逆向投资大师约翰.邓普顿说过一句话：

“牛市在悲观中诞生，在怀疑中成长，在乐观中成熟，在兴奋中死亡。最悲观的时刻正是买进的最佳时机，最乐观的时刻正是卖出的最佳时机。”

市场不仅仅是有周期的轮动，而且需要有逆向投资的思维。

在市场不看好时，买入价值低估的板块，等待周期的轮动和市场的验证。

短期可能会不显山露水，但长期来看，周期的循环和价值回归带来的收益，是非常值得期待的。

就像过去5年，上证指数下跌了1.69%，但万得偏股混合型基金指数却上涨了46.97%。（数据来自wind，2018/3/21-2022/3/20）而且随着注册制的全面推进，市场风格轮动可能会更加极致，选择权益基金时，除了考虑基金业绩之外，基金经理的投资理念和策略也是我们更看重的。

国内基金行业里，管理中欧养老产业（A：001955）的许文星，就是这一类坚持通过逆向投资策略做投资的“孤勇者”，不报团，不扎堆热点，坚持把长期可复制的绝对收益作为投资的目标。

逆向投资名将，进取不失稳健

中欧养老产业基金的基金经理许文星，从业超8年，管理基金近5年，上海交大计算机专业，TMT、新能源研究出身。

中欧养老产业长期超配计算机、电子、汽车等科技行业，低配银行、非银等金融行业。组合多数收益来自于个股选择，尤其在食品饮料、电子、有色、家电、传媒等行业，个股选择能力突出，擅长自下而上把握优质个股。

我们从2022年4季度报能看出，中欧养老产业最近几年的业绩大幅度跑赢业绩比较基准。

数据来源：基金定期报告，截止2022.12.31

而且中欧养老产业连续5年都跑赢了沪深300指数，每年超额收益都有8%-34%。（基金业绩数据已经托管行复核，截至2023/2/28）

根据银河证券数据，截止2023/2/28，中欧养老产业近1年同类排名前5%（51/1234），近3年同类排名前7%（34/494），近5年同类排名前2%（4/365）。（排名数据来自银河证券，同类为偏股混合型基金）

随着业绩实力不断出圈，中欧养老产业受到了机构的青睐， 2022年基金中报显示，机构投资者持有占比达到了70.35%。（数据来自基金2022年中报，A、C份额合并统计）

（数据来自历年基金年报、中报）

作为这几年新崛起的中生代基金经理，取得出彩的业绩和机构的认可，都是由于许文星坚持逆向投资，敢于做基金投资的“孤勇者”，不报团，不扎堆热点。

逆向投资的秘诀

许文星之所以选择逆向投资框架，与他的从业经历有关。

第一次从研究转向投资，就遇到2015年的股Z，之后2016年又遇到RD，2018年又是市场大跌。

这几次经历让他意识到系统性风险的杀伤力，开始对风险补偿或者安全边际更加关注。市场研究带有很多不确定性，对高度共识会比较警惕，更注重平衡不确定性风险和收益之间的关系。

很多过往业绩不错但没能让投资人真正赚到钱基金，都是因为净值波动大，这和A股市场的特点息息相关，所以许文星希望通过逆向投资，来努力降低组合的波动，力争给持有人比较好的投资体验。

许文星会通过逆向投资的框架，找到一些具有安全边际的公司，来抵御经营周期和行业波动的不确定性。

对于周期的认知视角，是许文星坚持逆向策略的重要底层逻辑。

他喜欢在行业低迷的时候去寻找一些机会，当然这里面有一个重要的前提，要确认行业的周期性可能会向上。

资本市场和实体经济都有周期，很多优秀的企业会在经营周期做一些逆向操作，比如说在企业经营周期的低点，去做一些中长期布局；在竞争对手收缩的时候，加大一些资本开支。

这些逆向操作短期对公司业绩有影响，但对未来的增长有很大提升，但资本市场更偏好顺周期的行业，而忽略这些逆向操作的优秀企业。

所以这种盈利和估值双低估的企业，是许文星比较喜欢的一类资产，一方面估值上有安全边际，另一方面在基本面上市场又低估了中长期的成长性，提前布局周期的拐点，有机会获得更多的超额收益。

组合构建上借鉴凯利公式，胜率和赔率越好的公司，会在组合中的占比就越高。

比如说，对一个公司的上行空间和下行风险有一个定性的判断。如果一个公司有40%的上行空间和10%的下行风险，那么这个公司的赔率大概是4倍。公司的胜率取决于竞争优势和格局，假设这个公司的胜率是60%，许文星会将60%的胜率和4倍的赔率相结合，最终对应到组合里面就是配置的比例。

确定性成为稀缺，后市看好这些板块！

在中欧养老产业四季报我们能看到，许文星对2023年经济复苏是看好的：

2023年上半年，以国内需求为主的服务性行业，将有望率先从过去三年的经营波动中逐渐走出来，这其中的消费服务，企业服务，软件服务等行业中具备长期竞争优势和扩张能力的行业龙头，有机会实现更显著的价值增量。

另一方面，在国际形势面临百年不遇之大变局的背景下，在供应链上能够提高更强的自主性安全性的产业链环节，将迎来较好的国产替代发展机遇，这里面的机会主要集中在软硬件，半导体，材料和装备等几大主要产业集群中，从业务增长的天花板和市值的成长空间看，处于业务发展中早期的科创型中小市值企业机会相对更大。

下半年后，随着美国通胀水平和欧美经济增长的逐步回落，美债利率水平和美元指数向下回归，全球半导体和国内出口型制造业将逐步走出衰退，进入新一轮盈利回升周期，国内相关的半导体，电子和高端装备制造业也将逐渐迎来盈利的上行趋势。

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