导读

嘉宾介绍：王亮亮，方正中期研究院农产品团队负责人、首席研究员。期货投资咨询号Z0017427，金融硕士，曾就职于国内头部农牧企业担任期现分析师、交易员，期现实操经验丰富，对饲料养殖及油脂油料产业链有较完善的投研体系以及分析框架。郑商所油菜籽、菜籽粕、菜籽油高级分析师，大商所生猪优秀分析师、玉米期权讲师、大商所十大投研团队成员，期货日报最佳分析师。多次接受CCTV2、期货日报、文华财经等知名媒体采访，在期货日报、粮油市场报、文华财经等知名媒体发表百余篇深度研究报告。

核心观点：豆粕在四季度供需预计由宽松局面逐步转为平衡，豆粕下方空间预计不大，可能在2850~2900，阶段性供过于求的格局不太好扭转。除非中美贸易摩擦升级，否则暂时看不到豆粕有上涨的驱动。

正文

本文来自于11.03晚上“牛转钱坤”直播中关于油脂油料的分享内容。

近期美豆走势非常弱，进一步往下跌，即将突破前低位置，接下来分析造成美豆价格低的原因以及后市的展望。

1、油粕整体情况

首先从资金角度来讲，CFTC大豆非商业持仓还是在空美豆，对于油脂还是持多行为，对于豆粕也是偏空的。主要是今年油脂题材炒作空间更多。

从全球油脂的供需平衡来看，油籽供应充足，油脂和蛋白粕的上游原料端是不缺的。特别是大豆增产比较明显，菜籽产量还是维持在非常高的水平。所以从油籽端来讲，库销比已经回到了18、19年的水平。对应美豆价格跌到1000附近是正常的水平。

从种植成本来讲，2000年以来，美豆种植收益为负值虽不罕见但也绝非常态。2024/25年度，美豆生产成本总计为1155美分/蒲附近。今年6月下旬以来，CBOT大豆持续跌破成本线，一定程度上对美豆形成支撑。

从天气来看，今年前期巴西降水比较少，播种进度缓慢。但是10月份以来，降雨在好转，所以播种进度有所加快。今年的种植面积是增的。

按照今年市场对于气候的预估，如果不发生强拉尼娜，今年南美大概率会丰产，连续两季丰产的话，美豆持续跌破成本线也很正常。

另外，美豆的保险情况来看，美国对于美豆的保险价格基本上在成本1130附近，所以如今跌破成本线至1000，影响不大，而且保险的覆盖范围在70%左右。所以美豆的非商业持仓包括商业持仓都是空头比较多，所以成本端对美豆支撑逻辑是不牢固的。

四季度本身是国内油脂的需求旺季，反过来看粕，今年三季度出现旺季不旺的情况，再加上一二季度的榨利好，三季度的买船到港量多，库存是偏高的水平，导致今年三季度粕的价格下行。

后期B40的执行情况也要持续关注，可能对油脂的消费有明显的带动。

2、美豆

现在是巴西大豆的播种期，后面就是阿根廷大豆的播种期。

供给端来看，新季美豆生长期风调雨顺，收割进度较快。10月以来，南美大豆播种进度加快，产量未有市场想象的那么差。

需求端来看，国际市场生物柴油需求旺盛，巴西、阿根廷及美国均不同程度上调了其国内大豆压榨量。中国对于美豆买船消极，一定程度上抑制美豆价格。

多空逻辑来看，利空主要体现在供应端的增加，而供应端的利空交易较为充足，关注后续南美天气扰动。

对于美豆的价格预期来讲，还是持续低迷，没有上涨的动力，但是利空驱动也不太够，应该维持在1000附近波动。四季度CBOT大豆期货价格重心预计维持在950-1100美分/蒲之间。全球库销比回升的背景下，我们并不认为CBOT大豆会连续拉涨，更多以区间震荡为主。

3、国内豆粕

三季度大豆到港量多，而且三季度的需求不及预期。盘面上是平水的状态，但是远期盘面更低，意味着远期市场也不看好豆粕。

供给端来看，目前沿海大豆及豆粕库存处于历史同期高位，但库存已经逐步下降，四季度大豆进口量仍有悬念，大豆及豆粕库存有望继续去化。

需求端来看，四季度豆粕的饲用需求步入淡季，但有望淡季不淡，环比下滑同比有增加的可能。主要是因为养殖端有一定的需求支撑。生猪目前价格低，意味着存栏高，对于粕有需求。另外，近几年蛋鸡的销量相对偏高，蛋鸡的产能以及存栏都在同步升高，支撑四季度豆粕的需求。

多空逻辑上，利空主要体现在沿海大豆及豆粕库存偏高，阶段性供过于求的格局持续，国际市场油籽同样处于供过于求的局面；利多主要体现在四季度特别是11月左右豆粕供需收紧，中美、中加贸易关系存有变数。

豆粕在四季度供需预计由宽松局面逐步转为平衡，豆粕下方空间预计不大，可能在2850~2900，阶段性供过于求的格局不太好扭转。除非中美贸易摩擦升级，否则暂时看不到豆粕有上涨的驱动。

4、油脂

油脂价格预计还会进一步上移。菜油因为欧洲菜类葵类的价格在上涨，进口到我国的价格都是倒挂的。

因为消费旺季，豆油在四季度供需预计由宽松局面逐步收紧，豆油价格重心短期有望上移至 9000 元/吨上方。

棕榈油产量在下降，而且后期可能进入减产季。生柴 B40的推动，可能会导致棕榈油偏强。明年2月份之前偏强，过了2月份之后，到了增产季，而且国内过了2月份之后，需求又差了，棕榈油驱动转弱。

油脂强化程度来讲，棕榈油强于菜油，强于豆油，可能到了2月份之后，菜油强棕榈油，强于豆油。

当前印尼棕榈油库存处于季节性低位，10月份印尼产量预期恢复性增长，马棕产量环比降低。印度排灯节备货对产地出口形成支撑，产地无销售压力，现货报价坚挺。

国内棕榈油进口利润持续低迷，买船数量较少，棕榈油性价比较差，需求表现疲弱，但仍存进一步去库存预期。

11月至25年2月棕榈油步入季节性减产季，考虑产销区整体库存偏低，下方支撑9000-9100，压力 10000-11000。

对于菜籽来讲，加拿大菜籽进口政策的不确定性还是比较大的，所以明年一二季度可能领涨油脂的是菜油。

菜油支撑9190-9200，压力9857-10000。

5、价差套利

豆菜粕价差还是低位，后期菜粕可能会降，因为四季度是菜粕的淡季，按照往年，可以考虑做多豆菜粕价差，但是今年不行，因为加拿大反倾销事件不确定性高。

油粕价差预期继续往上。

菜豆油价差可能还会往上，因为现在豆油题材还没出来，库存较大。

豆油和棕榈油的价差已经是历史低点，建议观望。