在一个产业中,上游往往承担着“卖水人”的角色,以原材料的方式存在于最终产品中。
而原材料往往是不可或缺的部分,所以其价值走向往往带有很强的确定性。
比如近两年突然加速成长的AI行业,带动了服务器及PCB的需求增长。而PCB中所用到的覆铜板(CCL),主要由电子级玻纤布、标准铜箔、合成树脂等材料构成。
其中树脂作为覆铜板成本占比第二大的原材料,未来在价值量上有较大的提升空间。
在价端,随着下游移动通信、汽车、卫星领域的不断高速发展,特种板(高频、高速、封装基板等)的需求将不断抬升,预计到2030年,特种板的市场规模占比将提升至32%。
而特种板往往要用到电子树脂中偏高性能的产品——高速树脂,高速树脂相对于普通电子树脂的单位价值要高,从而在价端实现提升。
在量端,除了上文提到的下游需求带动市场规模扩大,电子树脂在量端还存在一个国产替代逻辑。
在中高端覆铜板市场中,国内的覆铜板产品呈净进口态势。2024年1-8月,国内覆铜板净进口金额大幅增长33%达3.2亿美元。
与高性能覆铜板对应的高速树脂,国内相关能实现量产的企业也比较少,所以后续的国产替代空间还是很大的。
而在未来,电子树脂行业的竞争格局也基本围绕电子级PPO树脂这种高速树脂展开。
目前国内已有不少企业布局了电子级PPO树脂产品。
其中圣泉集团在2019年开始研发PPO产品,2020年就完成了中试并取得了华为的认证,目前具有1300吨PPO产能,成为目前国内最大的 PCB基板材料用电子树脂供应商,市占率达70%。
同时公司在光刻胶用线性酚醛树脂领域打破了国外垄断,成为国内唯一可批量供应TFT光刻胶用酚醛树脂的供应商。
除了圣泉集团,东材科技、山东星顺和同宇新材也进行了相关的产能建设。
不过出于认证周期角度的考虑,圣泉集团目前的实力还是很难超越的。
PPO树脂的认证壁垒较高,厂商需要通过下游覆铜板、PCB和终端服务器厂商的三重认证。
其中覆铜板客户的认证周期通常在3到6个月左右,如果涉及到终端设备商的认证,整个周期就会拉长到1-2年的时间。
像圣泉集团的电子级PPO树脂产品进入日立化成的合格供应商名录就用了2年时间,而进入生益科技的合格供应商名录足足用了5年时间。
所以在认证周期这道坎上,圣泉集团已经与其他厂商拉开了较大差距。
此外在业绩上,圣泉集团也彰显着自己的领先地位。
三季报显示,今年前三季度圣泉集团实现营收71.5亿元,同比增长6.9%;实现归母净利润5.8亿元,同比增长20.5%。
并且单就三季度看,在大多数上市公司的业绩都在边际减弱的时候,圣泉集团仍然保持着较强的增长韧性。
今年第三季度,圣泉集团营收同比增长8.6%达25.3亿元,归母净利润同比增长47.8%达2.5亿元。
从产品角度看,公司现有的酚醛树脂产品也实现了量价齐升的逻辑。
价端,9月底公司酚醛树脂的销售均价较6月底环比上升61.6元/吨,达到7259.3元/吨。
量端,截至今年三季度,公司酚醛树脂的销量同比增长3.6%达37.8万吨。
此外公司在新产品上也进展神速,目前公司的多款马来酰亚胺树脂实现了批量供货,同时成功开发了芯片封装电子胶用高纯液体酚醛树脂,为客户降低了工艺成本。
其实公司一直保持着稳定的研发投入在增强发展活力,近五年的研发费用率基本保持在5%左右,非常可控。
虽然上半年国内的建筑业及工业发展放缓,酚醛树脂行业下行压力较大,但是公司加大了对中高端产品的研发生产力度,所以毛利率出现了不降反升的态势。
截至2024年三季度,圣泉集团的毛利率同比增长了0.9个百分点,达23.15%。
此外公司对期间费用控制得当,净利率较去年同期增长了1个百分点达8.3%。
虽然公司的盈利能力持续向好,但还是不免受到了一些行业的干扰,从公司的现金流来看,公司的利润转化能力正被削弱。
2024年前三季度,公司预付账款同比增长46.4%达6.53亿元,应收账款同比增长25.6%达23.6亿元,直接造成公司经营现金流净额大幅下降175.8%至-4.26亿元,净现比下降至-73.4%。
同时公司并未减慢扩产的速度,今年8月一连公开了3个扩产项目,投资额达到了10亿元以上。
这也让公司加大了筹资的力度,截至今年三季度,公司的有息负债已达23.2亿元,筹资活动现金流净额达到6.9亿元。
不过同期公司账上的货币资金仅有10.7亿元,同时存货也有18.5亿元,较多的存货也很大程度上占用了公司资金,影响了公司的偿债能力。
后续公司的可持续发展更多是呈现在高性能树脂产品的销量释放上,以适应下游需求的变化,从而取得更好的业绩,届时公司的偿债风险有望得到消化。
总结一下,随着AI的兴起,多层PCB的原材料高速树脂的需求逐渐增长,作为国内唯一能实现批量量产电子级PPO树脂的企业,圣泉集团今年以来保持着不错的业绩增长。
但是受行业整体影响,公司存在利润转化能力降低、偿债风险提高的问题,目前正处于机遇与风险并存的时期,后续发展还需要观察高性能产品的销售情况。
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