这一点，和之前我们研究过的老板电器几乎一致——家居行业作为后地产周期行业，房地产政策收紧，会直接影响其营收、利润增速，并进一步使估值下挫

我们回溯一下当时的行业背景，注意2009年和2012年。

2009年，本案营收增速高达70%，受金融危机后救市政策的刺激，房地产市场成交量不断上涨，也刺激了定制衣柜的迅猛发展

而且，定制衣柜的市场基数小，发展空间大，市场竞争尚不充分，所以业绩增速飞快。

2012年，宏观经济增长放缓，国内消费市场环境持续低迷，全年社会消费品零售总额增速回落2.8个百分点

与此同时，2010年起，房地产宏观调控政策从宽松转向抑制，商品房销售额同比增速下滑。

你看，地产小周期紧缩——影响业绩增速——进而导致估值回调——回调的极限值是在价值中枢位置

（由投入资本回报率ROE和ROIC决定），是不是这么个逻辑链条？

继续回到本案，在经过了前面这个“杀估值”的阶段之后，随着地产周期上行，其投入资本回报率也开始出现细微变动。

接下来这一阶段，ROE稳步提升。我们先看投入资本回报率的图，ROE从2012年的12.11%，一路大幅上升至2015年的20.91%。

尽管基本面因素稳步上升，但由于地产小周期，时不时还会有其他因素扰动估值，比如，2014年其业绩增速随地产小周期紧缩，而略有波动

接下来，我们重点来看这个阶段，ROE为何提升。

首先，销售净利率比较稳定，保持在14%左右；

其次是权益乘数有提升，2013年到2015年，分别为1.19、1.25、1.34，主要得益于应付账款周转率下降；

最后是总资产周转率上升，这是此阶段ROE上升的最大驱动力，随着IPO募投项目投产，整体运营效率逐渐回升，货币资金周转天数、存货周转天数随之下降

可见，这段时间，索菲亚的营运效益不断提升。

那么，这是为啥？

答案：从业务逻辑来讲，主要是做好了成本控制——衣柜这个生意，本身的技术壁垒不高，参与者众多，都在拼抢市场份额

在产品价格不变的情况下，谁的供应链越强、成本控制做得越好，谁就更强大。

索菲亚，引入了22条德国豪迈进口的柔性生产线，提高了板材利用率，从2015年73%提升至2017年的84%，降低了原材料成本

预知后续，且听下回分解

不构成任何投资建议，股市有风险，入市需谨慎