2024年7月27至28日，“2024中国母基金峰会”在北京成功举办。作为中国母基金行业内高规格的盛会，本届峰会由中国国际科技促进会母基金分会主办，母基金研究中心（www.china-fof.com，下同）承办，来自政府部门、行业协会、国内主流母基金、保险资管及一流投资机构等单位代表共300余人齐聚一堂，为中国母基金行业建言献策。

在“母基金的退出圆桌论坛：如何破题‘退出难’”中，主持人福建省产业基金副总经理林英杰深入对话嘉宾张创投集团副总经理赵永立，善达投资合伙人韩路，浙江金控投资战略发展部总经理盛建峰，哇牛资本合伙人张伶俐。嘉宾们结合所在机构采取的退出策略、退出端遇到的情况，分享了优化行业退出环境的建议。

01 母基金怎么退，怎么考核？

今年以来，退出是整个股权投资行业的焦点问题。许多母基金面临着越来越沉重的退出压力，近期也出现了一些国资 LP 和市场化 GP 之间的摩擦。针对此，国办发布的“创投十七条”提出“优化政府出资的创业投资基金管理，改革完善基金考核、容错免责机制，健全绩效评价制度。系统研究解决政府出资的创业投资基金集中到期退出问题。”各位嘉宾分享了所在机构的退出实践经验，以及相关看法和建议。

赵永立分享了其观察到的三点行业相关情况：

第一，考核标准的变化趋势。“其实原本很多国资平台此前都会按照营收或利润去进行每年的考核，但对基金投资来说，这样并不合理。所以我们现在看到越来越多地方（包括江苏等）对外出台的基金管理办法和监管规定都越来越强调从基金全生命周期进行考核，更看重的是基金有没有达到设立的目标，或者是有没有发挥基金设立的意义。从这几个维度去进行考核，我们就不会对基金的投资过程中出现的单个项目亏损或者是母基金投资的过程中有部分子基金出现亏损的情况进行深究。我们会从基金的基本面上对它进行考核，不会单就某一个亏损项目对它进行过多的检查或者是审计。”

第二，各地政府设立了一些人才类的基金、科创类的基金，用政府的资金去做项目的筛选，去做人才项目的扶持，科创、小微企业的扶持。同时政府有意识主动提出容错免责机制，对于执行或实际操盘基金的层面都非常有帮助。

第三，退出方式的选择变化。“现在都强调项目的退出，其实从我们目前的退出的情况来看，很多的项目我们已经没有办法在短期内通过IPO退出，所以可能会通过转让退出找对手方会更为快速更有效率。在国资退出的过程中还要遵守很多规定，包括国资的股权直投项目在退出的时候是否挂牌，或者估值定价中是否进行资产评估，都有非常严格的规定，我们更需要探索的是在转让的过程中如何更灵活、更有效率，或者资产定价双方如何寻求一种平衡来追求项目更快的退出。”

盛建峰介绍了浙江在容错免责机制方面的探索：2022年浙江在财政厅层面出台了容错免责的相关机制，在这个基础上，从今年年初开始，从省级层面重新对容错免责的相关机制做了进一步的优化，尤其是对投早投小相关领域的容错免责，不仅仅是对于履职过程中的规范性内容做一些强调，同时对于项目投资过程中或者说基金投资过程中可能产生的市场化的风险也做了量化的规定和要求，亏损在40%以内是在允许容错免责的范围内。容错免责机制的优化，是希望相关产业基金的从业者专注聚焦于产业基金的运作管理，避免其他的政策和管理的要素导致出现不敢投、不愿投的现象。

在当前退出难的背景下，盛建峰分享了浙江金控总结出的观点和做法上的考量：

第一，合规和投资效率对于国资是同等重要的，未来在国资强监管和强考核的大环境下，与市场化机构的往来上在合规方面会有很多常态化的工作，市场化机构需做好心理准备。同时，希望机构间能够加强沟通，平等交流或给市场化的机构一定宽容度，而不是彼此很强硬的公对公。

第二，非常尊重也理解GP现在面临的困境，“我们在内部在制度上也会做好分层分类，如果GP投的好或能够按照要求做好合规，不会太强人所难。”

第三，作为国资而言，还是强调担当和责任。作为LP来讲，强化资本供给是最核心的。因为整个政府产业基金、私募股权行业，从天使到VC到PE一直到最后项目退出，其实有自身的发展规律。现在行业面临很大的困境，作为国资来讲还是要继续做好资本供给和制度供给。

“现有的环境下，大家都在喊退出比较难，其实越是在这样一个严冬的情况下，机构之间更需要抱团，尤其母基金彼此之间或相关机构之间是要多进行沟通和协同，在当下的情况下提供更好的资金支持。”盛建峰表示。

林英杰介绍，福建产业基金是福建省首支省级股权投资母基金，主要投向新能源、新材料、先进装备制造、石油化工、现代物流等，目前已撬动社会资本投资超千亿。福建省当前也在探索容错免责机制方面的细化完善。

02 如何优化行业的退出环境

“创投十七条”中也提出，“拓宽创业投资退出渠道”、“优化创业投资基金退出政策”。各位嘉宾结合所在机构采取的退出策略、退出端遇到的情况，分享了对优化行业退出环境的建议。

韩路围绕管理机构在退出方面的工作分享两点思路：

第一，对退出来说，不仅仅是货币资金的分配，其实资产的分配、股权清算都是退出路径。“现在大家的基金LP大多都是不同类型的，有政府产业基金也有市场化的出资人，但不同出资人对于退出项目的考虑角度不一样，很难决策退出渠道和退出时点。我们现在尝试把企业股权通过股权清算直接分配给出资人，不同出资人直接登记成企业的股东，这样可以满足不同出资人的诉求，他们可以作为股东继续留下来，也可以自己去解决变现。这样更适合于一两个项目的专项基金去做分配。”

第二，尽量做隔轮退。投资企业的早期然后陪伴它的成长到上市，这是很多投资人的梦想，但是现在的大环境实现这一点非常困难。在长达几年的投资中，很多未来的情况都是不可预测，这些情况从微观的发展来讲对企业来讲是巨大的影响。因此，还是要在不确定中寻找确定性，“在上升期有退出机会、资金能充分交换的时候，就要抓住退出机会，而不是傻瓜式的放在里面，因为总归会遇到发展瓶颈或者受大环境影响资金进不来的时候大家都想挤兑退出去。现在我们投资团队坚守这个原则：不管对于自己多自信，尽量隔轮退或者有一定的溢价退。”

韩路亦对未来退出端解决系统性问题提出两方面期待：

“第一，加大并购重组的审核效率。从很多行业的生态规律来看，它的市场天花板支撑不了五家甚至八家以上的上市公司，让这么多公司融资上市之后实际上很难创造先进价值，更多是同质化的竞争、内卷，这样对行业的生态是不健康的。很多行业最终发展的规律是有几家能够去上市，同时在不同的品类、不同的渠道上有各自的特点，能够彼此协同，这是比较合理的企业结构。作为投资机构从这个角度去审视项目，寻找一些从产品特点上作为未来比较好的并购标的是比较好的选择。

第二，希望差异化的资本市场，尤其是北交所能进一步发挥作用。北交所才是现在中国绝大部分实体企业真正能够做阶段性谈判的资本市场。希望未来还要引入更多的资金，不管是公募基金还是私募基金，把估值体系建立起来，这样资金和资产之间会形成比较好的协同。北交所进一步发展后相信未来大家绝大部分投资企业能够在比较适合中等规模、有一定技术含量的制造业企业上市的平台中寻找退出机会，这是系统性解决退出问题的渠道。”

张伶俐表示，投和退一定是整体：“应该在投的时候想好怎么解决退的问题。比如这个项目是通过卖老股还是并购还是进行产业链整合的退，还是IPO去退。同时，产业投资要扎扎实实帮助企业做整合。比如哇牛资本在这方面的实践，就是帮助一些被投企业给他们做一个新的产业布局以后，找到上市公司给他们做一些并购。最后，希望监管层放宽并购的条款。对一级投资来说，大家还是要让高质量的企业去IPO上市，才是真正的投资而不是投机赚的钱。一级投资机构有责任投一些好的企业，帮助现有的上市公司整合高质量的企业。”

（以上内容根据2024中国母基金峰会圆桌论坛嘉宾发言整理而成，未经嘉宾本人审阅）