再看一家经营风电设备的上市公司，运达能源科技集团股份有限公司（股票简称：运达股份）成立于2001年，2019年4月在深交所创业板上市，是一家在新能源领域具有重要影响力的国有上市企业。

运达股份围绕新能源和智能电网、储能、光伏、制氢及综合能源开发等业务，积极打造以新能源和碳排放管理为主的现代化新能源企业。

2024年上半年，运达股份的营收同比增长了22.7%，继续创下新的上半年营收纪录。我们当然注意到，2023年，实际上应该是2022年下半年就开始，运达股份只是营收增长变慢，并没有出现很多同行那种营收下跌的情况。

“风电机组”仍然是运达股份最大的业务，2024年上半年还有2.1%的同比增长，但占比有明显下降。原因是新增的“电站销售”业务成为第二大业务，“新能源EPC总承包”业务有高达七成多的增长，这两大业务分走了不小的营收占比份额。由于其国内市场的营收占比高达98%以上，我们就不做分地区的营收构成对比了。

营收虽然还一直在增长，但净利润还是下降较大的，主要是2023年下降较为明显，2024年上半年只有0.5%的微跌，算是稳住了。

分季度来看，营收增长变慢是从2022年开始的，在接下来的八个季度中，营收增长最高也就10%，还出现过下跌的情况；直到2024年二季度，才又出现了高达37.2%的同比增长。

净利润从2022年四季度开始同比下跌，持续了四个季度之后，最近三个季度处于同比小幅波动的状态。2024年二季度，营收比2022年二季度高出了四成左右，净利润却只有当时的四成，可以说，近两年来，其经营形势还是有重大变化的。

毛利率在波动中呈下滑趋势，但在2023年四季度触底后，2024年的两个季度已经出现了小幅反弹的迹象，不过仍然偏低，结果就导致最近这两个季度的主营业务盈利空间很低。由于其旺季在四季度，如果不出意外，下半年的情况就会好一些。不过，现在的经营环境非常复杂，以前的规律正在失去作用，很多事情都只有发生后才知道了。

在2020年时，毛利率已经持续下跌几年，达到了13.8%的低谷，2021年和2022年反弹明显，但实际上还是只高于2019年和2020年，比之前的年份还是要低不少。不太可能再回到从前了，因为从2023年和2024年上半年看，重新下跌，而且跌破了2020年的水平，继续刷新着新低。

核心的“风电机组”的毛利率同比大幅下跌是重要影响因素，新增的电站销售业务的毛利率不错，发电业务的毛利率很高，只是发电业务的规模太小了。至于说新能源EPC总承包业务的毛利率较低，而且还在下跌，这项业务虽然增长还不错，但随着经济环境的变化，可能并不会继续高速增长了。

主营业务盈利空间的波动是比较大的，2020年时低至0.5个百分点，2021年和2022年超过了5个百分点，这也是当时能创下净利润峰值的主要原因。2023年只有2.5个百分点，2024年上半年低至1.3个百分点，还是比2020年好一些，好的原因主要是期间费用的占比下降了，实际上就是营收增长带来的规模效应在发挥作用。

其他收益方面的影响不是很大，只有2021年和2022年，当时的资产和信用减值损失都比较高，2023年因为毛利率的下跌，资产减值损失也比较高，但是政府补助等收益也在增长，总体上能抵消掉大部分这类损失。

“经营活动的净现金流”表现是不错的，但也在2020年和2024年上半年出现过大额净流出的情况，我们接下来会寻找原因。从2021年开始，固定资产的投资规模就越来越大，直到2024年上半年末，这种情况并没有改变。为了满足大量的资金需求，2022年和2024年上半年都进行了较大规模的净融资，其中2022年通过配售融资约15亿元，其他都是通过银行等间接融资方式解决的。

2024年上半年，“经营活动的净现金流”净流出的主要原因是应付项目大量耗用现金，前四年都是净贡献的，这可能和行业形势，甚至是整个经济形势有关，供应商们不是那么愿意配合了，可能好多供应商也是没有实力来配合了。

固定资产的规模快速增长，在建工程的规模在2023年末达到峰值后，2024年上半年末开始了明显下降，整个经营性长期资产也比年初有明显下降。他们上半年发生过出售子公司股权，也搞过售后回租等操作，由于这些情况比较复杂，我们就不展开看了。

在甘肃的三大项目均已完工，这些项目究竟能贡献多大的营收和净利润，胡后续期间的财报中就可以看到。后续在建的项目规模不是太大了，如果不新开工大型的建设项目，其大规模产能建设的步伐就会慢下来了。

不慢是不行的，因为运达股份的长短期偿债能力都比较成问题了，资产负债率虽然有所下降，但仍然超过了八成，短期偿债能力指标也不太好看。2024年上半年末的指标改善，可能与其“缩表”（总资产下降）有一定的关系，这和前面的经营性长期资产减少，以及后面要看到的应收应付项目总额在减少有关。

最大的流动资产项目是应收账款，但也只有应付票据及应付账款的一半，运达股份经营中的相互欠款规模太大了，应付款总得付，应收款就可能有坏账的风险。好在运达股份的短期有息负债并不高，合同负债（预收货款）只需要按期交货就行了，如果第二大流动资产—存货的周转不出问题，运达股份的短期偿债能力还是相当强的。

存货的规模在2023年末达到72亿元之后，2024年上半年末有所下降，但占流动资产比并没有下降，反而创下了新高，我们有必要看一下存货的构成情况。

运达股份的主要存货是“发出商品”，变化并不大，这类业务很快就会转为营收；原材料有所增长，但“在产品”大幅下降，其他项目的变化不大。在产品的下降是不是说明生产装置的开工情况不是很好呢？一般情况确实是这样。

在2023年末之前，应收和应付项目都在快速增长，运达股份把“供应链融资”用到了极致，但2024年上半年末却在大幅下降，前面已经说过可能的原因了，这里就不重复；应收账款也有下降，但下降的金额要小得多，结果就导致“经营活动的净现金流”出现净流出的情况。

合同负债（预收货款）的金额持续增长，这当然是好事，说明下半年的销售情况可能会好于上半年。但前面看到“在产品”又有下降，两种相反的信号让人有点搞不清状态，或许是交货的时间比较长，运达股份暂时还不那么着急组织生产，这当然只是开个玩笑，具体的情况我们真不清楚。

把“供应链融资”用到了极致，运达股份就不用再搞太多的有息负债了；由于物极必反，谁也不可能全部依靠“供应链融资”，2022年末和2024年上半年末还是净增了不小的有息负债。相对来说，其有息负债的规模并不高，主要还是以长期借款为主，和其极高的应付款相比，不是那么重要。

运达股份的情况就是这样，看起来其经营情况还不错，实际上也面临着很大的压力，除了存在后续增长动力的问题之外，经济环境变化导致其坏账风险等增长的压力也不小。

声明：以上为个人分析，不构成对任何人的投资建议！