前面我们在《经济是如何运行的？》描述过经济运行的基本规律，其中提到，利率与通胀是经济的温度计，也是我们识别经济周期的关键指标。今天，我们就具体来聊一聊通胀与利率之间的关系，以及如何运用。 1，通胀——混乱之源 通胀，全称通货膨胀，是指一个经济体在一段时间内商品和服务价格的普遍上涨现象；与它对应的是通缩，全称通货紧缩，是指一个经济体在一段时间内商品和服务价格的普遍下跌现象。 如果经济体发生通货膨胀之后，会发生什么呢？通货膨胀意味着的购买力下降，原来10块钱买10个鸡蛋，现在可能只能买9个了，未来有可能只能买8个、6个等等，这意味着老百姓的财富在缩水。 这个时候，老百姓就会想要避免财富缩水，老百姓的做法是什么呢？ 第一，越涨越买。购买一些具有抗通胀属性的商品或资产，来保障自己的财富，比如房产、股票等等，这就会导致资产价格上升，往往又会进一步提升企业的经营成本，企业就会提高价格，从而形成通胀螺旋。 就算的老百姓，可能也会觉得下星期要涨价，也会多囤积一些商品，比如鸡蛋之类的，这就会造成需求被人为放大。简单来说，越涨越买，越买越涨~ 第二，资本外逃。如果控制不了商品的价格上涨，其他人就不愿意持有的货币，就会导致货币会不断贬值。货币贬值，又会导致进口商品的价格上涨，进一步推动商品价格的上涨。 如果没有其他的办法控制通胀，大家就会换成外币，保护资产，特别是当国内资产价格已经比较高，缺乏足够安全垫的时候，可能就会发生大规模的资产外逃。 资本外逃，就会导致国内资金紧缺，要么利率上升，要么货币贬值，对经济的上海都很大。 为了防止资本外逃，央行又不得不加息，利率就会上升，而加息对于投资和消费活动，又将会产生严重的遏制作用，这个时候，就是一个权衡的问题了。两害相权取其轻，考验执政者智慧的时候到了~ 如果出现更加剧烈的通货膨胀，问题就更大了，整个经济秩序都会被破坏，社会陷入混乱。因为通货膨胀的过程也是剥削的过程，受损最严重的是普通老百姓。有钱人基本上都有财富管理，可以通过金融手段躲避通胀的侵蚀，而穷人没有门路，也不懂，贫富差距就会快速拉大。 但，这并不代表穷人没有办法反抗，当老百姓买不起东西，贫富差距拉大，吃不饱穿不暖的时候，什么秩序、底线全部都将成为浮云，甚至会出现颠覆政治的革命。 纵观人类历史，基本上每一个王朝的末期，或者是重大的政治革命之前，通常都会伴随着严重的通货膨胀。 所以，通胀可以说是混乱之源，任何政府，对于通货膨胀都是非常警惕的。因为这是非常危险的一种信号，不仅是经济危机的信号，也是政治危机的信号。 2，通胀——雷神之罚 通货膨胀为什么会产生这么严重的后果呢？ 其实，本质上不是因为通货膨胀，导致通胀的原因，才是真正的罪魁祸首。这就像人生病了一样，发烧并不是生病的原因，而是生病的症状。同样的，通胀不是危机的种子，而是危机的症状。 就像医生看病一样，我们得搞清楚发烧的原因有哪些，然后才能够根据不同的情况来识别病因。有时候，发烧可能只是感冒，这种发烧就没啥事儿，有时候，发烧是癌症的伴随症状，这就有很大问题了。 那么，通货膨胀发生的原因有哪些呢？ 其实，直接原因是供不应求，消费大于生产。但有时候是供给出现了问题，比如70年代的石油危机导致原油价格暴涨，又比如疫情期间全球供应链中断，也有可能是自然灾害导致通胀上涨。 有的时候，也会有一些长期性的因素导致通胀压力一直很大。比如当人口中年轻劳动力的比例下降，也会导致一些中期的劳动力供给不足等等。 但，更多的时候是需求过度，比如2008年金融危机之前，美国过度放松银根，信贷严重扩张，创造了很多本不存在的需求。又比如，疫情期间，美国政府过度财政扩张。大多数的情况下，是供需都出现问题。 因此，可以认为，通胀是对过度消费本身的一种雷神之罚，限制社会的过度消费情况，让整个社会回归供需均衡状态。就像人干了坏事，就会有雷神在天上盯着，过度了就给上一锤子。 社会过度消费也分为很多种。 第一种，信贷过度宽松。 前面在《经济是如何运行的？》中，我们提到决定个人投资与消费行为的因子主要是资产负债率，资产负债率越低，消费欲望越强。那么，这个时候，资产的构成部分，包括工资性收入、交易性资产和信贷。 当市场过度乐观，信贷过度放松，就会导致很多人会借钱消费，同时，钱也会流入资本市场，股市、楼市大涨，让人形成一种经济繁荣的假象。 最好的例子就是2007年次贷危机，金融机构为了做业绩，把贷款贷给那些没有能力偿还的人，短期来看，金融机构赚到了钱、房地产商赚到了钱、经纪人也赚到了钱、甚至连流浪汉也有了房子，一片欣欣向荣的景象。 结果，事件暴雷了之后，谁的损失最大？当然是那些高位买房子的人，又没有收入，甚至连少的可怜的一点儿首付，都亏进去了。那些金融圈、房地产圈的人，都属于雁过拔毛，才不会吃亏。 其实，中国疫情期间也有这种情况，我还记得借呗的额度突然给我提高了很多，想必这不是一个个例。虽然当时解决了不少人的问题，但过度借贷的人，可能现在也在还债。 第二种，政府过度开支 社会支出，分为两类，一类是私人支出，另一类是政府支出。 在某一个时期，政府出于某些目的，可能会增加一些支出，加杠杆，增加赤字。短期来看，可能就会创造一些收入，但由于供给是相对确定的，很容易出现供给不足的情况。 政府过度开支的形式分为两类，一类是大量的建设，比如中国此前每年都有政府主导的大量基础建设，固定资产投资GDP占比一度高达50%，这一类属于直接支出。在直接支出中，战争往往也是一个比较常见的支出选项。 另一类是间接支出，比如政府可能大量减税、提供一些补贴。要么增加支出，要么减少收入，本质上都是一种财政扩张行为，人为创造信贷。因为政府本身没有钱，无非就是通过发债印钱。 比如，2018年美国通过了减税法案，后来又有了通胀法案、芯片法案、生物法案等等补贴行为，这也是过去几年美国财政赤字不断拉大的原因之一。 3，通胀之果：百味春秋 为什么有的国家出现了一些通胀没问题，有的国家就出大问题呢？为什么同一个国家，某一个阶段有问题，某一个阶段又没有问题呢？ 这主要是因为每一个国家所处的情况不太一致，同一个国家在不同的阶段，也会出现不同的问题。 消费大于支出是结果，但原因是多样性的，有时候是因为支出过度，但是还有的时候，是因为收入没有达到预期。 比如，原来经济增速6%，我们按照6%的增速进行支出，结果经济增速下降到了3%，问题就很严重了，收入不足以弥补支出。 很多时候，政府会认为目前的下降只是短期行为，它们会倾向于维持这种支出，不会有太大的波动。也就是说，支出是线性思维，更像债务，相对固定，收入是波浪式，更像资产，不好掌控，受经济周期、生产力周期的影响。 另外，有那么一句话，由俭入奢易、由奢入简难，同样，政府增加开支容易，削减开支难。 所以，通胀是经济周期的必然结果，也是正常现象。出现通胀不是啥大问题，关键是不能持续的高通胀。 一般来说，面对通胀，政府都会采取新政策来解决这些问题，其中最明显的就是措施就是财政收缩或者加息。 到这里，我们就要着重引出利率与通胀之间的关系与相互作用关系。 实际利率=名字利率—通货膨胀率。 实际利率大于0才是正常现象，否则就会出问题，大家不会要看着自己的财富贬值。 所以，通胀上升后，一定会伴随利率的上升。否则资金就会逃跑，不会乖乖等在那里被收割。 有人经常夸大美联储的作用，似乎它具有掌控经济规律的神奇力量，一加息，经济就不行，一降息就复苏。这是颠倒了因果关系，这让我想起了《三体》里面的一个小故事： 在一个农场里，有一群火鸡每天都在固定的时间被农场主喂食。火鸡中的一位科学家观察了这个现象，并得出了一个“定律”：每天中午，食物就会降临。随着时间的推移，这个“定律”似乎总是成立，火鸡们开始相信这是宇宙的真理。 然而，在感恩节的前一天，这个“定律”突然失效了。火鸡们发现，食物并没有降临，而是农场主来抓走了它们。 映射到利率上，加息降息是通胀的果而不是因，美联储也是通胀的傀儡，或者叫做提线木偶。 如果可以的话，我相信美联储会想要0利率，因为美国可以一直以极低的利率在全世界借钱，可现实绝不是这样，美联储也没那么大权力。 4，利率之矛盾——债务准绳 我们要知道，决定一个个体支出决策或者政府支出决策的关键因素是债务，而利率决定了债务的成本，从而对于限制债务规模，具有极强的作用。 当利率比较低的时候，大家会倾向于多借钱，因为成本比较低，在这个纸币时代，低利率负债自然很划算。如果我以3%的利率借钱，然后去股市赚50%，或者是买债基赚个5%的利息，都是可以的，这就是杠杆的魅力。 由此，社会总支出就会增加，因为通过信贷创造了原本并不存在的需求，而社会供给相对有限，就会出现供不应求的现象。 相反，当利率比较高的时候，债务成本高，大家就会倾向于少借钱，债务规模降低或者增速放缓，支出降低，而一个人的支出是另外一个人的收入。 由此，经济就会出现收缩，需求减少导致供给过剩，价格下跌，通常会表现为通货紧缩、经济下行。 总结下来，加息会导致消费和投资下降，经济通常会下行，而降息往往会带来刺激，经济会复苏。这就是为什么，每一次经济下行，市场就对降息的消息就像如饮甘露。 看法这，可能有人就会说了2023年美国利率挺高的，为什么反而经济挺好的呢？这不是违背了基本的逻辑吗？ 因为利率只是决定债务规模的因素之一，却不是唯一的因素。举例来说，当你的亲人做手术要钱的时候，15%的利率和5%的利率区别不是特别大，核心在于亲情本身。 同样的道理，一个国家在一定时期内，也有可能愿意付出更高的利率，来维持自己的债务和支出。 就像美国一样，美联储在加息，同时美国政府也在非常积极的扩张债务，这就导致一边私人投资因利率提高而收缩，另一边因政府债务扩张而扩张（2019-2024债务总额从22万亿增长到36万亿美元），相互抵消，因而加息并没有起到很好的效果，当然结果也很明显，通胀也没有下来。 那么，为什么，政府要在高利率的时候仍然借钱呢？ 第一种情况是应急，如果遇到战争面临生死存亡的阶段，借钱算什么？这个时候，保命才是最重要的，利率是其次的事情。 比如，美国认为好像是中美竞争的关键时刻，应该给予企业足够的补偿，所以才有了减税、补贴各种政策。毕竟，在美国看来，这是国家安全问题。 从产业结构来看，我觉得也并不过分，因为美国国内产业高度空心化，依赖一些高利润的产业，一旦在AI领域落后，那么支撑美国的社会系统在贫富差距之下，可能会坍塌。 当然，应急场景下，有时候经济不好，保就业就成了最重要的事情，这时候通胀也需要让步。 相比较而言，通胀可能只是导致生活水平下降，以前一天吃三顿，现在变2顿，但失业是会饿死人的。人在饥饿和无所事事的情况下，做事情是没有底线的。 所以，基本上，每个政府都努力在通胀和就业之间运输一个平衡。 第二种情况是乐观预期。 当一个国家对未来，有比较乐观预期，那么他们就能接受更高的利率。 当一个国家发展非常迅速的时候，通胀是难免的，就像当年的中国，通货膨胀也挺高的。 所以，很多时候，通胀也是经济繁荣的一种特征。当市场上到处都是赚钱的机会，资本稀缺，利率自然会上涨，这些都是正常现象。 举个例子，你预期未来收入会增长10%，这个时候你就会接受5%的利率。 前些年，中国房贷利率一直挺高的，6%以上都有，仍然有很多人接受了，因为大家的预期很高。现在4%的利率都嫌高，因为收入预期不一样了。 所以，通胀不一定是坏事，伴随着经济增长的通胀是好事，单纯的通胀才是坏事，只有自己通胀的通胀是大坏事。 前面，我们提到的这种应急而扩张的情况下，会出现滞胀的局面，也就是经济停滞与通胀并存的局面。 后面这种情况，一般是良性的，通过加息适当控制一下节奏就行了，问题不是很大。只要就业不出问题，都没啥大问题。 5，资产配置与通胀 最后来聊一聊资产价格与通胀、利率的关系，这也将直接影响我们的买卖决策。 资产价格的波动，取决于两个因素，一是企业利润的增长，二是流动性的扩张，带来的估值扩张。经济逐步复苏，有时候是因为科技的进步，有的时候可能只是因为前面过于悲观，带来的利润修正。但不管怎么说，企业利润增长，带来赚钱效应，流动性涌入市场，提高估值，资产价格飞涨。 当资产价格飞涨后，居民的资产负债表就会迅速优化，原来100万股票、80万负债，可能瞬间变成200万股票、80万负债，立马就变阔绰了。 但问题来了，供给没有改变，资产价格膨胀反映的是企业未来10年甚至更多年份的利润。比如企业今年多赚10亿，乘以20倍估值，财富增长就变成了200亿，可供给增长并没有那么快。 因此，就会产生供不应求，通胀就来了，一开始的时候，通胀并不令人担心，因为产能利用率并没有打满，增加的需求很快就得到满足，价格上涨的速度很慢，温和的通胀反而让人信心大增，资产价格持续上涨。 当资产价格上升到一定程度之后，多出来的财富进一步刺激需求，反过来又会增加企业的利润，形成了一个闭环。赚钱——花钱——赚钱。 当需求超过一定程度后，现有的产能已经不再可以满足供给，这个时候，企业就会扩产，扩产就需要借贷购买设备，这进一步刺激了市场需求，股票市场走向繁荣，通胀愈演愈烈。赚钱效应，又吸引了大量的投机者，市场价格越来越离谱。 当人们可以轻松在股市上赚钱，人力成本就会变得越来越贵，而且随着大宗商品价格的上涨，通胀越来越严重，企业的利润也开始面临被压缩的风险。 通胀引发利率上升，而利率上升又会导致需求下滑，同时扩产的产能开始落地，产品从供不应求走向供给过剩，利润大幅下滑，资产价格暴跌！企业开始裁员或者是降低将近，员工受到工资和股票的双重暴击，就会开始收缩开支， 一个人的支出是另一个人的收入，因而资产价格的暴跌，通常并不会很快结束。政府会采取很多措施救市，但到后来你会发现，所有的救市措施，都无法扭转趋势，这一轮通缩行情，注定需要时间来消磨。 以上，就是资产价格波动的过程，以及背后的驱动因素。 ① 通胀上升，而市场估值相对较低的时候，往往就是一种经济复苏的信号。这个时候，我们可以加大对权益资产的配置比例，可重点加大消费等板块的投资。 ② 3%的通货膨胀率是一个关键的红线，低于3%的情况下，可以放心持有，往往表明经济热度较好。 大多数央行对通胀的目标设定为2%，但会有一个点的弹性空间，2-3%之间，央行可能会关注，但不太可能采取行动。 所以，低于3%，我们就不用担心央行会加息。但，一旦高于3%，央行随时都有可能采取加息政策。 另外，健康的经济，通常也并不容易出现大于3%的通胀，大于3%，往往说明经济有可能过热。 ③ 市场的顶部往往并不是出现在加息开始的时候，而是出现在通胀见顶的时候，所以，当通胀掉头向下的时候，往往就已经很危险了，等市场加息可能已经太迟了。 ④ 尤其要关注，大宗商品价格加速上涨的阶段，加速上涨往往是资金推动虚假行情，伴随着高通胀，而高通胀就是市场的顶部区域。 ⑤ 降息并不一定立马就会见底，甚至有可能继续跌，因为降息预期往往已经计价。靴子落地，可能会迎来落袋为安。 而且，降息恰恰是经济不好的阶段，否则就没必要降息了。这一点在中国这两年的降息历程中看的很清楚。 ⑥通胀向上，股票向下的机会一定要重点关注。往往代表实体经济效益比较好，资金反而被抽离资本市场。 ⑦ 下降趋势中，每一次反弹，都是卖出的机会，不要抱有任何幻想。 ⑧ 一轮行情通常会需要2年左右的时间，因为大多数企业的扩产周期，都在1-2年左右，等到产能落地，高通胀、高利率、高债务，万事俱备，厮杀时刻就开始了。 PS：通胀是经济繁荣的副产品，亦是过度透支的警告。政府需在保就业、控通胀、稳债务间精密平衡。对个人而言，理解通胀与利率的共生关系，方能穿越周期迷雾——通胀初期大胆布局，过热时果断撤退，方为财富长存之道。 个人观点，仅供参考