富凯摘要：500多家基金抛售、超万人投资者离场，徽酒龙头古井贡酒还有多少想象空间？
作者|欧文
安徽白酒龙头古井贡酒主打系列之一的黄鹤楼最近有点“烦”。原因之一便是黄鹤楼酒业一款酒名为“武汉船机特供”的白酒涉嫌欺诈营销一度冲上微博热搜。
或许是自知“理亏”，对此公司并未正面回应，而是悄然将涉事产品从黄鹤楼酒业官网下架。然而其麻烦可能远不于此，作为古井贡酒收购的企业，黄鹤楼酒业去年是业绩对赌的最后一年，而从上半年公布的数据看，有分析称其完成对赌的难度不小。
截至目前，古井贡酒尚未披露2022年业绩快报。最新财报显示，2022年前三季度古井贡酒营收为127.7亿元。综合24家券商近半年的业绩预测，2022年全年营收或超过160亿元。其去年营收为132.7亿元。
“提心吊胆”的收购2015年，彼时古井贡酒的销售收入刚过50亿元，距离其百亿销售目标尚差一半。为了加速跻身百亿俱乐部，公司在2016年收购了有“荆楚第一酒”之称的黄鹤楼酒业51%股份。黄鹤楼酒业也成为古井贡酒拓展安徽省外市场的重要举措。
根据协议，2017年至2021年，黄鹤楼酒业要分别完成营业收入8.05亿元、10.06亿元、13.08亿元、17.01亿元和20.41亿元，均含税，即营业收入增幅分别要达到25％、30％、30％和20％。同时，黄鹤楼酒业每年的销售净利率（当年实际实现的净利润/营业收入）不低于11％。
面对新主，黄鹤楼酒业的表现只能算得上差强人意，连续三年“精准”完成了业绩承诺，每年营业收入均比承诺值高出100万元至200万元。
因为疫情原因，古井贡酒更改了业绩承诺，该年不作为黄鹤楼酒业经营指标考核年度并顺延。当年黄鹤楼酒业实现含税收入5.83亿，较同期下降55.27%。此后一年，黄鹤楼酒业继续精准完成业绩承诺。
按照协议，黄鹤楼酒业在去年的营业收入要完成20.41亿元。由于当前古井贡酒尚未披露年报，但根据半年报显示，黄鹤楼酒业上半年营业收入为8.86亿元，完成率仅43%。
那么收购黄鹤楼酒业对于古井贡酒拓展省外市场有多大帮助呢？数据显示，近300亿规模的湖北白酒市场，除“茅五洋”等全国性品牌外，湖北当地酒企也占据重要地位。如劲酒、白云边营收均在50亿元以上，第二梯队的稻花香在2022年预估营收在40亿元左右。而作为湖北唯一的“中国名酒”的黄鹤楼能否突破20亿大关有待证实。
就在这关键时刻，黄鹤楼又在不该发生的地方“翻船”，即开头写的“专特供”酒。据了解，这主要是“白酒黄金十年（2003-2012）”期间，以特供渠道方式出现的偏定制化政策性产品。但是随着2013年国家政策禁止，该类酒逐渐转入“地下”。此后国家再三明确白酒企业不准使用“专特供”字样标签进行生产。业内人士称，“打擦边球”或许并不光彩，但市场需求往往令许多企业愿意“冒险一试”。
黄鹤楼到如今仍在钻这种空子，或许说明企业管理存在的问题和管理者心态。
此外，古井贡酒和黄鹤楼酒业的部分产品在名称、售价等方面十分相似，甚至销售区域也有重合，市场对此次并购是否存在同业竞争也颇有微词。
“难以突破”的天花板说回古井贡酒自身。作为安徽省内白酒龙头，地位仍然稳固。财报显示，2022年前三季度，古井贡酒营业收入为127.65亿元，同比增长26.35%；净利润26.23亿元，同比增长33.2%。
古井集团董事长梁金辉公开表示，2023年为集团“改革深化提升年”，要拿下200亿元，向更高目标奋力进发！
要想达到更高目标，古井贡酒唯有拓展版图，进军全国市场，为此公司在销售端投入可谓大手笔。数据显示2018-2021年，古井贡酒销售费用分别为26.83亿元、31.85亿元、31.21亿元和40.08亿元，同比增长分别为23.61%、18.73%、-2.01%和28.42%。2022年前三季度，古井贡酒的销售费用高达36.24亿元，占总营收比例超过28%。而同期泸州老窖的销售费用仅20亿元。此外，古井贡酒还连续八年登陆春晚，可见公司全国化的决心。
但是，从实际数据来看，古井贡酒并没有真正走出当地。年报显示，2017年至2021年及2022年上半年，古井贡酒华中地区的营收占比分别为89.98%、90.57%、89.53%、87.6%、85.23%和87.51%。
实际上，古井贡酒早在2000年就已经开始全国化布局，过去20多年仅拓展到周边的几个省，其他的地方基本上都是全军覆。不难看出公司市场营销能力和拓展深耕水平。
因此，中国食品产业分析师朱丹蓬表示，从中长期战略角度来看，虽然古井贡酒营收净利均有所增长，但由于区域性以及市场规模已经触及天花板，因此，古井贡酒不具备可持续发展的核心竞争力。
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