自营快递品牌升级，产品分层有望带来增量

◼ 2023年6月28日，“丹鸟”正式改名为“菜鸟速递”，四大特点：时效快、承诺上门、揽收截单晚、价格普惠

◼ 产品分层有利于公司丰富末端配送方式，使得端到端的全链路可控性更高，也有助于菜鸟在价格力与服务质量的比拼上更具有竞争力

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（特别说明：本文来源于公开资料，摘录内容仅供参考，不构成任何投资建议，如需使用请参阅报告原文。）

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