“二十一世纪什么最贵？人才！”
一部20多年前的贺岁片精准预测了后来的时代，高科技人才改变了大众的生活方式、手艺人才继续满足着富人的身份价值。
2014年，当移动互联网大战进行到如火如荼时，一家名不见经传的古法金饰店更名老铺黄金。
那些年里，移动互联网、房地产、茅台等才是时代的宠儿，在他们改变我们的同时，我们也改变了他们的发展命运。
彼时的中国不缺资本的推波助澜、古老的中国也不缺金饰店铺，有已经上市的周大福，也有相似的周六福；有创立于1848年的老凤祥，也有央企背景的中国黄金，但在终端售卖中，他们始终困在价格透明的金价牌中，难以突破随行就市的周期天花板。
尽管此前两次冲击A股失败，创始人徐高明还是在金价狂奔中把老铺黄金带上了资本市场的“快车”。
短短九个月，老铺黄金在港交所的股价翻了超过20倍，足以证明金饰店的破局者来了。
黄金很重，再“高明”的徐高明可能都无法带飞金饰店的买卖，但古法制金工艺很轻，只用不到40元/克的人工成本就可以带飞老铺黄金？
01
买升值还是买古法工艺？
在诸多考古挖掘中，不难发现花丝、錾刻、镶嵌、烧蓝等古法制金工艺长期应用在皇家饰品中。当古法制金工艺把黄金变成圈层身份的象征时，它的价值就不仅仅是越重越贵。
数据来源：老铺黄金、周大福、六福集团历年财报，图表制作：三酉资本
2023年以来黄金价格加速上涨，周大福与六福集团金饰店一度在2023年出现净利率下滑，然而同年的老铺黄金净利率却几近翻倍，2024年更是增至17.32%，是同期周大福的近三倍。
难道老铺黄金可以买到更便宜的原材料？
数据来源：老铺黄金招股书、2024年财报，图表制作：三酉资本
老铺黄金去年发布的招股书显示，2021-2023年间，材料成本占销售成本比例均超过92%，2023年更是高达93.09%；原材料采购结构里，同期黄金采购比例同样超过90%，可见金价波动将直接影响企业的利润空间。
数据来源：老铺黄金招股书、2024年财报，图表制作：三酉资本
根据上海黄金交易所数据显示，2021-2023年间，黄金价格依次为374.5元/克、392.2元/克、449.9元/克，而同期老铺黄金采购单价（不含税）依次为331.9元/克、347.7元/克、404.9元/克，价差基本在42-45元/克之间，如果含税单价还得高于交易所的披露价格。
显然，采购端没有占“便宜”的可能。
面对不断高企的原材料成本，1973年就早在香港上市的周生生在此前的股东会上认为，持续上涨的金价，遏制了黄金首饰的消费欲望。
周大福则认为短期金价急升虽然会影响销售，但毛利率的提升将有助减低销售下跌的影响。
老铺黄金恰恰不走寻常路，持续上涨的金价远不及古法制金的工艺价值。
自产成本与外包加工费是以人工成本为主的两个成本项目，占比虽小，却是老铺黄金的核心价值。
数据来源：老铺黄金招股书、2024年财报，图表制作：三酉资本
根据实际产量结构测算，除了2021年自产平均成本低于外包加工费用，在2022与2023年前者均高于后者，且两者平均值仅有31-40元/克。
今年初，灼识咨询发布的《黄金行业蓝皮书》认为，从价格上看，古法工艺强调厚重质感，产品加工费高于普通工艺产品，产品毛利率也高于普货黄金，以按克计价的素圈金戒指为例，古法单价加工费可达900元，较普货黄金高出1-2倍，单件毛利率10%，也较普货黄金4%毛利高。
以老铺黄金京东旗舰店7克重的古法手工足金指环估算，人工手工费最低280元，远低于灼识咨询《蓝皮书》里推算的加工费；2024年9999金的年均现价约557元/克，那原材料成本就要超过3500元（不含税）。
最终，这枚终端售价7000多元的金戒指，仅毛利率就超过45%。
对比2024年财报，虽然老铺黄金的综合毛利率同比略有下降，但横向对比仍远高于同行至少十个百分点，与其说老铺黄金是卖黄金的，不如说老铺黄金是卖手艺的。
02
“高级黄牛”的诞生
2024年是老铺黄金扩店数量最多的一年，可见“酒香不怕巷子深”的逻辑并不符合这个全民自媒体的时代。
此前老铺黄金门店平均收入始终未超过1亿元，即便2023年实现同比翻番仍不到9400万元，2024年在大幅扩店的背景下，该项数据更是大增超150%，接近2.4亿元。
数据来源：老铺黄金招股书、2024年财报，图表制作：三酉资本
那么，老铺黄金为何能在成本持续上行的路上实现量价齐升呢？
当风浪来临时，或许只有头等舱的乘客受影响最小，即便有下一次，他们依旧会购买昂贵的头等舱。
据招股书披露的信息显示，注册老铺黄金并消费一次后不仅成为忠诚会员，还能享受终身保养服务，如果累计消费达到30万元以上时，还可以逐级成为“金卡会员”与“黑金卡会员”，未来可享受5%折扣。
数据来源：老铺黄金招股书、2024年财报，图表制作：三酉资本
在消费价格分布中，单价售价为10000-50000元的产品占比最大，到2023年已经高达65%，即便是万元产品，也可以享受500元折扣、50000元则可享受2500元折扣、一把70多万的金壶折扣更是超过3.5万元。
如今忠诚会员贡献的收入占比长期位于97%左右。
折扣优惠带动忠诚会员当年消费人数占比在2023年超过45%，同时老铺黄金的一口价模式给消费者在黄金上涨周期中留出想象空间。
根据东吴证券统计显示，自老铺黄金去年6月上市以来，分别于2024年9月与今年2月进行产品提价，上调幅度在7%-15%。
外加单次限购30分钟、单笔限购5件这种极具限制性的购买提示，不仅直接缩短现场消费思考时间、减少单笔购买数量，还间接给购买者造成极度稀缺的心理暗示。
此前两次提价一度出现排队六小时也要买的“扫金”现象，这也诞生了老铺黄金独有的“高级黄牛”，招股书中称之为“买手客户”。
数据来源：老铺黄金招股书、2024年财报，图表制作：三酉资本
2021年买手客户仅为5名，到2023年就翻了一倍，达到10名，买手客户的平均消费额也从2021年的506万元大增至2023年的2095万元。
由于消费超30万元的忠诚会员才可以享受5%折扣，意味着“金卡”以上的消费额中有近四分之一来自于买手客户。
如果再叠加商场的一些优惠活动，“高级黄牛”还能从中抠出更多利润。
在任何一个市场中，有排队消费的地方就有黄牛，他们是流通环节缔造产品稀缺性的重要力量，却不一定是忠诚的“信徒”。
03
跑太快真的会“脱节”
对于老铺黄金而言，“高级黄牛”是隐形的销售员，却不是主要消费群体。
在接近10万忠诚会员（截至2023年度）的购买人群中，年消费低于5万元的人数占比长期接近90%。
据招股书披露，老铺黄金外包的产品通常包括工艺相对简单且批量较大的产品(如金条及耳钉)，或工艺耗时的产品(如镶钻产品)。
通过各大电商平台旗舰店可以发现，上述产品价格最高为5万元左右，意味着近90%的忠诚会员购买的产品可能来自外包。
但当下部分外包是老铺黄金无法回避的产能短板。
数据来源：老铺黄金招股书、2024年财报，图表制作：三酉资本
2021-2023年间，除了2022年受特殊情况影响，其他两年老铺黄金的产能利用率均高达100%，且产销率长期处在130%以上，2023年甚至超过150%，所以当年实际产量中有41%交给外包。
数据来源：老铺黄金招股书、2024年财报，图表制作：三酉资本
为此，2024年老铺黄金大幅增加生产工人数量，同比前一年接近翻番，达到429人。
生产人员大幅增加之下，其古法制金工艺的品质还能得到保障吗？
“传承这项技艺需要时间和耐心，每道工序需要得一两年甚至两三年才能做精，要培养一个真正能独立完成一件作品的人，大概也得10年以上。”2024年，获得过国家勋章的古法制金工艺传承人宫占坤曾发出如此感慨。
2024年6月中旬，中国文联文艺研修院发表的《微课堂｜传统技艺——花丝镶嵌制作技艺》一文中透露，能够完整掌握花丝镶嵌整套秘技者，全国不足10人。有一定水平的花丝镶嵌工艺从业者不超过50人。
招股书披露到最后实际可行日期（约2024年上半年）老铺黄金拥有10年以上熟练工匠70名，然而巧妇难为无米之炊，这个“米”就是推陈出新的设计能力。
数据来源：老铺黄金招股书、2024年财报，图表制作：三酉资本
2024年，老铺黄金的研发开支同比大增近80%，研究及设计雇员从前一年的13名增加至20名，原招股书中的迭代推新计划已经难以匹配最新的资金与人员投入。
“独特”二字在招股书中被提及超过10次，而忠诚会员们看中的正是其古法制金工艺与设计的独特性。
那么老铺黄金的款式能否跟得上暴增的产品销量呢？
仅2023年，老铺黄金的销量同比前一年翻番有余，以2024年收入增幅高于2023年（毛利率略有下降）推算，理论上2024年销量至少翻倍。
数据来源：老铺黄金招股书、2024年财报，图表制作：三酉资本
从招股书披露的2024年推新迭代计划对比同期销量来看，“更新迭代79款产品，并推出82款新品（2023年更新迭代数量为136款，推新数量为119款）”的数量可能有点马尘不及。
当老铺黄金改变了称重计价的模型后，他跑得越来越快，以至于新品已经跟不上快要起飞的销量，未来或许会有更多的金饰店加入这场疯狂的溢价潮中。
据周大福最新披露的2024年财报，该金饰店自2023年11月开始把更多专注力从按重量计价转向定价黄金产品，并认为这类产品能提供原有定价方式不可比拟的差异化价值。
经过一年多的变革后，毛利率反而同比下降近一个百分点，显然从短期来看，周大福暂未达到预期效果。
老铺黄金能跑通“一口价”模式，并非纯粹的追求利润；古法制金工艺能受捧至今，也并非简单的造型复刻。未来，金价总会狂飙至新一轮熊市周期，如今这35万忠诚会员到时是忠诚于黄金还是忠诚于老铺黄金？
我们相信“辉煌产生虚伪的拥护，黄昏见证虔诚的信徒”，现在大家只看到凸显身份的老铺黄金、限购排队的老铺黄金、加速狂奔的老铺黄金，又有谁会看到跑“脱节”的老铺黄金呢？
（来源：凤凰网财经）
