国债，地方债，发行节奏

2024年地方债发行受2023年留存资金补充、项目入库时间偏慢等因素影响，地方债提前批发行偏慢，第二季度将有所加速，叠加超长期特别国债或将于第二季度发行，政府债或面临一定的供给压力。由此，我们对2024年第一季度政府债发行进行回顾，并对2024年第二季度供给规模、发行节奏进行了预测。

从供给规模来看，根据预算报告，2024年的政府债新增额度达到8.96万亿元，其中国债4.34万亿元、地方专项债3.90万亿元、地方一般债0.72万亿元，较2023年高出0.28万亿元。考虑到期规模，政府债发行规模可能达到20.24万亿元左右，略低于2023年20.43万亿元。其中超长期特别国债安排1万亿元，第二季度可能开始分批发行。

从发行节奏来看，考虑到超长期特别国债的发行，政府债发行预计将呈现出地方债发行节奏略有后置、国债发行节奏适度前置的特点。预计第二季度和第三季度是全年政府债供给的高峰，净融资规模分别达到3.13万亿元和2.62万亿元。从地方债来看，新增地方债发行高峰在第三季度，其次为第二季度。第一季度地方债发行节奏偏慢，新增发行规模为全部新增额度的18.2%，提前批的31.2%。新增地方债分别约1.58、1.45万亿元，分别较2023年同期增加0.2、0.4万亿元。

2024年受2023年留存资金补充、项目入库时间偏慢等因素影响，地方债提前批发行偏慢，第二季度将有所加速，叠加超长期特别国债或将于第二季度发行，政府债或面临一定的供给压力。由此，我们对2024年第一季度政府债发行进行回顾，并对2024年第二季度供给规模、发行节奏进行了预测。 一、2024年第二季度政府债发行计划 1.1 2024年第二季度国债发行计划 第二季度超长特别国债可能开始发行。3月29日，财政部公布了2024年第二季度国债发行计划，其中仅披露了关键期限记账式附息国债、贴现国债和储蓄国债的发行计划，超长国债发行计划另行通知。同时，4月至6月均有一周左右的发行空档，分别为4月中下旬（4月15日至4月19日）、5月最后一周（5月27日至5月31日）、6月中下旬（6月17日至6月21日）。预计第二季度可能分批开始超长特别国债的发行。

1.2 已公布地方债发行计划 截至2024年04月03日，根据各省市已披露的第二季度地方债发行计划，已披露省份25个，未披露省份6个，已披露计划发行新增地方债共计11480亿元，其中，新增一般债1350亿元，新增专项债10130亿元；计划发行再融资地方债7790亿元，其中，再融资一般债2959亿元，再融资专项债4831亿元。

1.3 已下达各地区限额及剩余额度情况 截至2024年3月末，全国限额内剩余额度约5.1万亿元，其中，一般债剩余1.1万亿元，专项债剩余4.0万亿元。2024年提前批额度已下达完毕，专项债提前批额度2.28万亿元，一般债提前批额度0.43万亿元。以2023年末限额加各地区已披露的提前批额度暂作为2024年各地区限额上限（下同），不考虑未下达限额。从2024年提前批下达额度的使用情况来看，多数地区剩余额度较多。截止2024年3月末，广东、山东、浙江、湖北、四川、安徽、河南、河北均在1000亿元亿元以上，预计后续地方债发行需求较高。2024年提前批下达额度第一梯度的地区为广东、山东、浙江，提前批新增额度均为2000亿元以上，第二梯度为河北、四川、河南、湖北，提前批新增额度在1400-1600亿元之间。 从限额内剩余空间来看，截至2024年3月末，限额内剩余额度较多的省份为广东、北京、四川、河北、江苏、内蒙古、浙江、上海，剩余额度均超过1500亿元。而宁夏、青海、重庆、湖北、西藏、新疆限额内剩余额度较小，在300亿元以下，可用空间有限。从债务类型分类来看，经济发达地区专项债剩余额度较高，表明项目储备较多，如广东、四川、江苏、浙江等地。而经济欠发达地区，其一般债剩余额度普遍高于专项债，如广西、宁夏、青海、西藏、新疆等地。

二、2024年政府债发行节奏测算 2.1 2024年政府债发行整体规模测算 从2024年的政府债供给规模来看，根据预算报告，2024年的政府债新增额度达到8.96万亿元，较2023年8.68万亿元的新增额度高出0.28万亿元；考虑到期规模，政府债发行规模可能达到20.24万亿元左右，略低于2023年20.43万亿元。从地方债情况来看，根据预算报告，2024年新增地方政府一般债券0.72万亿元，新增地方政府专项债券3.90万亿元，2024年到期量2.98万亿元。

2.2 2024年及第二季度政府债发行节奏测算 从2024年全年的政府债发行节奏来看，考虑到超长期特别国债的发行，预计将呈现出地方债发行节奏略有后置、国债发行节奏前置的特点。从二者合计发行规模和净融资规模来看，预计第二季度和第三季度是全年政府债供给的高峰。 第二季度政府债发行规模可能达到6.45亿元，净融资规模3.13万亿元。其中，国债发行规模3.90万亿元，净融资规模1.58万亿元；预计地方债发行规模2.55万亿元，净融资规模为1.55万亿元。

2.3 2024年及第二季度地方债发行节奏测算 第一季度地方债的发行节奏偏慢，新增地方债发行高峰在第三季度，其次为第二季度，新增地方债分别约1.58、1.45万亿元，分别较2023年同期增加0.2、0.4万亿元。地方债发行规模高峰在第三季度，主要是第三季度新增地方债与再融资债券发行规模均较高。由于前期国债资金的补充，叠加项目申报时点偏晚，第一季度发行节奏显著偏慢。随着后续新建项目开工需求，预计项目申报审核将会提速，新增专项债发行将有所放量。 第二季度或将于发行提前批额度的80%左右。一是受审批节奏影响前期发行节奏仍偏慢。目前提前批额度已披露，一般债规模约0.4万亿元，新增专项债额度约2.28万亿元，目前实际发行规模占提前批额度的27.8%。通常提前批额度在第二季度之前发行完毕，由于目前暂没有明确的发行完毕时点要求，考虑到第二季度政府债供给有一定压力，预计到第二季度末，将完成提前批额度的80%左右。二是国债拟靠前安排发行，且国债发行计划中，4月-6月有一周未安排常规国债发行，可能为超长期特别国债在第二季度发行留出发行空间，考虑到与地方债相配合，地方债或将在四月审核完毕后开始放量。

三、2024年第一季度地方债发行回顾 3.1 发行规模 从发行规模来看，2024年第一季度地方债发行15739亿元，新增债券8423亿元，其中，新增一般债2082亿元，新增专项债6341亿元；再融资债券6521亿元，其中，再融资一般债2508亿元，再融资专项债4013亿元。 根据2024年的预算安排，第一季度新增发行规模为全部新增额度的18.2%，约为提前批的31.2%。截至2024年3月末，全年新增一般债剩余2594亿元，专项债剩余18766亿元。2024年新增地方政府一般债券额度为4320亿元，新增地方政府专项债券额度为22800亿元。

从地方债的发行节奏来看，2024年第一季度地方债发行节奏整体偏慢。其中，一般债、专项债发行节奏均慢于历史同期，发行进度分别为28.9%、16.3%。专项债发行远低于历史同期水平，一是2023年留存国债结转资金的使用；二是专项债项目审核较严，申报启动较晚。[1]

3.2 特殊再融资债券发行情况 从再融资债券来看，第一季度再融资债券或仍有部分用于化解隐性债务。从数据来看，2024年第一季度再融资债券与到期债务的比例为119%，相比于2023年全年情况，2024年第一季度再融资债券发行规模占到期债务的比重有所下降。

从特殊再融资债券规模来看，2024年特殊再融资债券持续发行，2024年3月，贵州、天津、河北各发行215.62亿元、201.8亿元、44.68亿元特殊再融资债券。从分地区情况来看，2024年，贵州、天津河北率先发行特殊再融资债券，助力缓解地方化债压力。

从发行期限上看，2024年特殊再融资债券的发行期限以中长期为主。其中，暂无发行期限在5年以内的特殊再融资债券；发行期限在5-10年的特殊再融资债券总发行量为275亿元，占比35%；发行期限在10年以上的特殊再融资债券总发行量为520亿元，占比65%。

3.3 发行期限分布 从发行期限分布来看，2024年1-3月的地方债发行加权平均期限为12.70年，较2023年增加0.31年。10年期以上的超长地方债的发行占比为33%，和2023年的占比大体相当；10年期及以下期限中，7年期和10年期地方债的占比提升。

从一二级发行价差来看，2024年第一季度，地方债一二级利差走势分化。2024年第一季度，地方债发行节奏整体较慢，3年期、7年期和10年期地方债的一二级价差倒挂幅度走阔，5年期地方债的一二级价差倒挂幅度小幅收窄。

3.4 分地区发行情况 分地区来看，2024年第一季度共29个省份发行地方政府债，发行规模前四的省份山东、广东、浙江、江苏，发行规模均超过1000亿元，经济大省继续充当发债领头羊。从地方债发行结构来看，新增地方债中专项债占比较高的省份包括山东、广东、浙江，专项债在各地当年新增地方债中的比例均在80%以上。

从分地区情况来看，2024年第一季度特殊再融资债券发行规模较多的省份为：贵州、天津、河北，各发行540.19亿元、201.8亿元、52.87亿元特殊再融资债券。

2024年第一季度，地方债发行定价的平均加点幅度继续下行。从各地区平均加点幅度来看，2024年第一季度，平均加点幅度为12bp，较2023年下降2bp；最高加点为18bp，较2023年下降3bp；最低加点为6bp，和2023年相当，区域间发行定价差异较2023年收窄。

从地方债的二级市场交易活跃度来看，2024年第一季度，地方债的成交量和换手率保持高位。2024年第一季度，地方债交易较为活跃，1月、2月和3月的成交量分别达到1.77万亿元、1.34万亿元和1.63万亿元，1月的单月成交量仅次于2020年7月至8月的水平；从换手率来看，1月和3月，地方债换手率均高于4%，处于较高水平。

3.5 地方债发行投向 从全国新增地方债投向来看，由于新增地方债披露数据较晚，因此从新增专项债项目相关披露数据中看地方债主要投向。截至2023年3月，在可统计到投向的6151个项目中，前五类规模投向主要为：市政和产业园区基础设施、棚户区改造、铁路、医疗卫生、农林水利，专项债规模分别为2314、493、430、429、389亿元，占比分别达36.5%、7.8%、6.8%、6.8%、6.1%。

注：[1]资料来源：21财经, 《一季度专项债发行较慢，原因竟是……》（2024-04-01）【2024-04-02】. https://m.21jingji.com/article/20240401/herald/ebb8e31288c24e98132ee2e6a1b8213f.html

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