我们在2023年前三季度就看过江山股份的财报，当时我们认为其前两年的高光时刻基本结束了。今天就再来更新一下，也看一看我们当时说得对不对。

南通江山农药化工股份有限公司（股票简称：江山股份）是历史悠久的国家农药重点骨干企业之一，2001年1月在上交所主板上市。江山股份以农药产业为主线，建有电厂、长江码头、氯碱化工、农药、新材料及其中间体、三废治理等配套齐全的工业设施。

2024年上半年，江山股份的营收同比增长了18.5%，现在的规模只有2022年上半年的六成左右，和2021年上半年差不多。应该说，2024年上半年处在2023年暴跌后的反弹之中。

分产品的情况是，“农药产品”同比增长了10.3%，新单列出来的“新材料产品”成为第二大产品，化工产品、热电产品和贸易业务都在下跌，特别是化工产品的下跌幅度还比较大。

国内外市场都在同比增长，但国内市场的增长幅度较小，主要靠国外市场大幅增长，才取得了较大的反弹效果。2023年占比大幅下跌的国外市场，2024年上半年增长后超过了四分之一，但比2022年上半年还是低了近10个百分点。

不同于营收反弹的是，2024年上半年的净利润同比仍在下跌，只是下跌幅度没有2023年上半年和全年那么夸张了。现在的表现，已经是最近七个上半年中最低的，经营形势当然称不上好了。

分季度来看，营收的下跌是从2022年四季度就开始的，刚好持续了一年（四个季度）之后，在2023年四季度就恢复了同比增长的状态，这样就避免了陷入螺旋下跌的陷阱之中。净利润的表现就更差一些，比营收多下跌了两个季度，当然就存在螺旋下跌的情况了。

还好，离现在最近的2024年二季度的净利润也和营收一样开始同比反弹了。至于说这会不会成为江山股份下半年的常态，就不好预测了；但有一点还是好预测的，那就是几乎很难回到2022年上半年那种巅峰时刻的表现了。

毛利率在2021年增长的基础上，2022年创下了近年来难以想象的32%的峰值；但最近一年半又下跌到14%左右的平台上，虽然2024年上半年的毛利率比2023年有所提升，但效果并不明显，也仅高于2023年，比其他年份都要低。

2020年及以前，其杠杆用得不错，净资产收益率的水平接近毛利率，算是比较优秀的；2021年和2022年就发挥出了“葵花宝典”（年化净资产收益率超过毛利率）绝招，最近一年半的净资产收益率表现，已经大大低于毛利率，但仍然算是较好的表现。

毛利率表现不好的主要原因是，以农药为主的前两大产品的毛利率相对较低，较高的只有热电和化工产品。热电产品的毛利率最高，这对一家农化企业来说，确实有点黑色幽默的味道。这跟几年前一家化工厂的负责人给我介绍，他们公司只有食堂在盈利一样，让人想笑又笑不起来。

2020年的日子并不算好过，主营业务盈利空间也就七个百分点出头，2021年，主营业务空间猛增至近15个百分点，2022年达到了接近27个百分点，创下了多年不见的辉煌。

最近一年半的毛利率重新回到五、六个百分点，甚至不如疫情刚刚爆发后的2020年，但是由于营收规模更高，总体业绩上表现还是要强于2020年的。

其他收益方面的影响不是很大，大多数的年份不错，但也有个别年份，有一定的净损失，总体上对净利润的影响有限。

分季度来看，毛利率是从2022年二季度就开始持续下滑的，最近两个季度才开始反弹。主营业务盈利空间，虽然处在持续大幅下降之中，但截止2024年二季度，还没有出现过亏损。

江山股份“经营活动的净现金流”表现不错，但2024年上半年的表现相对要差一些。他们是这一行中少有的，没有大范围展开固定资产类投资的农化生产企业。当然，只能说没有大量展开，固定资产等投资规模适当增长还是有的。

“经营活动的净现金流”与净利润差异的主要原因是应收、应付和存货等影响因素的变化综合影响。2024年上半年表现不太好的主要原因，与应收项目的增长太快有关。

最近一年半，经营性长期资产的规模有适当增长，2024年上半年末，主要增长的是在建工程。

最大的项目竟然是“供热中心一期项目”，其他直接增加现在产品产能的项目也不多。看来，江山股份对简单的产能扩张，兴趣不是特别大了。

以前只是长期偿债能力较好，短期偿债能力一般；前两年的大额盈利还是有用的，最近两年半的长短期偿债能力都有明显提升。

江山股份的有些负债规模增长不大，2024年上半年末，微增数千万元后还是没有突破十亿元，这和很多同行，通过大额举债来投入新项目，还是有较大不同的。

在其营收大幅增长的2021年和2022年，应收款的增长并不大，2023年末大大降低了应收款。应付款也在大幅下降，只是2024年上半年末又有所增长。由于净利润和现金流量的表现都比较好，2022年和2023年，他们显然是有意降低一些供应链上的欠款，以便给自己的后续经营留有余地。

很多农化类的同行在2021年和2022年行业繁荣后都加大了新项目的投入，江山股份并没有这么做，他们主要是改善现有的资产负债结构。在短期内，再来一次行业大繁荣的概率不大，那么后续就是在行业低迷或者平淡期来拼运营能力，江山股份比同行的优势大吗？或许过不了太久就能看到初步的答案。

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