前几天写上海机场时，有位网友罗列了一堆广州白云机场三季报数据，称白云机场的业绩已经恢复到了2019年同期水平，但是股价仍然表现不振。故而，认为上海机场的业绩始终恢复不到2019年同期水平导致股价低迷的逻辑不成立。

关于这种说法，我个人觉得挺有意思的，有必要进行一番探究。

众所周知，长江三角洲和珠江三角洲都是我国经济最发达的地区，对外交流频繁，人口极为密集，讲经济地位应该算是可以平起平坐。

这点从浦东机场和白云机场的吞吐量也可看出端倪，两者基本一直处于全国机场同行中前三的位置，吞吐量差距并不大。（2019年浦东机场的旅客吞吐量7,615.35万人次，白云机场为7337.85万人次）

但是比较令人意外的是业绩差距却一直很大，上表是疫情前2015-2019年五年间上海机场和白云机场的营收、净利润、扣非净利润、ROE数据，可以清晰看到上海机场的四项数据均在稳步提升，完全符合绩优股的人设。

反观白云机场，唯有营收是增长的，净利润、扣非净利润、ROE三项数据均有不同程度的萎缩迹象，表现实属一般。

并且最让人疑惑的是上海浦东机场（2019年上机还没有虹桥）和白云机场的吞吐量差距并不大，但是上海机场一年却可以赚50亿，而白云机场只能赚10亿。

为什么会出现这么大的落差呢？细扒一下收入结构，即可看出其中原委。2019年，上海机场的航空服务性收入占比为37.31％，非航空服务性收入占比为52.69%；白云机场的航空服务性收入占比则为81.22%，而非航空服务性收入占比只有18.78%。

航空服务性收入是指航班各种费用收入及旅客货物服务收入，非航空性收入主要包括机场配套餐饮、物流服务及各种有税和免税租金、广告收入等。前者的收费标准往往是固定的，而后者则可以根据市场需求进行调整，换句话说，前者毛利率较低，而后者毛利率相对要高出许多。由于非航空服务性收入占比更高，这就决定上海机场的毛利率远高于白云机场，而费用率则还要小于后者，所以两者的盈利能力有着天壤之别。

同属一个行业，相似的生意模式，收入结构区别为何差这么多呢？答案就在于免税业务，这也是机场生意的真正看点所在，如果没这一块，就只能算作一只极为平庸的公用事业股。

从过往情况看，相对于广州白云机场，上海浦东机场的境外占比明显要高不少。2019年，上海机场的境外旅客吞吐量占比高达50.57%，白云机场仅为24.45%。

境外占比高，一方面可以收取更高的起落及货运服务费用，另一方面意味着更多的免税业务潜在人流和更强的消费群体，这使得机场面对上游时（例如中免），拥有更强的话语权，这种话语权通常也代表着更优惠的提点和分成。

简单一点讲，如果我们拿商圈门面来作为类比的话，上海机场可以视为临街一楼门面，属于最旺的铺面，而白云机场只能算是二楼门面，两者的经营能力和实际价值自然会截然不同。

造成这一局面的原因很多，主要可以归纳为：一是广州离香港、深圳实在太近，会对境外出行产生分流效果；

二是由于经济发达体大多集中于北半球，上海的区位确实有一定优势，作为枢纽称得上得天独厚；

三是也因为离香港太近，在游客眼里，白云机场的免税店也就变得没那么香了。

了解了上述情况，就会明白白云机场在恢复了2019年的盈利能力后，股价依然不振其实非常正常。因为2019年全年就赚了10个亿，对应219亿总市值，PE值21倍左右，市场报价明显已经不低了，没有特别的利好或业绩刺激下，靠什么提升？和上海机场当前的低迷，其实并不是同一个逻辑。

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