2025年2月7日，颖通控股有限公司（以下简称“颖通控股”）更新了其向港交所主板递交的上市申请。作为中国内地、香港及澳门综合市场最大的香水品牌管理公司，以及中国第三大香水公司，颖通控股的上市之路备受市场关注。然而，其在上市前夕的突击分红行为，却引发了市场的广泛讨论。

超级隐形冠军线上销售短板凸显

回顾颖通控股的成长史，其发展迅猛，成长史堪称传奇。

1987年：颖通控股正式成立，初期专注于香水代理业务。

2010年：颖通控股战略性地拓展了业务范畴，新增护肤品及彩妆品类，并成功签约多个国际知名品牌，进一步丰富了产品线。

2015年：颖通控股紧跟时代步伐，加大了在线上电商领域的布局，成功入驻天猫、京东、小红书等主流电商平台，实现了销售渠道的多元化。

2022年：颖通控股迈出了品牌创新的重要一步，推出了自有品牌Santa Monica，正式进军香水及眼镜市场。

2024年：随着业务的持续扩张，颖通控股管理的品牌数量达到了66个，包括Hermès、Van Cleef & Arpels、Chopard、Albion及Laura Mercier。

目前，颖通控股的核心业务聚焦于香水领域，紧随其后的是彩妆、护肤品以及眼镜产品。以截止2024年9月30日止6个月的数据为基准，其营收构成中，香水占比高达83.1%，彩妆占比10.5%，护肤品占比5.7%，而眼镜产品则占据了1%的市场份额。

根据权威市场研究机构弗若斯特沙利文的报告，颖通控股在中国内地香水市场上占据了约8.1%的市场份额，位居品牌管理公司之首，堪称“隐形冠军”。

值得关注的是，尽管颖通控股在香水行业中占据领先地位，但其线上销售能力的不足却成为制约其进一步发展的短板。

颖通控股的线上渠道分三块，分别为直营渠道的网店，零售商渠道的线上零售商和分销渠道的线上分销商。

招股书显示，2022-2024财年，颖通控股直营渠道的网店营收占比分别为10%、7.3%和6.8%；线上零售商的营收占比分别为22.2%、21%和17.6%；线上分销商的营收占比分别为15.3%、15%和11.6%；三年线上合计营收占比分别为47.5%、43.3%和36%。其营收占比均成下滑趋势，且下降较为明显。

在数字化浪潮席卷零售行业的背景下，线上渠道已成为品牌增长的重要引擎。然而，颖通控股的线上业务表现相对滞后，未能充分抓住电商和社交平台带来的增长机遇。这一短板不仅限制了其市场渗透率的提升，也可能在未来竞争中削弱其与新兴品牌的抗衡能力。如果未来颖通控股不能及时补齐线上销售的短板，这一短板或将成为制约其发展的重要瓶颈。

随着消费者购物习惯的进一步向线上迁移，以及新兴品牌通过数字化手段快速抢占市场，颖通控股若无法在线上渠道实现突破，可能会错失重要的增长机会，甚至面临市场份额被蚕食的风险。

突击分红6.31亿元，超三年净利润之和0.81亿元

据招股书显示，2022财年至2024财年，颖通控股分别向控股股东刘钜荣夫妇（上市前持股100%）分红1.28亿元、1.89亿元和3.14亿元，累计分红高达6.31亿元。而同期，颖通控股的三年净利润之和仅为5.5亿元。这意味着，颖通控股在近三个财年的分红金额比净利润还多了0.81亿元。在企业即将上市的敏感时期，如此大规模的分红行为显得尤为引人注目，引发了市场对颖通控股上市动机及资金状况的深度质疑。

从一方面来看，颖通控股的分红策略可能是为了回馈控股股东多年来的付出与承担的风险。刘钜荣作为公司创始人，自1988年在北京开设第一家香水精品专柜以来，便深耕香水行业，逐步将颖通控股发展成为行业巨头。这一分红行为可以被视为对股东长期支持的回报，尤其是在公司即将上市的关键节点，控股股东可能希望通过分红实现部分收益。

然而，另一方面，如此高额的分红也引发了市场对其现金流状况的担忧。毕竟，分红会直接消耗公司的现金储备，而充足的现金流对于企业的日常运营和长期发展至关重要。尤其是在当前全球经济环境复杂多变的背景下，国际贸易形势不确定性增加，中国经济也面临多重挑战。企业更需要未雨绸缪，储备充足的现金以应对潜在的“黑天鹅”事件，确保在复杂市场环境中保持稳健运营和抗风险能力。颖通控股在此时选择大规模分红，是否会影响其未来应对市场波动的能力，值得深思。

此外，突击分红可能被视为一种利益输送行为。控股股东在公司上市前获取高额分红，而新股东则需要在公司未来的经营中承担相应的风险。这种行为可能会对新股东的利益造成潜在影响，引发市场对股权结构和公司治理的担忧。

在上市前夕选择突击分红，颖通控股的这一操作不仅让人质疑其资金管理的合理性，也可能影响投资者对其未来增长潜力的信心。尽管分红在一定程度上体现了公司对股东的回报，但在IPO前将大量利润分光，随后又通过资本市场募资“补血”，这种操作难免让市场怀疑公司是否真正具备可持续的盈利能力。对于投资者而言，颖通控股的上市固然充满吸引力，但其背后的财务策略和治理逻辑仍需谨慎审视。毕竟，资本市场的信任不仅建立在短期回报上，更依赖于企业长期的财务健康与战略规划。

香水市场高增长背后的隐忧

颖通控股作为中国第三大香水公司，其业务涵盖香水品牌的代理、分销及零售。近年来，随着中国消费者对高端香水需求的增长，颖通控股的业绩表现亮眼。

招股书显示，2021年至2023年，颖通控股营收从18.5亿元增长至2022年的21.3亿元，再到2023年的24.5亿元，年均复合增长率达到15%。具体来看，2022年营收同比增长约15.1%，2023年同比增长约15.0%，呈现出稳步上升的态势。与此同时，净利润也从2021年的2.8亿元增长至2022年的3.2亿元，并在2023年达到3.7亿元，年均增长率保持在两位数水平。

然而，香水市场的高增长背后也隐藏着诸多挑战。

首先，香水行业高度依赖品牌授权，颖通控股的主要收入来源是代理国际知名香水品牌。这种模式虽然降低了品牌建设成本，但也使得公司对品牌方的依赖性过强，一旦品牌方调整授权策略，公司的业务将受到重大影响。

其次，随着国内香水市场竞争加剧，新兴品牌和本土品牌的崛起，颖通控股的市场份额可能面临挤压。

此外，香水作为非必需品，其消费需求受经济环境影响较大，未来增长的不确定性较高。

尽管从市场前景来看，中国内地目前是全球增长最快的香水市场之一，2023年市场规模已达207亿元，同比增长22.5%。预计到2029年，市场规模有望进一步扩大至515亿元。颖通控股凭借其在品牌管理和渠道建设方面的优势，有望在这一快速增长的市场中继续扩大份额。

然而，随着市场竞争的日益加剧，公司也面临着不断提升品牌运营能力和市场适应性的压力。如果未来，颖通控股的香水业务受到波及，而其他护肤、彩妆业务因营收占比较低，短期内很难弥补其下滑缺口。