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——基于供需边际转弱与库存高企的深度分析近期黑色系商品多空博弈加剧，焦煤期货主力合约在950元/吨附近弱势震荡，市场对后续走势分歧显著。一方面，铁水产量维持高位为原料需求提供支撑；另一方面，供应宽松与库存压力逐渐显性化，叠加终端需求预期转弱，焦煤市场正面临“强现实”与“弱预期”的激烈碰撞。本文从库存、供需、估值等多维度展开分析，为投资者厘清核心矛盾。

一、库存结构：上游累库压力凸显，中下游补库动能不足 煤矿环节：当前523家样本矿山原煤库存达516.78万吨，创历史同期新高，环比增加2.43%。尽管精煤库存小幅去化（环比-0.65%），但原煤累库表明洗选意愿偏低，上游被动累库压力持续积累。 中间环节：港口焦煤库存环比下降3.31%至337.38万吨，但口岸通关量同比大增8.6%，蒙煤进口增量对港口形成替代效应。洗煤厂精煤库存去化6.03%，反映贸易商对高价资源承接意愿不足。 下游环节：独立焦企焦煤库存环比增1.86%，钢厂库存仅环比微增0.59%，显示中下游补库以刚需为主。值得注意的是，焦企库存已升至近两年高位，而钢厂库存仍低于历史均值，补库节奏分化暗示市场对后市谨慎。二、供需格局：供应增量明确，需求后劲存疑，

（1）供应端宽松态势延续 国内产能稳步释放：样本矿山开工率87.7%，原煤日均产量197.66万吨，同比增幅均超2.8%，叠加蒙煤通关量环比激增88.4%至13.8万吨，进口冲击持续。洗煤厂精煤库存去化47.54万吨，但原煤库存仅微降0.09%，反映精煤生产受利润压制，产能利用率难以进一步提升。（2）需求端强现实与弱预期交织 铁水支撑仍在：247钢厂日均铁水240.12万吨，同比增6.14%，但环比增速已趋近于零，且电炉亏损扩大（华东平电吨钢亏损152元），长流程增产空间受限。 终端需求隐忧：建材表需脉冲式回升难掩资金到位率低迷（58.28%），热卷出口受美国关税政策压制，5月后新接订单明显走弱。钢厂盈利率54.98%处于中位，但成材库存去化斜率放缓，利润修复持续性存疑。三、价格与基差：现货承压，期货贴水收窄空间有限 期现联动走弱：主焦煤（唐山）现货价月跌35元至1205元/吨，期货主力合约周跌44元至952.5元/吨，基差走强至37.5元/吨（历史同期偏高位）。估值矛盾显现：当前基差率较历史均值偏高，但现货价格松动压力加大。

四、未来预期：供需矛盾或加速显性化（1）供应增量确定性高 国内矿山开工率季节性回升，叠加蒙煤通关政策优化，二季度进口量有望维持千车/日以上。洗煤厂产能利用率提升空间有限，但原煤库存高企（268.75万吨）可能倒逼降价去库。（2）需求端面临双重压制 铁水见顶风险：钢厂检修复产计划显示，铁水高点或于5月中旬触及243-245万吨后回落，届时原料需求边际转弱。 政策扰动加剧：美国对华钢材加征关税（部分品种达25%）已冲击直接出口，间接出口（机械、汽车）订单亦受波及，终端需求“抢出口”红利消退。

五、多空交易逻辑推演（1）多头支撑因素 铁水高位维持：钢厂利润尚可支撑短期生产惯性。 基差保护：09合约贴水率偏高，现货急跌可能触发期现套利。（2）空头驱动强化 库存压力传导：煤矿原煤库存新高，若降价促销将带动成本中枢下移。 预期差修复：市场对铁水持续性过度乐观，实际需求拐点可能早于预期。

六、结论 焦煤市场已进入“强现实”向“弱预期”切换的关键窗口。短期看，铁水高位与基差支撑或延缓跌势，但中期供需宽松格局难改：供应端增量明确，需求端受制于终端走弱与政策冲击，库存压力将逐步向价格端传导。建议投资者逢反弹布局空单，重点关注煤矿去库节奏与铁水拐点信号。风险点在于粗钢压减政策超预期或地产刺激政策加码，但当前宏观环境下此类情景概率较低。

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【作者信息】

作者：贾双华

单位：融达期货

交易咨询号：Z0015999

审核：汪贞祥

单位：融达期货

交易咨询号：Z0018323

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