作者：潘妍

出品：全球财说

3月29日，光明乳业（600587. SH）发布2020年年度报告。

虽然实现营收净利双增长，但政府补助2亿元占净利超过30%，同时，海外子公司新西兰新莱特亦实现净利超3亿元。

另外值得注意的是，光明乳业的大本营上海区域经销商数量在2020年出现大幅减少。

2020年，光明乳业实现营业收入252.23亿元，同比增长11.79%；归属母公司股东净利润为6.08亿元，同比增长21.91%；扣非净利润为4.65亿元，同比增长0.02%。

图片来源：光明乳业2020年年度报告

虽在报告期内实现营收净利双增长，但需要注意的是，光明乳业在2020年获得政府补助2.01亿元，约占净利润的33.06%。同时，光明乳业持股39.02%的海外子公司新西兰新莱特，在报告期内实现营收63.21亿元，实现净利润3.03亿元。

若去掉这两项指标贡献，光明乳业2020年业绩可能就没那么“亮眼”。

结合过往数据来看，自2015年起，光明乳业净利润便呈“过山车”式变动。

2015年-2020年，公司净利润增速分别为-26.66%、34.63%、9.6%、-44.87%、45.84%、21.91%。

图片来源：Wind

从营收结构来看，2020年，液态奶为光明乳业的主要营收来源，实现营业收入142.69亿元，同比增长3.39%；其他乳制品实现营业收入77.89亿元，同比增长23.9%；牧业产品实现营业收入20.27亿元，同比增长21.43%。

图片来源：光明乳业2020年年度报告

从上图数据中也能看出，光明乳业系列产品毛利率全面下滑。其中，营收占比超5成的液态奶产品毛利率下滑超7个百分点。

分地区来看，上海地区实现营业收入68.02亿元，同比增长15.21%；外地实现收入118.88亿元，同比增加2.94%；境外收入为62.93亿元，同比下降44.51%。

值得注意的是，上海作为光明乳业的大本营，该区域经销商在报告期内却出现大幅减少。2020年，光明乳业上海经销商数量减少90个至416个。

截至2020年12月31日，光明乳业存货为28.62亿元，同比增长24.07%，高于营收增速，其中主要是原材料和产成品。

此外，结合过往数据，光明乳业资产负债率持续在60%上下徘徊。2020年，光明乳业资产负债率为56.1%。

有息负债方面，短期借款为13.14亿元，长期借款为4.77亿元，应付债券为8.34亿元，合计26.25亿元。

近几年，低温奶市场增速显著高于常温奶。据天猫商城提供的数据显示，2020年，常温奶的销量同比增长了50%，而低温奶的销量则同比增长150%左右。

光明乳业在低温奶产品包括致优娟珊牛系列、优倍鲜奶、基础鲜牛奶系列涵盖高中低端三档，产品结构层次分明，便于拓展不同细分市场。

3月16日，光明乳业发布一则非公开发行A股股票预案公告。

内容显示，光明乳业拟申请通过非公开发行A股股票的方式募集资金不超过19.3亿元，其中将拿出逾13亿元用于奶源牧场建设。

图片来源：光明乳业公告

光明乳业表示，奶源基地的建设可以加强公司产品质量的把控实现产品多元化，以及满足日益增长的低温产品消费需求。

早在2019年12月，光明乳业就曾以7.5亿元的成交价，竞得江苏辉山乳业以及江苏辉山牧业相关资产，以增加奶牛存栏数，完善华东、华北地区奶源基地布局。

从乳企整体市场看来，光明乳业只是乳企奶源热潮中的一个缩影。近些年，国内乳企纷纷在奶源上狠下功夫，或是像光明乳业这般自建牧场，或是选择收购。

蒙牛乳业（02319. HK）早于2017年就将奶牛养殖企业现代牧业（01117. HK）收之麾下；2020年又增持中国圣牧（01432. HK），成其最大单一股东。同时，蒙牛乳业不忘积极“跑马圈地”，在内蒙、河北、河南、山东、黑龙江等地建立新牧场和新的加工产业网络。从而实现对上游优质奶源的整合。

而乳企另一巨头伊利股份（600887. SH）在2020年认购中地乳业（01492. HK）股权，成为其最大股东。同年，其控股公司优然牧业又拟向港交所递交了IPO申请。

由此可见，对于大部分乳企来说，随着原奶价格上涨和低温化趋势渐显，其对于稳定、优质奶源供应地的需求也在增加。而加大对奶源的布局、减少成本消耗成为乳企的当下之急。

前几日，蒙牛乳业也披露了2020年年度报告。2020年，蒙牛乳业实现营业收入760.35亿元，净利润为35.25亿元。

如此一来，与双寡头相比，无论是在牧场资源，还是在业绩和渠道上，光明乳业都不占什么优势。

高级乳业分析师宋亮表示：“光明市场终端的动销能力和品牌塑造能力较弱。特别是在渠道管理和铺货效率与深度上，光明比伊利、蒙牛差一大截；另外，任何一个企业的制胜完全依靠的是大单品，只有大单品发挥好了，才能发挥出规模效应，才能降低成本，提高收益和利润情况。”

截至2021年4月6日，光明乳业报收18.85元，涨幅2.28%，总市值为230.82亿元，市盈率为37.99倍。