从本期起，我们将介绍由雷格·梅森基金管理公司组织的年度投资大会。该大会在2003年发起，2004年开始命名为《思想领袖论坛》。在1995-2005年间美国表现最好的股票中，雷格·梅森公司名列第13位，而高通公司才列15位。这当然与曾连续15年击败标普指数的比尔·米勒的明星行为有关。比尔·米勒受芒格等人的影响，喜欢复杂科学，他与另一位同道麦克·莫布森作为《思想领袖论坛》的主持人，邀请各学科与行业的精英专家共同探讨投资。以下为2003年的论坛内容，共有10万多字，可谓特别报道。

未来展望和大会结束发言以及会后发言

——雷格·梅森公司2003年投资大会

让我们考虑一下人们在市场中讨论效率时“效率”一词的使用。有效市场假设的领袖人物之一理查德·罗尔（Richard Roll)曾说：“我曾亲自拿自己和客户的钱在市场出现如学院派所描述的结果可预测的异动时进行投资，但我没有在这些假定的市场无效中赚到一分钱。任何的市场无效都应是可以利用的机会，如果投资者无法通过系统性方法从中发掘出机会，很难说股价并未完全体现出信息。现金投资策略并没有产生学术论文中所认为的应当出现的结果。”（《华尔街日报》，2000年12月28日）

这里有个关键词——“系统性”，不少学术论文发现了这些方法，论文作者宣称，如果你在过去的某个时候能够按照这些方法来进行投资，你将获得超额的利润。正如罗尔所说的那样，当你试着把这些方法用于实践的时候，它们从来都不起作用。市场总是比这些特殊策略要聪明，尽管事实显示，你在对历史进行测试时这些方法似乎应能起作用。

经济学家布莱克·勒巴朗（Blake Lebaron)曾进行了一些有意思的研究。他与圣大菲研究所有往来，大约10年前，他研究了许多技术交易方法。大多数市场专家、价值投资者、金融教授都认为技术交易法无法获得成功，如果技术方法确实有用，应该存在许多赚了大钱的技术派交易员，但事实是这类投资者并不多。布莱克发现有一些技术交易方法确实能起作用（但并不多)，其中最有用的一种技术方法是简单移动平均数（Simple Moving Averages）。他在一篇非常有名的论文中公布了这个发现。大概两三年前，一些学术界人士决定重新审视一下布莱克所进行的研究，因为自那以来统计学已经有了新的发展，他们使用最新的统计工具来检验他的方法。令人感到意外的是，他的方法和数据都通过了检验！今天他们决定重新进行布莱克的研究，然而，当研究最新的数据时，他们发现在布莱克公布了他的论文大约一个月之后，他的技术方法就不再起作用了。他们继续测试了大概1,100种技术方法，最终发现没有一种方法能带来超额的回报。市场相当有效。

这让我们重新回到了价值投资及其意义的问题上来。人们告诉我们，我们并不是纯粹的价值投资者，因为我们的投资组合中持有一些成长股。对于这一点，我们完全认同沃伦·巴菲特的观点，因此我将引用他讲的一段话。

“不管适当不适当，‘价值投资’这个名词常常被人引用，一般而言，它表明投资人以较低的股价/净值比或是市盈率或是高的股息收益率买进投资标的，很不幸的是，就算具备以上所有的特点，投资人还是很难确保所买到的投资标的确有此价值，从而确信他的投资是依照取得企业价值的原意在进行。与此相对应，以较高的股价/净值比或是市盈率或是低的股息收益率买进投资标的，也不一定就代表不是一项有‘价值’的投资。”（参见《巴菲特致股东的信：股份公司教程》）

#2003年雷格·梅森思想领袖论坛·62

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主编 | 张志雄

编译 | 傅友兴

编辑 | 周艳 付心怡