文：华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090001）
联系人：夏雪(SuperSummerSnow)核心观点1、近期Fed Notes发表文章，分析2018年以来欧元区经济放缓的三个原因：一是制造业困境（Manufacturing Woes），高利率与能源冲击下制造业衰落拖累经济；二是能源价格及天然气依赖（Energy Price and Natural Gas Dependence）；三是中国的影响（The Role of China），中国努力降低进口依赖导致原先对华出口敞口高的国家增长受损。2、站在前述研究基础上，对于中国角色而言，除了中国降低进口依赖以外，中国制造业竞争优势的崛起对于欧元区生产在全球份额的丧失或也具有一定解释力。
3、总结来看，欧元区经济放缓背后面临中长期结构性挑战，在此背景下，财政推动结构性改革的力量尤为重要。根据德拉吉的建议，欧盟国家每年需要额外投入7500亿-8000亿欧元，约占2023年欧盟GDP的4.4%-4.7%。但是考虑到当前欧盟主要成员国的政治动荡、债务情况以及财政整顿的主张（法国、意大利意在降低赤字率），对欧元区长期前景似乎难言乐观。
报告摘要一、欧元区经济放缓的三个原因之聚焦中国角色
从Fed研究出发，针对与中国贸易关系对于欧元区经济的影响，除了中国降低进口依赖以外，中国制造业竞争优势的崛起对于欧元区生产在全球份额的丧失或也具有一定解释力，本文主要是就此给出几方面数据供参考。重点聚焦德国。
1、从货物贸易顺差来看，2018-23年，中国年度贸易顺差金额由3509亿升至8227亿美元，占GDP比例由2.5%升至4.6%；德国年度贸易顺差额则由2762亿降至2416亿美元，占GDP比例由6.8%降至5.3%。
2、从货物贸易顺差占比（某国货物贸易顺差/全球顺差国合计贸易顺差）来看，2018-23年，中国货物顺差占比由17.0%升至32.8%，德国占比则由13.4%降至9.6%。
3、从中德间贸易看：首先，中德互为贸易逆差国。2018-23年，中国对德国贸易差额从逆差288亿美元收窄至逆差56亿美元，而德国对中国贸易差额则从逆差163亿美元扩大至逆差670亿美元。
其次，中国出口德国占比基本未变（2018年3.1%，2023年3%），但是中国从德国进口占比有所下滑（2018年5%，2023年4.2%），意味着事实上不仅是中国降低进口依赖的努力冲击了欧洲制造业（Fed Notes提到的第三个原因），德国自身产业竞争力也在走下坡路。
当然，考虑到从德国出口视角看中国占比也有所下滑（先升后降，2018年7.1%，2020年达到峰值8%，2023年6.2%），可能确实也反映出中国降低进口依赖度的努力（带来整体进口市场需求收缩），以及或部分反映了近期中国内需疲软的问题。
4、聚焦区域变化：首先，整体来看，2018-2023年，德国份额下降，中国份额变化不大。全球总进口中，从德国进口占比由7.5%降至6.7%，中国占比则由14.9%减为14.7%（注意与中国出口/全球总出口口径存在差异）。
其次，德国份额的损失是全方位的（除了在美国，中国受经贸摩擦影响份额大幅下滑，德国小幅提升），其中在俄罗斯、英国、欧盟的进口中份额损失尤为明显。2018-2023年，俄罗斯从德国进口占比下降6个百分点至6.5%，英国从德国进口占比下降4.2个百分点至9.5%，欧盟从德国进口占比则下降1个百分点至12.4%。这意味着德国出口竞争力的全面下滑。
而且，考虑到俄罗斯进口占全球总进口比例偏低（2023年为1.2%），实际上德国在俄罗斯份额的损失并非其整体出口份额下滑的主要因素，反而是在欧盟内部贸易中丢失的份额影响更大。
5、从商品层面看（详见图9）：首先，德国份额损失最严重的主要在运输设备和工业机械，具体而言主要是：其他运输设备（2023年相比2018年下降2.8个百分点至8.8%），道路车辆（2023年相比2018年下降1.9个百分点至15.4%），金属加工机械（2023年相比2018年下降1.9个百分点至17.5%），其他工业机械及零件（2023年相比2018年下降1.4个百分点至13.6%），发电机械和设备（2023年相比2018年下降1.3个百分点至10.2%）等。
其次，中国份额增长最多的也主要在机械和运输设备，具体包括：金属加工机械（2023年相比2018年提升6.2个百分点至17%），道路车辆（2023年相比2018年提升4.1个百分点至9%）。
最后，在中国份额损失最严重的两类（办公机器和自动数据处理机、电信和录音设备）中，德国份额损失相对较小。中国份额的损失可能主要与2018-19年和美国的经贸摩擦相关。
二、未来一周海外重要数据：全球12月制造业PMI（1月2日）
风险提示：直接进出口数据忽略了本国海外产能的影响，或不能完全反映本国产业竞争力；数据更新滞后；进出口数据后续可能面临修正
报告目录
报告正文
一、欧元区经济放缓的三个原因
（一）前言：三个原因综述近期Fed Notes发表一篇文章《An investigation into the economic slowdown in the euro area》[1]，分析欧元区经济自2018年以来持续低迷的主要因素，包括三方面：一是制造业困境（Manufacturing Woes），高利率与能源冲击下制造业衰落拖累经济；二是能源价格及天然气依赖（Energy Price and Natural Gas Dependence）；三是中国的影响（The Role of China），中国努力降低进口依赖导致原先对华出口敞口高的国家增长受损。对于一，一个观察角度是对比欧元区成员国的制造业增加值占比与GDP增速的关系，2015-19年，二者无明显相关关系；但是2022年至今，制造业增加值占比越高的成员国，经济增速越慢，最典型例子是德国。这背后反映的即是制造业困境对经济的拖累。
对于二，一个观察天然气冲击的角度是对比欧元区成员国不同部门天然气消耗强度与出口增速的关系，2017-19年，二者无明显相关关系；但是2021-23年，天然气消耗强度越高的部门，出口增速越慢，背后反映的是天然气价格冲击使得欧元区相关行业逐渐丧失出口竞争力。
对于三，一个观察中国对欧元区经济影响的视角是对比欧元区成员国出口中国占比与GDP增速的关系，可以发现，起初（2014-16）二者之间无明显相关关系；2017-19年，二者相关关系转负，但没有那么强；2022年至今，二者负相关关系进一步增长，背后反映的是伴随中国努力提高产业自主、降低进口依赖，依赖中国需求的欧元区成员国逐渐丧失增长动力。
（二）聚焦中国角色
从上述研究出发，针对与中国贸易关系对于欧元区经济的影响，除了中国降低进口依赖以外，中国制造业竞争优势的崛起对于欧元区生产在全球份额的丧失或也具有一定解释力，本文主要是就此给出几方面数据供参考。重点聚焦德国。
1、从货物贸易顺差来看，2018-23年，中国年度贸易顺差金额由3509亿升至8227亿美元，占GDP比例由2.5%升至4.6%；德国年度贸易顺差额则由2762亿降至2416亿美元，占GDP比例由6.8%降至5.3%。
2、从货物贸易顺差占比（某国货物贸易顺差/全球顺差国合计贸易顺差）来看，2018-23年，中国货物顺差占比由17.0%升至32.8%，德国占比则由13.4%降至9.6%。
3、从中德间贸易看：首先，中德互为贸易逆差国。2018-23年，中国对德国贸易差额从逆差288亿美元收窄至逆差56亿美元，而德国对中国贸易差额则从逆差163亿美元扩大至逆差670亿美元。其次，中国出口德国占比基本未变（2018年3.1%，2023年3%），意味着德国市场对于进口的需求保持基本稳定。但是，中国从德国进口占比有所下滑（2018年5%，2023年4.2%），意味着事实上不仅是中国降低进口依赖的努力冲击了欧洲制造业（Fed Notes提到的第三个原因），德国自身产业竞争力也在走下坡路。当然，考虑到从德国出口视角看中国占比也有所下滑（先升后降，2018年7.1%，2020年达到峰值8%，2023年6.2%），可能确实也反映出中国降低进口依赖度的努力（带来整体进口市场需求收缩），以及或部分反映了近期中国内需疲软的问题。最后，德国从中国进口占比大幅升高，增速超过2013-2017年（2018年9.8%，2023年11.8%），清晰折射出中国出口竞争力的提升。
4、聚焦区域变化：首先，整体来看，2018-2023年，德国份额下降，中国份额变化不大。全球总进口中，从德国进口占比由7.5%降至6.7%，中国占比则由14.9%减为14.7%（注意与中国出口/全球总出口口径存在差异）。其次，德国份额的损失是全方位的（除了在美国），其中在俄罗斯、英国、欧盟的进口中份额损失尤为明显。2018-2023年，俄罗斯从德国进口占比下降6个百分点至6.5%，英国从德国进口占比下降4.2个百分点至9.5%，欧盟从德国进口占比则下降1个百分点至12.4%。这意味着德国出口竞争力的全面下滑。而且，考虑到俄罗斯进口占全球总进口比例偏低（2023年为1.2%），实际上德国在俄罗斯份额的损失并非其整体出口份额下滑的主要因素，反而是在欧盟内部贸易中丢失的份额影响更大。
5、从商品层面看：
首先，德国份额损失最严重的主要在运输设备和工业机械，具体而言主要是：其他运输设备（2023年相比2018年下降2.8个百分点至8.8%），道路车辆（2023年相比2018年下降1.9个百分点至15.4%），金属加工机械（2023年相比2018年下降1.9个百分点至17.5%），其他工业机械及零件（2023年相比2018年下降1.4个百分点至13.6%），发电机械和设备（2023年相比2018年下降1.3个百分点至10.2%）等。
其次，中国份额增长最多的也主要在机械和运输设备，具体包括：金属加工机械（2023年相比2018年提升6.2个百分点至17%），道路车辆（2023年相比2018年提升4.1个百分点至9%），纸和纸制品（2023年相比2018年提升3个百分点至13.9%），皮革、皮革制品和毛皮（2023年相比2018年提升3个百分点至11.4%）。
最后，在中国份额损失最严重的两类（办公机器和自动数据处理机、电信和录音设备）中，德国份额损失相对较小。中国份额的损失可能主要与2018-19年和美国的经贸摩擦相关。
二、海外重要数据回顾及高频数据跟踪
（一）未来一周重要经济数据及事件
具体内容详见华创证券研究所12月30发布的报告《【华创宏观】欧元区经济放缓的三个原因——海外周报第73期》。
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20230323-美联储难题在于利率敏感性不对称——3月FOMC会议点评
20230317-美国超额储蓄还能撑多久？——海外双周报第2期
20230316-市场预期大幅波动会影响联储加息节奏吗？——2月美国CPI数据点评
20230312-时薪增长对通胀的压力仍未缓解——2月非农数据点评
20230311-日银新行长可能带来什么政策调整？——3月日央行货币政策会议点评
20230302-关于反通胀，历史会告诉我们什么？——海外论文双周报第14期
20230227-欧日韩高通胀的动力是什么？——新版海外双周报第1期
20230213-美国就业市场真得如此紧张吗？——海外论文双周志第13期
20230216-当下跟2022年3季度一样吗？——1月美国CPI数据点评
20230204-日本“失落的十年”与居民消费——海外论文双周志第12期
20230203-美股“抢跑”转向，警惕后续补跌风险——2月FOMC会议点评
20230114-美国通胀：油、房、商已缓，“人”紧是关键——12月美国CPI数据点评
20230109-就业强劲+薪资放缓≠软着陆可期——12月非农数据点评
20221215-市场预期主要央行加息周期何时见顶？——12月FOMC会议点评
20221030-全球能源通胀的新时代——海外论文双周志第11期
20221214-让子弹再飞一会儿——11月美国CPI数据点评
【政策跟踪系列】20241114-隐秘的增量——财政支持地产政策点评
20241112-关注监督法的“扩围”——政策周观察第4期
20241105-化债的三点增量信息——人大常委会审议议案点评
20241104-改革&开放持续推进——政策周观察第3期
20241028-增量政策“正在路上”——政策周观察第2期
20241022-科技与安全仍是高层关注点——政策周观察第1期
20241021-9.24以来，增量政策落地如何？——政策观察双周报第88期
20240926-保险新“国十条”透露的3条金融工作主线——政策观察双周报第87期
20240910-市场准入“十条”的5个边际变化——政策观察双周报第86期
20240823-加快经济社会全面绿色转型，3个“新”的产业提法——政策观察双周报第85期
20240811-城镇化政策三点新变化：资金、地区、产业——评新版城镇化五年行动计划
