导读 周昱宇：南华期货研究院农产品分析师，英国萨里大学经济学硕士，南京信息工程大学大气科学学士。曾就职于地方气象局，服务于农业气象专题，对天气变化针对于农作物生长状况的影响有一定认识。擅长从专业的气象分析角度分析天气环流形势，将天气变化对农作物产量的实际影响与农产品期货走势分析相结合。 核心观点：对于09合约的豆棕价差，目前在50附近，属于偏低水平下运行，在棕榈油的进口买船重新打开，产地恢复供应，价格下跌的情况下，我们考虑09豆棕价差可能会有向上修复的空间，但05的-400价差不具备恢复的基础。 正文 本文来自于03.31晚上“牛转钱坤”直播中关于棕榈油的分享内容。 今天主要跟大家分享棕榈油二季度的情况预估，主要分产区和销区两部分。 产区 产区方面首先是马来，老生常谈的树林老化问题及重植率令其产量上限被制约。 通过官方数据计算，马来重植率大概在10%左右，是不具备任何产量增长上限的，唯一的亮点是产出效率的提升。棕榈树的生长效率是高过人工采摘的效率的，目前马来产地的采摘还是以劳工为主，但是据移民局发放的劳工签证数量来看，2023年的数量大概是2019年的75%，劳工恢复问题没有完全解决，对于产能效率的提升也非常有限。 所以截止到目前，马来的产能制约是非常明显的，后续的产量会有边际递减的可能。 印尼，从卫星数据上看，印尼棕榈种植园面积依旧有增量空间，但是产量没有特别大的增长空间。因为根据我们调研发现，印尼所增长的棕榈油种植面积大多数是个人种植园，棕榈树会种得比较稀散，而且树木养护不如规模园精细，产出能力非常有限。 截止到目前，印尼个人种植园和集团种植园的比例大概是1:3，这让印尼的产量数据会有非常大的弹性。如果天气没有办法去解释产量问题，大概率从棕榈鲜果串能得到解释。因为棕榈鲜果串价格非常高的时候，个人种植园就会涌入鲜果串市场，给棕榈油带来一定源头增量。 产区整体供需情况来看，去年马来9月份和10月份的降水表现相对会好一点，但是沙巴州10月份的降水数据明显不及历史同期，往后推演6个月，大概影响到今年3月份棕榈果的产量。所以我们预估今年3月份马来沙巴州的棕榈产量并不是特别好。 另外，南马spomma年底的降雨有明显的超量，预计南马后续鲜果串的产量对于全马的指引比较有限。 去年9-10月，印尼有几个州的降水不及历史同期水平，大概能够影响到印尼将近50%的产量水平。 往年印尼和马来在3月份左右能够恢复性生产，我们预计今年可能会延迟到5月份左右，所以4月份的产量依旧是去化的过程。 在产地季节性减产的情况下，库存水平也会相对较低，对于目前的国际棕榈油价格，挺价基础整体表现较好。当前国际棕榈的价格出现明显倒挂，这就需要考虑销区能不能承受这个价格，如果承受不了，这个价其实没有意义，是属于无市场的价格。 销区 首先是印度，2月份进口表现非常低，也是因为棕油倒挂于豆油、葵油，在进口利润的驱动下，也会优先考虑豆油或者葵油，但是前期买到的豆油和葵油都没能按时到货。 因为全球豆油供应国阿根廷的旧季大豆减产非常厉害，豆油库存不足，无法满足出口订单。接下来最容易获得的油脂就是棕榈油，即使棕榈油性价比更差，但是它依旧会有刚需获得的需求。 虽然印度整体植物油目前依旧在比较高的库存水平，但是3月份的库存去化比较快，如果不进行补库，很容易陷入新的低库存危机之中。这也能够侧面作证得到的消息，3月份印度有一个大量采买的动作，直接把国际棕榈油的价格买起来。 中国来看，3月和4月的进口量目前预计合计在30万吨左右，相比于刚需情况下的月均30万吨的需求量，后续国内的棕榈油库存会直逼2022年的水平，在这种库存水平之下，国内棕榈油的供给会出现明显的紧张。 所以对于销区来说，整体的库存预期去化速度使得销区必须得接受产区的挺价，因为库存不支持。 后续的话，因为印度3月份已经把大量的货买到手里，4月份前期买的豆油或者葵油会陆续到港，对于它的库存是大幅的缓解。其次，进入4月份之后，印度菜籽进入收获期，据官方数据公布是1280万吨的量级，同比上一年度有260万吨的增产。所以4月份，印度进口棕榈油的积极性会明显下降。 4月份就看中国能不能给出进口利润的窗口，如果依旧给不出，就要看5月份。在这样的情况下，我认为产地的挺价可能会在5月份截止。 并且5月份全球豆油的供给开始恢复，随着阿根廷大豆不断的收获，豆油的压榨会持续进行，这一部分市场增量一定会对棕榈油造成比较明显的冲击。 因此，5月份到6月份棕榈油压力比较大。因为自身的产量也开始逐渐恢复，如果继续保持没有性价比的状态，如果出口继续下滑，可能会通过竞价的方式，重新获得出口份额，让库存保持在相对健康的状况。 印尼出口政策 现在有一个比较不利出口的消息，印尼重新开始讨论DMO政策究竟要不要跟出口挂钩。因为印尼国内出口商手上拿有大量的出口配额，以至于他们不愿意去履行国内市场义务。 如果从出口改变不了棕榈产业的国内义务生产意愿，可能就要从生产方面去改变，把从出口挂钩变成从生产挂钩，对于出口配额可能会有比较大的变数。 有两种路径去执行，第一种是印尼政府直接注销掉前期所有的出口配额，可能会出现对外出口切断，当前库存会有急速的积累。第二种情况印尼让出口商先把现在手上的配额消耗掉，再平滑切换DMO政策。近端可能对于印尼来说有比较大的倾销行为，但后续印尼本国的库存积累会非常慢，甚至继续去化。 对于产国来说，期末库存可能继续向下走，对于销国来说，短期库存可以得到比较明显补充，但是后续的棕榈油因为DMO切换可能导致其生产意愿可能会相对较低，最终国内市场的义务还是要靠海外买家去买单。 总结 在不考虑风险点的情况下，我们认为产地的挺价意愿基础是非常好的。风险点就是国内棕榈油的刚需消费大幅不及预期，去库速度非常缓慢。 对于销区，4月之后，印度的进口可能存在变数，后续的行情需要中国拉动。中国三大油脂库存在比较高的位置，单边趋势性上涨是不可持续的。但是在这样的库存去化速度下，短期对于棕榈油05合约空头是比较危险的，59价差会有继续上冲的动力和潜力。 对于09合约的豆棕价差，目前在50附近，属于偏低水平下运行，在棕榈油的进口买船重新打开，产地恢复供应，价格下跌的情况下，我们考虑09豆棕价差可能会有向上修复的空间，但05的-400价差不具备恢复的基础。