文：华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090001）
联系人：陆银波（15210860866） 袁玲玲（Yuen43）
报告摘要
1月中旬开始，地方两会将密集召开，成为继12月中央政治局会议、中央经济工作会议后，又一重要政策观察窗口。地方两会将于1月中旬密集召开，预计于1月底前召开完毕
1、省及直辖市层面：目前已有16省及直辖市，敲定了两会具体时间，分布在1月13日-1月20日（农历腊月二十一），其中河北等3省最早，将于明年1月13日召开。从过去经验看，省级两会一般会在农历新年前全部召开，比如2024年，31省市两会召开时间在1月7日-1月30日（农历腊月二十）。
2、6个经济大省：集中在1月中旬至下旬，4省具体日期待定。浙江为1月14日；河南为1月18日；广东、四川“1月中旬”，江苏“1月中下旬”，山东“1月”，日期待定。
3、15个超大特大城市（除4个直辖市）：仅广州等4城已公布具体时间，广州最早为1月8日，“起始”时间要早于省级两会。深圳、杭州等10个城市尚未公布两会具体时间。
地方两会的四大跟踪要点
1、经济数据：GDP、固投及消费目标。
①GDP：关注加权增速和主要经济大省目标设定。地方GDP目标设定，对3月全国两会GDP目标有一定前瞻性作用。从2019-2024年情况看，31省市GDP目标加权平均比全国GDP目标，高出0.58个点。以此推论，若今年31省GDP目标加权仍在5.5%左右，则明年全国GDP目标可能仍维持在5%左右。此外，重点关注经济大省目标变动情况，6个经济大省2023年GDP合计占比45%。
②固定投资及消费增速。主要关注各省市加权增速较上年的变动情况，以及其具体“抓手”（如2024年地方两会重点提到消费“以旧换新”）。此外，对于投资层面，地区间差异也值得关注，如原先的12个化债重点省份固投设定情况。
2、财政：关注31省财政预算报告中的相关信息，但发布时间会晚于地方两会召开时间。今年1月30日，31省市两会全部召开，但各省的财政预算报告到2月下旬陆续发布完。预算报告中，核心关注三点：①提前批专项债分配、地方债限额空间；②土地收入，观察土地市场预期；③地方财政收支，观察财政力度，可假设推算全国广义财政支出增速。
3、地产：关注超大特大城市的部署，包括城中村改造、收储等。2023年，19个超大特大城市人口占全国的1/5左右。
4、产业：关注各地的“共识”，尤其是“新”提法。近两年，数字经济、人工智能等是地方两会的高频词，而一些密集提到的新方向，可能是关注重点。如2024年地方两会中，各省频繁提到的新产业方向为低空经济，今年以来央地利好政策密集落地。
每周经济观察：
1、景气向上：
1）耐用品消费：乘用车销售维持高位。12月前22日，乘用车零售累计增速为+24.8%。11月全月增速为+16.6 %。10月全月增速为+11.3%。
2）基建：水泥发运率、石油沥青装置开工率降幅，较上月有所缩小。同9月底相比，同比增速仍然回升的分项涉及基建（沥青开工率）、地产销售（商品房成交面积）、服务消费（电影票房）、耐用品消费（乘用车批零）以及工业生产（秦皇岛煤炭吞吐量）等领域；同9月底相比，同比增速持平甚至回落的分项涉及外需（BDI）、工业生产（钢厂线材产量、PTA产业链负荷率）等领域。值得注意的是，华创宏观中国周度经济指数回落到3.0%以下或是重要的政策转向信号，如2022年11月、2024年8月等。
2、景气向下：
1）华创宏观WEI指数再度回落，此前两周小幅上行。截至12月22日，该指数为3.66%，较12月15日下行1.65%。从构成来看，过去一周回落的分项包括煤炭港口吞吐量、商品房成交面积、乘用车批零、沥青开工率、失业金领取条件（百度搜索指数）、电影票房、PTA产业链负荷率；回升的分项包括找工作（百度搜索指数）、失业（百度搜索指数）、BDI、钢厂线材产量、半钢胎开工率。
2）地产：样本城市周度成交增速回落，一线城市继续分化。我们统计的67个城市，截至12月27日当周，地产成交同比-4.8%，环比前一周+11.7%；其中北京、上海、广州、深圳同比分别-10.2%、+53%、+35%、+467%。
3）外贸：监测港口集装箱吞吐量回落。12月22日当周，我国监测港口集装箱吞吐量环比-5.2%，前值为-2.3%；四周同比为14.3%，截至11月底的四周同比为9.1%。
4）物价：国内定价大宗品价格继续走弱。动力煤价继续回落，山西产动力末煤(Q5500)秦皇岛港平仓价、京唐港山西主焦煤库提价、钢之家焦炭价格指数分别下跌1.2%、5.6%、2.4%。铁矿石价格回落，铁矿石价格指数:62%Fe:CFR中国北方下跌1.1%。其他方面，水泥价格下跌0.8%，纯碱期价下跌0.8%，南华玻璃价格指数下跌2.7%。
财政：12月25日，国办出台《关于优化完善地方政府专项债券管理机制的意见》，实行专项债券投向“负面清单”管理，作项目资本金 “正面清单”管理，并在北京、上海、江苏等10省及雄安新区实施“自审自发”试点。
资金：十年期国债突破1.7%。截至12月27日，1年期、5年期、10年期国债收益率分别报1.0393%、1.4059%、1.6929%，较12月20日环比分别变化+5.86bps、+3.32bps、-0.89bps。
风险提示：数据更新不及时。
报告目录
报告正文
一、地方两会“预告”
（一）1月中旬开始，地方两会将密集召开
2025年1月中旬开始，地方两会将密集召开，成为继12月中央政治局会议、中央经济工作会议后，又一重要政策观察窗口。
除了对31省市外，我们还将对15个超大特大城市（除4个直辖市）进行跟踪（见图1）：
1、31省及直辖市层面：
1）1月中旬开始密集召开，或基本在1月份召开完毕。目前已有16省及直辖市，敲定了两会具体时间，分布在1月13日-1月20日（农历腊月二十一），其中河北等3省最早，将于明年1月13日召开。另外15省中，除北京等3省市待定外，其余表述为“1月”、“1月中旬”、“1月中下旬”。从过去经验看，省级两会一般会在农历新年前全部召开，比如2024年，31省市两会召开时间在1月7日-1月30日（农历腊月二十）。
2）6个经济大省：集中在1月中旬至下旬，4省具体日期待定。浙江为1月14日；河南为1月18日；广东、四川“1月中旬”，江苏“1月中下旬”，山东“1月”，日期待定。
2、15个超大特大城市：仅广州等4城已公布具体时间，广州最早为1月8日；合肥、济南等3城以“1月上中旬”“1月中旬”等模糊表述；深圳、杭州等7个城市尚未公布两会时间。
（二）地方两会的四大跟踪要点
1、经济数据：GDP、固投及消费目标
1）GDP：关注加权增速和主要经济大省目标设定。地方GDP目标设定，对3月全国两会GDP目标有一定前瞻性作用。从2019-2024年情况看，31省市GDP目标加权平均比全国GDP目标，高出0.58个点。以此推论，若今年31省GDP目标加权仍在5.5%左右，则明年全国GDP目标可能仍维持在5%左右。此外，我们还重点关注经济大省目标变动情况，6个经济大省2023年GDP合计占比45%。2024年，除河南外，其余5省GDP目标均未下调，充分体现经济大省“挑大梁”作用。
2）固定投资及消费增速。①关注各省市加权增速较上年的变动情况，以及其具体“抓手”如2024年地方两会中，消费层面，地方强调以消费品以旧换新方式提振消费。②投资方面，地区间差异也值得关注，如原先的12个化债重点省份固投设定情况。
2、财政：关注31省财政预算报告中的相关信息，但发布时间会晚于地方两会召开时间。今年1月30日，31省市两会全部召开，但各省的财政预算报告到2月下旬陆续发布完。预算报告中，核心关注三点：①提前批专项债分配、地方债限额空间；②土地收入，观察土地市场预期；③地方财政收支，观察财政力度，可假设推算全国广义财政支出增速。
3、地产：关注超大特大城市的部署，包括城中村改造、收储等。2023年，19个超大特大城市人口占全国的1/5左右，也是前期城中村改造的重点推进地区。
4、产业：关注各地的“共识”，尤其是“新”提法。近两年，数字经济、人工智能等是地方两会的高频词，而一些密集提到的新方向，可能是关注重点。如2024年地方两会中，各省频繁提到的新产业方向为低空经济，今年以来央地利好政策密集落地。
二、每周经济观察
（一）华创宏观WEI指数再度回落，此前两周小幅上行
截至2024年12月22日，华创宏观中国周度经济活动指数为3.66%，为9月底政策转向以来的最低水平，仅比9月29日2.57%的低点高了1.09个百分点。从构成分项看，秦皇岛煤炭吞吐量单周同比下降5.29%是过去一周指数回落的主要因素，拉动指数下行1.27%。
同9月底相比，同比增速仍然回升的分项涉及基建（沥青开工率）、地产销售（商品房成交面积）、服务消费（电影票房）、耐用品消费（乘用车批零）以及工业生产（秦皇岛煤炭吞吐量）等领域：1）沥青装置开工率： 11月29日-12月25日四周石油沥青装置开工率为28.3%，相比8月29日-9月25日四周的均值26.0%上行2个百分点；2）商品房成交面积： 12月22日当周商品房成交面积同比5.1%，相比9月29日当周的-23.7%上行29个百分点；3）电影票房：12月22日当周电影票房3.7亿元，同比-47.4%，而9月29日当周电影票房2.0亿元，同比-86.3%；4）乘用车批零： 12月22日当周乘用车批零增速8.7%，相比9月30日当周的-18.0%上行27个百分点。
同9月底相比，同比增速持平甚至回落的分项涉及外需（BDI）、工业生产（钢厂线材产量、PTA产业链负荷率）等领域：1）BDI：12月22日当周BDI同比为-52.8%，9月29日当周同比为20.7%；2）钢厂线材产量：12月20日当周钢厂线材产量为81.49万吨，9月27日当周为91.56万吨；3）PTA产业链负荷率：12月22日当周PTA产业链负荷率为86.53%，9月29日当周为83.46%，下行3个百分点。
值得注意的是，华创宏观中国周度经济指数回落到3.0%以下或是重要的政策转向信号。例如，2022年11月，指数回落到3.0%的水平以下，随后在12月7日，联防联控发布疫情防控措施“新十条”；2024年8月，指数回落到3.0%的水平以下，随后在9月24日，央行公布一系列宽松政策，而9月26日政治局会议明确了政策底。
（二）需求：样本城市周度成交增速回落，一线城市继续分化
服务消费：地铁、航班增速略高于上月。地铁，12月前26日，67城地铁日均客运量7811万人，同比+4.7%。11月日均为7947万人，同比+4.2%。10月日均7744万人，同比+2.5%。航班，12月前四周，日均航班1.2万架次，同比+4.4%。11月日均航班为1.216万架次，同比+4.1%。10月全月，国内航班日均1.296万架次，同比+3.6%。
耐用品消费：乘用车销售维持高位。12月前22日，乘用车零售累计增速为+24.8%。11月全月增速为+16.6 %。10月全月增速为+11.3%。
非耐用品消费：快递揽收增速，较上月上行。12月2日至22日，快递揽收量同比+30%。10月28日至12月1日，同比+27.5%。9月23日-10月27日五周，同比+34%。
地产销售：样本城市周度成交增速回落，一线城市继续分化。我们统计的67个城市，截至12月27日当周，地产成交同比-4.8%，环比前一周+11.7%；其中北京、上海、广州、深圳同比分别-10.2%、+53%、+35%、+467%。12月前27日，地产成交同比+4.3%；11月地产成交同比+6.8%，10月同比-13%。
土地成交：土地成交面积同比降幅扩大，周度溢价率反弹。成交面积方面，12月2日-22日三周，成交面积周均为1383万平，同比为-28%；11月4日-12月1日，平均为763万平，同比为+57%。溢价率方面，截至12月22日当周，溢价率反弹至9.3%，12月2日-12月22日三周平均为5.34%；11月为4.84%；10月为3.81%；9月为4.58%。
（三）生产：水泥发运率、石油沥青装置开工率降幅缩小
基建：水泥发运率、石油沥青装置开工率降幅，较上月有所缩小。11月30日-12月20日三周，水泥发运率平均为32.5%，同比-3.3个点；11月2日-29日平均为36.7%，同比-5.5个点。11月28日-12月25日四周，石油沥青装置开工率平均为28.3%，较去年同期-4.3个点。11月前四周，开工率为30.4%，较去年同比-6.3个点。
建筑：螺纹消费降幅收窄。11月30日-12月27日四周，同比-4.7%。11月2日-29日，同比-14.2%；9月28日-11月1日五周，累计同比-12%。产量降幅扩大，11月30日-12月27日四周，同比-15%。11月2日-29日同比-9%。库存，6月以来整体维持去库态势。
工业生产：1）煤炭：秦皇岛港煤炭调度口吞吐量，同比增速上行。12月前27日，同比增速为12.6%，环比上月-2.7%。11月同比为+5.5%；10月同比为+11.5%。2）中上游开工率：环比来看，唐山高炉、PTA开工率继续回落，焦化有所回升。同比来看，三者开工率略低于去年同期。3）下游开工率：环比来看，本周江浙织机继续回落，全钢胎、半钢胎开工率持平。同比来看，半钢胎、全钢胎开工率好于去年，江浙织机低于去年。
我国：①上周，我国监测港口集装箱吞吐量回落。12月22日当周，我国监测港口集装箱吞吐量环比-5.2%，前值为-2.3%；四周同比为14.3%，截至11月底的四周同比为9.1%。②市场货量总体平稳，部分航线运价波动。12月27日当周，上海出口集装箱综合运价指数环比+2.9%，上周环比+0.2%。欧洲航线方面，较上期微升0.5%，前值-0.6%；北美航线方面，美西和美东航线分别较上期上涨9.1%和7.7%，前值分别为4.3%、2.7%；南美航线方面，较上期+2.2%，前值为-4.6%。
（五）物价：国内定价大宗品价格继续走弱
本周，伴随天气转冷，蔬菜价格继续回升；但供给较多，猪肉价格继续下跌。猪肉平均批发价收于22.17元/千克，下跌2.8%。蔬菜批价上涨2%。水果批价上涨0.7%，鸡蛋批价下跌0.3%。
本周，动力煤价格继续回落。山西产动力末煤(Q5500)秦皇岛港平仓价收于758元/吨，下跌1.2%；京唐港山西主焦煤库提价收于1520元/吨，下跌5.6%；钢之家焦炭价格指数收于1542元/吨，下跌2.4%。
本周，国际油价小幅上涨。价格方面，截至12月27日，美油和布油期价分别收于70.6和74.17美元/桶，分别上涨1.8%、1.8%。美国商业原油库存大幅下降，12月20日当周，美国原油商业库存减少423.7万桶至4.1678亿桶，降幅1.01%，库存相比去年同期下降4.5%。
本周，螺纹钢价格持平，铁矿石价格回落。螺纹钢上海现货价收于3350元/吨，持平上周；铁矿石价格指数:62%Fe:CFR中国北方收于100.9美元/吨，下跌1.1%。其他方面，水泥价格下跌0.8%，纯碱期价下跌0.8%，南华玻璃价格指数下跌2.7%。
（六）利率债：实行专项债券投向“负面清单”管理，作项目资本金“正面清单”管理
新增地方债发行计划更新：12月30日当周无新增地方债发行计划。截至12月27日，河北、山西、湖南、深圳、海南、重庆、四川、贵州、云南、甘肃，四川、福建、厦门、宁波等14个地方披露了2025年1月/Q1地方债发行计划，其中新增专项债发行计划已披露500亿/1400亿，新增一般债发行计划已披露230亿/441亿。
特殊地方债（化债债券）发行计划更新：12月30日当周无特殊再融资债发行计划，10月以来特殊再融资债已知发行23851亿，基本完成年内目标（4000亿结存限额及2万亿置换存量隐性债务限额）。
国债、证金债周度发行计划更新：已公布12月30日当周国债待发0亿/净发-300亿，证金债待发950亿/净发950亿。
政策方面，12月23至24日，全国财政工作会议在北京召开。会议指出，2025年要实施更加积极的财政政策，持续用力、更加给力，打好政策“组合拳”。一是提高财政赤字率，加大支出强度、加快支出进度。二是安排更大规模政府债券，为稳增长、调结构提供更多支撑。三是大力优化支出结构、强化精准投放，更加注重惠民生、促消费、增后劲。四是持续用力防范化解重点领域风险，促进财政平稳运行、可持续发展。五是进一步增加对地方转移支付，增强地方财力，兜牢基层“三保”底线。会议强调，2025年要重点做好六方面工作。一是支持扩大国内需求。二是支持现代化产业体系建设。三是支持保障和改善民生。四是支持城乡区域融合发展。五是支持生态文明建设。六是支持高水平对外开放。
12月25日，国务院办公厅公开了《关于优化完善地方政府专项债券管理机制的意见》，推出17条优化完善专项债管理机制，包括实行专项债券投向领域“负面清单”管理（未纳入“负面清单”的项目均可申请专项债券资金）和扩大专项债券用作项目资本金范围（在专项债券用作项目资本金范围方面实行“正面清单”管理，将信息技术、新材料、生物制造、数字经济、低空经济、量子科技、生命科学、商业航天、北斗等新兴产业基础设施，算力设备及辅助设备基础设施，高速公路、机场等传统基础设施安全性、智能化改造，以及卫生健康、养老托育、省级产业园区基础设施等纳入专项债券用作项目资本金范围），在11个地方开展专项债券项目“自审自发”试点（北京、上海、江苏、浙江、安徽、福建、山东、湖南、广东、四川、雄安新区）。对“自审自发”试点地区以外的省份，建立“常态化申报、按季度审核”机制。
（七）资金：十年期国债突破1.7%
截至12月27日，DR001收于1.3847%，DR007收于1.8027%，R007收于2.1384%，较12月20日环比分别变化-3.06bps、+23.14bps、+38.58bps。本周央行逆回购+MLF回收资金7982亿，下周逆回购到期资金5801亿。
截至12月27日，1年期、5年期、10年期国债收益率分别报1.0393%、1.4059%、1.6929%，较12月20日环比分别变化+5.86bps、+3.32bps、-0.89bps。
具体内容详见华创证券研究所12月29日发布的报告《【华创宏观】地方两会“预告”——每周经济观察第50期》。
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