作者：潘妍

出品：全球财说

9月初，京东集团（JD. US；09618. HK）发布公告称，子公司京东产发拟以每股4.35港元的价格收购中国物流资产（01589. HK）26.38%的股份，交易总代价39.87亿港元（约33亿元）。

近一年，京东在物流网络布局上一路飞驰。但物流行业本身自带的重资本、高投入等特性，导致物流板块仍处持续亏损状态。

根据京东物流（02618. HK）中报告显示，2021年上半年，京东物流经调整后净亏损逾15亿元。

自2007年自建物流体系至今，京东前后花费数百亿。2021年5月，京东物流实现上市，但股价却一路下行，期间跌幅一度超45%，市值蒸发1200亿港元。

虽然，随着京东物流中报披露，其股价有所回调，但整体仍呈下跌。

图片来源：Wind

2021年上半年，京东物流实现营业收入484.72亿元，同比增长53.7%；但期间亏损仍为152.14亿元。

图片来源：京东物流2021年半年报

对于巨额亏损原因，京东物流表示，主要与报告期内公司长期加大网络基础设施、供应链技术研发等投入，以及与录得的可转换可赎回优先股价值变动有关。

2021年上半年，京东物流录得可转换可赎回优先股公允价值变动亏损128.44亿元。

值得注意的是，若剔除该项金额，京东物流仍有15.02亿元的亏损，而2020年同期为盈利19.82亿元，由盈转亏。

图片来源：京东物流2021年半年报

同时，京东物流的毛利率也下滑明显。2021年上半年，京东物流的毛利率仅为3.7%，较去年同期12.9%的毛利率下降9.2个百分点。

京东物流之所以难以盈利，或与其重资产的自营模式相关。

2021年上半年，京东物流营业成本为467亿元，逼近同期484.72亿元的营收额。且上半年营业成本69.9%的增长率也远超过营收53.7%的增长率。

近些年，京东物流为了高速扩张物流网络，人员成本、运营成本也随之水涨船高。

截至2021年6月30日，京东物流的仓库数量达到1200个，配送站7800个。京东曾在财报中提到，一年间京东物流仓库数量增加了450个，相当于京东过去10年间的仓库增长量。

中报显示，2021年上半年，京东物流的租金成本同比增长60.4%至45亿元。

此外，截至2021年6月30日，京东物流员工人数共27.36万人，其中拥有自有配送人员约20万人。庞大的员工体系大大增加了京东物流的薪酬成本，2021年上半年京东物流员工薪酬开支为172亿元，同比增长48.6%，占营业成本35.48%。

即便如此，京东物流仍需要大量使用第三方配送，同期京东物流的外包成本为190亿元，同比增长94%，占营业成本39.20%。

上市之初，京东物流一直以“中国最大的一体化供应链物流服务商”自居。

结合过往数据，2018年-2020年，京东物流一体化供应链客户的收入占比始终高于75%。2021年上半年，该项收入达到336亿元，营收占比69.32%，同比增29.6%。

但实际上，“以储代运”为核心的一体化供应链物流仅是中国物流服务市场的一个细分市场，在中国市场集中度较低。灼识咨询报告显示，京东物流2020年在该市场的份额仅为2.7%，前十大企业占比合计也仅9%。

相较之下，顺丰与通达系为代表的快递模式则占据了更大的市场。中泰证券研报显示，2020年，通达系五家快递公司承载的电商件业务量约为京东商城总订单量的19倍。

除此之外，和所有“京东系”上市公司一样，京东物流与母集团的紧密的关联交易一直被外界诟病。在本次中报里京东物流也特别指出，公司在外部拓展方面已小有成效，上半年外部客户收入来源提升明显。

中报显示，2021年上半年，京东物流外部客户收入265亿元，同比增长109.6%。不过，非外部客户仍占据近半的总营收，占比达45.3%。

非外部客户营收占比居高不下，对京东物流最直观的影响就是只增不减的应收款。

中报显示，2021年上半年，京东物流的贸易应收款为127.86亿元，同比增加138.06%。其中，应收关联方贸易款项为68.98亿元，占比53.95%，同比增长7317.20%。

值得一提的是，这其中包含分拆完成后，合并财务报表入账的来自京东集团的贸易应收款项。图片来源：京东物流2021年半年报

图片来源：京东物流2021年半年报

结合过往数据，2018年-2020年，京东物流来自京东集团、京东数科、爱回收、达达集团这4家关联企业的应收款项合计额分别为1.8亿元、107亿元、108.1亿元，在2019年的增幅高达5813.24%。

图片来源：京东物流招股书

2018年-2020年，京东物流营业收入中来自这4家关联企业合计金额分别为265.67亿元、308.35亿元、393.75亿元，营收占比持续在5成以上。

值得一提的是，京东物流在招股书中提到，根据供应链解决方案及物流服务框架协议，2021年-2023年，京东系公司向京东物流支付的交易金额预计分为522亿元、669亿元、841亿元。

京东物流的巨额亏损也拉垮了母集团的盈利能力。

京东集团中报显示，2021年上半年，京东集团实现营业收入4569.77亿元，同比增长31.60%；合并经营利润总额19.61亿元，降幅达73.37%。

分板块来看，除京东物流之外，京东集团新业务也呈持续亏损“烧钱”状态。

图片来源：京东集团2021年半年报

2021年一季度，京喜事业群首度被纳入京东集团的新业务中，致使新业务亏损进一步扩大。2021年上半年，京东新业务经营亏损升至53.02亿元。而在2020年末时，该项亏损额为24.98亿元，仅半年时间，已较2020年全年亏损额多了超过一倍。

不过，《全球财说》发现，这两大亏损业务或与京东集团极力渗透下沉市场有关。

现京东集团总裁徐雷在刚担任京东轮值CEO时，迅速重启下沉市场战略，推出包含主打社交电商的京喜APP、主打社区团购的京喜拼拼、以及京喜通、京喜快递4大业务的京喜事业群。

中报显示，截至2021年6月30日，京东集团过去12个月的活跃购买用户数达到5.32亿，较去年同期净增了1.15亿。

这其中，超70%的活跃用户所购买的商品被送达三至六线城市。

有分析认为，京东物流目前“跑马圈地”式建仓，以及对京喜的推广，均是为了更进一步渗透下沉市场、全面打通供应链。

这一点，从京喜事业群的负责人陈岩磊身上就能看出端倪。其个人介绍显示，陈岩磊还兼任京东物流-京喜达快递事业部负责人，亦是曾经的京东物流华南区负责人。

除此之外，京东在地产、仓储业务方面的投入显著加大，尤其是物流地产领域。

本月初，京东集团发布公告称，子公司京东智能产业发展集团将收购中国物流资产已发行股本的26.38%股份，售价每股4.35港元，总交易价为39.87亿港元（约33亿元）。

此前，京东产发及其一致行动人就已持有中国物流资产10.64%的股份。若此次交易完成后，京东产发将持有中国物流资产37.02%股份，为其第一大股东。

在联合公告中，中国物流资产表示，由于京东产发与中国物流资产有类似的业务模式，京东方认为，获得中国物流资产50%或以上投票权将促进中国物流资产与京东的整合。

图片来源：中国物流资产公告

公告还提到，倘若京东产发于综合文件发出后的4个月内，获得不少于90%要约股份及不少于90%无利害关系股份的有效接纳，可对中国物流资产行使强制性收购，将中国物流资产私有化。

对此，有业内人士认为，此次京东的收购或是巩固旗下京东物流的行业龙头地位。

不过，事实上，京东此次对于物流地产的布局只是物流巨头对于物流地产行业跑马圈地的冰山一角。其中，光今年上半年就发生了多笔与物流地产相关的大宗交易。

今年1月，黑石集团（BX. US）通过子公司以40.62亿收购富力广州国际机场综合物流园70%股权；今年3月，苏宁易购（002024. SZ）牵手普洛斯设立38亿元物流地产基金；今年4月，万科企业（02202. HK）继续向全资子公司万科物流增资63.2亿元；今年6月，远洋资本斥23.12亿全盘接手红星美凯龙（601828. SH；01528. HK）旗下物流资产；今年7月，新宜中国与高盛共同收购两批资产规模合计4.88亿美元的中国物流地产项目。