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文章首发于丰硕创投，2020年12月15日。

“越早期风险越高”这几乎成了一句公理了，而Atlas Venture合伙人Bruce Booth不认可这一观点，本文在Bruce Booth的观点基础上，以Alnylam公司为研究对象进行进一步的论证，尝试找出更多早期阶段的投资方法。

1. 风险的误解

2. 三款成功上市的药物

3. 两款开发受挫的药物

4. 结语

1风险的误解

2011年，著名投资机构Atlas Venture合伙人Bruce Booth就发表言论称“早期生物技术公司比晚期生物技术公司更具风险是一种常见的风险误解”，科学技术风险固然重要，但不能和总体风险混淆，除了科学风险外，还有其他关键风险，如：

监管风险：监管部门提高审批门槛，导致获批上市延迟；

融资风险：候选药物需要花费大量的资金来实现其价值，越晚期资金需求越大；

退出风险：IPO是重要的退出途径，并购也是不错的出路，但如果手头上有良好数据但没有买家或对重组之后EPS不满意，又该如何？

管理风险：规模较小尚处于早期阶段的公司这个风险是适中的，对于有晚期临床阶段产品的公司来说，这个风险就较大了；

支付风险：药品价格对晚期阶段公司往往更具破坏力；

个体化差异安全风险：随着用药患者规模的增大，更加容易出现“可能与药物有关”的个体化差异安全事件。

本文以专注于RNAi药物的Alnylam公司为研究对象，统计Alnylam公司有代表性药物开发历程当中一系列的催化事件与当日股价涨跌幅的关系，尝试验证Bruce Booth的观点。在本文里，2期临床及之前的为早期阶段，3期及之后的为晚期阶段，涨跌幅绝对值≥3被认为是当日催化事件的影响。

2三款成功上市的药物

Patisiran

这是一款治疗罕见病hATTR的药物，这个药物的开发历程和计划安排的相似，没出现重大偏差，20171113这个事件由于当天公开募资定价低于实际股价导致下跌，此项不纳入统计。将涨跌幅绝对值≥3的事件纳入汇总，得到早期阶段累积涨幅为101.61%，晚期阶段累积涨幅为64.9%。

图1 Patisiran催化事件与当日股价涨跌幅关系（来源：Alnylam公司官网，丰硕创投整理）

Givosiran

这是一款治疗罕见病AHP的药物，由于出现SAE，并且随着试验时间的延长，逐渐有证据表明部分SAE与药物相关，所以即使2期、3期达到主要终点，也对股价影响不大，甚至出现较大跌幅，直到得到FDA的认可，才对股价起到积极作用。将涨跌幅绝对值≥3的事件纳入汇总，得到早期阶段累积涨幅为-4.88%，晚期阶段累积涨幅为10.63%。

图2 Givosiran催化事件与当日股价涨跌幅关系（来源：Alnylam公司官网，丰硕创投整理）

Lumasiran

这是一款治疗罕见病PH1的药物，这个药物的开发历程和计划安排的相似，没出现重大偏差，除了早期公布结果的时候对股价有积极作用，后期催化事件对股价反响平平。将涨跌幅绝对值≥3的事件纳入汇总，得到早期阶段累积涨幅为18.35%，晚期阶段累积涨幅为-5.86%。

图3 Lumasiran催化事件与当日股价涨跌幅关系（来源：Alnylam公司官网，丰硕创投整理）

小结：对于成功获批上市的药物，股价涨跌幅呈现迥然各异的情况，如若开发情况和预期不相近，尤其出现与药物相关的SAE时，对于这种适应症，只能等到FDA认可方能上涨。如若开发情况和预期相近，这时候除了像Patisiran一样，早期晚期都能大涨，经过临床试验成功率风险校正后，早晚期涨幅其实相似，还有一种就如Lumasiran一样，到了晚期反而跌了，这就是个很好的例子，早期阶段不一定比晚期阶段具有更高风险。

3两款开发受挫的药物

Revusiran

这是一款用于治疗罕见hATTR-CM的候选药物，由于SAE事件导致药物终止开发，当天股价跌幅为48.49%。这款药物在1期的时候，出现过2次涨幅超过10%，后面的2期试验结果，皆出现SAE，20160701这一天由于同时公布patisiran积极结果，因而股价没下跌。在药物终止开发前，累积涨幅为18.01%，其中20141114接近10%的跌幅已经敲响了警钟，2年后药物终止开发，因此对于出现SAE的候选药物，无论是否证实与药物有关，都应该保持警惕。

图4 Revusiran催化事件与当日股价涨跌幅关系（来源：Alnylam公司官网，丰硕创投整理）

Fitusiran

这是一款治疗罕见病血友病的候选药物，曾经由于血栓致死事件而终止开发，现在恢复试验了。在药物终止开发前，累积涨幅为13.79%，其中20151207超过10%的跌幅已经敲响了警钟，也是差不多2年后药物终止开发。

图5 Fitusiran催化事件与当日股价涨跌幅关系（来源：Alnylam公司官网，丰硕创投整理）

小结：对于2期失败的候选药物，这也是无可厚非的，2期试验的失败率是最高的，高达6~7成，随着用药时间的延长和患者规模的扩大，药物的有效性与安全性将面临着更为真实的考验，即便如此，6~7成的1期试验成功率，使得投资者也可以从1期试验中获利。

因此投资围绕于早期阶段，直到完成1期临床即初步完成人类概念性验证然后退出，与押注于晚期阶段资产相比，具有相同或更好的效果。

结语

经过本文论述，“早期风险更高”的观点不是绝对的，并且不是所有地区的获批上市、优先审查、孤儿药、PRIME等这些催化事件都能影响股价，到底什么能涨，Alnylam仅起抛砖引玉之效，要延伸到其他适应症和技术领域，仍需研究更多典型公司。

声明：以上内容仅供参考，不构成投资建议。

丰硕创投

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