@核心逻辑
我们认为机构抱团白马股（消费和新能源板块）在经历20%-30%不等的调整后仍然具有进一步的上涨空间，因此我们建议单边做多IF2104。
核心逻辑如下：
两会较两会前大概率发生风格切换。两会后的市场风格切换将有利于久跌消费白马和新能源板块大幅调整20%-30%后再次走强，2021年两会将对新能源等消费龙头领域有进一步的利好。每次牛市向下回调时，沪深300指数的调整难以超过15%，目前已经调整超过12%。我国无风险利率（10年期国债收益率）未达到3.5%，仍然支撑白马股和沪深300指数走牛。美国10年期国债收益率向下调整使中美利差反弹，我国A股风险因素再次缩小。@核心风险
通胀上行超预期。
#核心观点#我们认为牛市尚未结束，随着市场风格再次向消费医药板块切换，资金将再次抱团原有的白马消费龙头和部分周期板块（如光伏、新能源等），这将带动沪深300指数开启新一轮上涨。
因此，我们建议做多IF2104，核心逻辑如下：
两会后的市场风格切换将有利于久跌消费白马和新能源板块大幅调整20%-30%后再次走强，2021年两会将对新能源等消费龙头领域有进一步的利好。每次牛市向下回调时，沪深300指数的调整难以超过15%，目前已经调整超过12%。我国无风险利率未达到3.5%，之前机构抱团的白马股仍有上行空间。#复盘两会前后和春节前半年涨跌幅#@2021年两会预期市场降温我们认为两会前A股久跌后的上涨主要助推因素是两会对市场的维稳作用将有利于市场信心提振，从2020年7月1日至今的股市大幅上涨后，两会则大概率给市场降温的预期增强，导致春节前后大幅上涨的消费白马股出现20%-30%不等的调整。
一方面，两会对久跌的市场具有较强的信心提振作用。根据2002-2021年春节后至两会前上证50指数、沪深300指数和中证500指数涨跌幅情况统计，往年春节后至两会前A股3大指数大概率将会上涨。
以2019和2020年为例（如图1），2019年上证50指数、沪深300指数和中证500指数分别上涨11.92%、15.41%和20.27%，2020年上证50指数、沪深300指数和中证500指数分别上涨4.39%、6.11%和10.49%，2019年上涨的主要原因是当市场在去年下半年到春节前（如图3）受到中美贸易战等突发性因素的影响而大幅杀跌，两会则是在大幅杀跌中在一定程度上起到了对市场维稳的作用，从而刺激了2019年股指的触底反弹。
2020年则是受到新冠疫情的冲击，两会前因为海外疫情大规模爆发带来全球市场恐慌情绪蔓延，覆巢之下无完卵，而5月下旬的两会之前市场提前对相关维稳政策和货币宽松的预期，导致两会后A股3大指数大幅上涨。
另一方面，市场提前预期2021年两会将大概率给市场降温，导致白马股杀跌，沪深300跑输中证500。由于2020年下半年至2021年春节前股市大幅上涨，市场提前预期两会政策将导致市场情绪趋于稳定，导致机构抱团的消费白马等核心龙头股价在不知不觉中经历了20%-30%不等的向下调整，将带动市场风格重新向消费、新能源等机构抱团股切换。
图1：大跌后的A股两会前因维稳政策预期大幅反弹或上涨
数据来源：wind，信达期货研究发展中心
图2：上一年7月1日至今年春节前3大指数涨跌幅统计
数据来源：wind，信达期货研究发展中心
@两会后较两会前A股市场风格将大概率发生切换我们认为当A股处于牛市阶段时，两会后1个月较春节至两会前的市场风格将大概率发生切换。根据2002-2021年3大指数涨跌幅统计显示，2015年两会前上证50大幅跑赢中证500，而2015年两会后中证500后来居上跑赢上证50，2006年春节后至两会前中证500跑输上证50和沪深300，而两会后受到北京奥运会等多种利好政策的预期和催化，后来居上大幅跑赢上证50和沪深300。
我们认为目前从2020年5月两会后启动的牛市至今仍然没有结束，两会后大幅调整的消费白马股和新能源等板块将再次走强。由于两会后较两会前大概率市场风格会发生变化，上文提到，2021年春节后至两会前许多机构抱团股出现踩踏式下跌，包括贵州茅台、隆基股份等之前机构抱团的消费和新能源板块在不知不觉中下跌幅度超过了20%，而出于市场对两会将遏制通胀等政策或实际通胀水平不及预期的担忧，机构抱团股将在一定程度上起到避险的作用，导致沪深300再次跑赢中证500。
图3：两会后1个月市场风格与春节后至两会前的市场风格大概率不同
数据来源：wind，信达期货研究发展中心
#牛市期间指数调整通常不超过15%#根据2006-2008年、2015年和2020年下半年牛市期间的涨跌幅统计，牛市期间因短期对政策不确定性预期导致沪深300指数向下调整幅度难以超过15%。
2020年7月10日至7月16日，沪深300指数暴涨后杀跌的幅度仅为7.5%；
2021年春节后向下调整的幅度仅为12%；
2019年3月5日至3月11日向下调整幅度不足5%；
2017年11月下旬向下调整幅度仅为5%；
2017年4月20日至2017年5月11日：向下调整幅度最低仅为7%；
2015年2月上旬：向下调整幅度为10.2%；
2015年4月30日-2015年5月10日：向下调整幅度仅为5%。
2007年5月30日（530惨案）：向下调整幅度为13%。
我们认为在政策支持股市走牛的情况下，沪深300指数在牛市期间的向下回调幅度难以超过15%，而截至2021年2月26日，沪深300指数已经大幅调整12%，再加上2.1节和2.2节论述的因素共同作用，沪深300指数将会在机构抱团白马股反扑的情况下再次走强。
#无风险利率仍支撑股市持续走牛，白马股仍有走强的余地#我们认为当10年期国债到期收益率处于相对低位时，经济复苏和景气刺激无风险利率上行，企业盈利预期改善推动股价上涨；但是我国利率从长期来看下降趋势不变，但是一旦其上涨突破或接近上一年平均水平时，股价上涨将会受到阻碍，并且很可能是熊市的起点。
从目前情况来看，我们认为无风险利率仍有上行空间，而且仍在机构投资者可接受的范围之内，判断市场牛熊拐点仍为时尚早。
我国10年期国债收益率已经逐步上升至3.28%，但是仍然低于2019年疫情前3.5%的平均水平，随着经济复苏和贷款需求的进一步上行，将逐步上涨逼近3.5%，一旦预期实际PPI环比并没有跟上无风险利率上行的幅度，实际利率的走高会对企业盈利水平造成难以弥补的损伤，因为大宗商品价格的上涨并没有跟上其相关资源股融资成本的上行，而资源股等重资产公司一般都伴随着高资产负债率和财务杠杆，导致其2021年上半年业绩不达预期的可能性更大。
但是反过来看，对于上游原材料开采等周期行业的不利，通胀不及预期，但是恰好对下游消费和服务业行业却相对有利，通胀不及预期导致其消费等下游服务业的成本上升不及预期，而经济复苏和财政刺激则更多的刺激居民消费，消费等下游板块的相对走强则导致沪深300和上证50跑赢中证500，从而刺激当前市场从周期板块再次向消费板块轮动。
再看美国，美国10年前国债收益率已经上行到1.4%，而1.9万亿美元大部分均是刺激服务业和维稳（直接给美国公民发钱），而美国基建需求远远小于中国，其通胀水平跟不上利率上涨幅度的可能性更大，进而导致企业业绩预期不利，进而美国一旦10年期国债收益率出现下行，中美利差缩小，A股的风险将会得到一等程度上的缓解。
图4：我国无风险利率没有接近3.5%
数据来源：wind，信达期货研究发展中心
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-文章作者-
吕洁（投资咨询号：Z0002739）
陈艺鑫（执业编号：F3082526）
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