光伏行业，业绩状况不容乐观！

截至目前，已有20余家光伏企业公布了2024年上半年业绩预告，合计亏损或超150亿元。其中，包括隆基绿能、通威股份、TCL中环等龙头企业在内的多家企业，上半年预计亏损均超过30亿元。

在探讨光伏企业业绩亏损的背后，我们不得不提及光伏银浆这一关键辅材。光伏银浆是光伏电池片制备的核心辅材之一，在电池片的成本占比接近10%，仅次于硅片。光伏银浆按照银浆在电池片的位置，可分为正面银浆和背面银浆。

目前我国光伏银浆龙头主要有聚合材料、帝科股份和苏州固锝。聚合材料和帝科股份更专注于光伏银浆的研发和生产，而苏州固锝则在光伏银浆和半导体分立器件等多个领域均有涉足。

三家企业都是光伏行业里的大白马，但是从2023年的财务数据来看，帝科股份似乎有些掉队了，这也导致公司2024年一季度相较于2023年近100家机构撤离。

为什么会有这么多机构撤离呢，我们从公司的盈利能力入手来分析一下。

2019-2022年，公司的营收稳步提升，从12.99亿元提升到37.67亿元，年复合增长率约为30%。2023年公司营收为96.03亿元，同比增长超过150%。

自2019年至2022年，公司的净利润呈总体下降趋势，2022年下降到-0.17亿元。2023年公司净利润由亏转盈，达到3.86亿元，同比增长近2500%。

我们不可否认2023年公司的业绩增长幅度是比较大的，那么业绩大幅增长的背后是否有足够的现金的流入作为支撑呢？

结合近三年的经营性现金流情况来看，公司累计经营活动现金流净额与净利润差异较大。2021年至2023年，帝科股份经营活动产生的现金流量净额连续三年都为负数，其与净利润的差额也呈现出扩大趋势。

以2023年为例，公司盈利3.78亿元，但是经营活动产生的现金流量净额为-10.51亿元，说明公司现金流能力明显恶化，净利润背后没有现金流入作为支撑，盈利质量较差。

因此，公司业绩虽然在2023年有了大幅提升，但是盈利质量较差，说明公司盈利还是停留在账面数字，没有转化为现金。

另外，从净利率和毛利率的角度看，2019-2023年公司净利率和毛利率均呈下降趋势，其中净利率从16.99%下降到11.14%，毛利率从5.44%下降到3.93%，说明公司的盈利能力有所下降。

除了盈利能力外，公司还有哪些风险点呢？

第一，存货积压、营运能力差

从存货数量看，2019-2023年，帝科股份的存货数量呈上升趋势，从1.29亿元增长到6.02亿元，增长了接近5倍。这说明公司产品出货受阻，出现了存货积压的情况。

公司存货主要是原材料银粉和光伏导电银浆产品。从公司2023年年度报告中我们发现，原材料和库存商品的金额增加最为显著。原材料期初余额约为1.9亿元，期末余额约为3.3亿元，增加比例约为75%。库存商品期初余额约为1.2亿元，期末余额约为1.9亿元，增加比例接近60%。

公司解释称随着产销规模的扩大，提前进行原材料和生产备货，期末余额相应增加。这一理由用来解释原材料的增加是合理的，但是对于库存商品的增加却显得并不是很充分。

帝科股份主要实行以销定产、以产定购的经营模式，在这种模式下销量与产量应该相差不大，但是事实是销量与产量差异较大，2023年期末还有1.88亿的库存商品，可能的原因是公司在销售渠道和销售订单上可能有所变化，导致存货积压。

而且，帝科股份对于外部供应商的依赖性很强，前五大供应商的采购额占比常年在80%左右，盈利水平存在较大不确定性。

而帝科股份为了解决存货、提高业绩，选择用赊销来开拓新客户，这也导致了公司应收账款规模大幅增加。

2023年公司应收账款高达29.33亿元，同比增长超过200%。

但是，从应收账款周转率看，帝科股份的状况并不太好。

如下图所示，2019-2023年，聚合材料和苏州固锝应收账款周转率基本维持在3次以上，且呈现出总体上升趋势。

而帝科股份2019-2022年应收账款周转率始终没有突破3次，远低于聚合材料和苏州固锝。2023年其应收账款周转率虽然有了突破，但是仍然低于其他两家公司。

由此可见帝科股份应收账款回收速度较慢，营运能力差，这说明公司可能为了扩大销售，采取了较为宽松的销售政策，这对于公司的长久发展来说不是好事。

第二，资产负债率高，偿债能力弱

如图所示，2019-2023年，帝科股份的资产负债率呈现出明显的上升趋势，2023年超过80%。而2023年聚合材料和苏州固锝的资产负债率均低于40%，在资产负债率方面帝科股份远超同行业可比公司。

资产负债率高达80%意味着帝科股份的资金来源中，债务资金占比高达80%，而所有者权益占比仅有20%。

资产负债率高可能导致企业面临较大的财务风险。一旦企业经营出现问题或者市场环境发生不利变化，可能导致企业无法按时偿还债务，从而引发财务危机。

预计帝科股份未来业绩增长面临较大压力，理由如下：

一是光伏银浆行业竞争日趋激烈。

帝科股份在光伏银浆行业中虽然市场份额位于行业第二位，但是远低于聚合材料。面对如此强劲的竞争对手，帝科股份市场份额增长困难。

另外，随着光伏市场的不断扩大，越来越多的企业进入导电银浆领域，市场竞争日益激烈。

二是原材料价格波动。

银粉是公司生产光伏导电银浆产品的主要原材料，占生产成本的比例超过95%。银粉价格的波动将直接影响公司的生产成本和盈利能力。

如下图所示，2014-2022年，银粉价格上升趋势明显。如果未来银粉价格继续上涨，将对公司的业绩产生不利影响。

一言以蔽之，帝科股份盈利质量和营运能力均较差，并且可能面临较大的财务风险，这使得公司未来具有较大不确定性。

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