今天，我们通过五粮液这个案例，来研究一下白酒行业的产业逻辑，以及估值特征

五粮液主要从事白酒生产和销售，1998年于深交所上市，被称为“浓香第一酒”

旗下的产品有普五、1618、五粮醇、五粮春等。其实控人为宜宾市国资委，股权结构如下

其上游主要原材料为川红粮、糯米、大米、玉米、小麦等粮食，下游客户为经销商（经销）和消费者（直销）

其中，向前五大供应商采购金额占总采购的比例为17.97%，前五大客户的销售额占总销售的比例为10.86%——可见，上下游集中度都不高

直接来看基础数据——2015年至2018Q3，营收分别为216.59亿元、245.44亿元、301.87亿、292.5亿元，同比增速为3.08%、13.32%、22.99%、33.09%

净利润分别为64.1亿元、70.57亿元、100.86亿元、99.63亿元，同比增速为5.81%、10.09%、42.92%、37.14%

经营活动现金流量净额分别为66.91亿元、116.97亿元、97.66亿元、38.77亿元；毛利率分别为69.2%、70.2%、72.01%、73.47%

其中，收入以高端白酒为主，其次是中低端酒。

五粮液上市至今，已经超过20年，我们将其基本发展历程划分为五个阶段，挨个来看：

1998年至2002年，公司上市初期；

2003年至2008年，国内白酒行业成长期；

2009年至2012年，金融危机后的复苏爆发期

2013年至2014年，行业滑铁卢，进入调整期；

2015年至2017年，行业复苏回暖

梳理本案的基本面信息，必须将以下几个问题思考透，才能看懂本案背后的逻辑：

本案，是分析ROIC的一个样本范例：五粮液的ROIC，为什么长期高于ROE？

其ROE&ROIC在四个阶段分别经历了下降、上升、下降、上升的趋势。这每一次趋势变化的背后，是由什么导致的？

五粮液第二阶段的ROIC大幅飙升，甚至超过了让人大跌眼镜的100%，这是怎么做到的？

从营收及净利润增速来看，2002、2005、2013、2014这4年净利润增速为何为负？

从净利润和现金流来看，2009年起，其经营性现金流开始大幅高于净利润，发生了什么？

从资产层面来看，五粮液的账面货币资金占比巨大，且逐年增大。账面这么多的现金，对它的资本报酬率有什么样的影响？

历史上，白酒指数有两次下滑。一次在2007年至2008年，但是当时五粮液仅有增速出现了放缓，其他各项指反而还在上升阶段

另一次在2013年至2014年，各项指标却全面回落，两次白酒指数的回落，五粮液的表现却不同，这背后是为什么？

截至目前2018年第三季度，五粮液的营收增速保持在33%左右，在如此高的增速之下，它的估值PE却一直在回落，这背后的原因是什么？

预知后续，且听下回分解

不构成任何投资建议，股市有风险，入市需谨慎