香港金融市场

宏观经济：美国第一季度GDP和通胀数据明显下修，4月PCE指数温和上涨；欧元区5月通胀意外回升。内地5月官方制造业PMI降至49.5、非制造业继续保持扩张；香港零售业表现受到居民及旅客假期消费模式转变的影响，4月零售跌幅显著扩大。东南亚方面，马来西亚本周发布国家半导体产业战略、拟打造全球半导体研发中心。

金融市场：本周美联储官员再度释放鹰派表态、美债拍卖不及预期背景下长端美债收益率上扬，周尾美债收益率随经济数据不及预期而回落。港股连续两周回调、恒指回落至18000点附近。港元、离岸人民币流动性整体均衡，短期拆息受跨月因素影响上行。HKD和CNH汇率延续前周的弱势波动。后市展望：中债方面，当前监管的态度是制约债市长端利率下行的重要因素，近期提示利率风险时中债点位（2.3%）较之前（2.25%）提高，态度更“鹰”，2.3%成为当前10年期国债支撑位。美国经济小周期探底，未来一两周美债收益率如果能下探4.30%、4.20%支撑可适当减持，此后利率有望随基本面和发行增加反弹。中间价调整步伐放缓，美元兑人民币短线低波动。黄金当前相对定价因子有一定程度的高估，叠加美国高频基本面或重新走强，黄金有可能在此后陷入2至3个月的震荡调整行情。前期炼油利润回升带动油价小幅反弹，但近两日炼油利润再度快速回落，油价回升幅度仍受压制。

一、宏观形势

1.1 美国

美国4月PCE指数温和上涨、符合预期。周尾公布的美国4月个人消费开支（PCE）物价指数环比上升0.3%、符合市场预期，同比上升2.7%。扣除食品及能源项目的核心个人消费开支物价指数环比上升0.2%，升幅小于预期，环比上升2.8%，持平于预期、前值上修至2.82%。经通张调整后，美国4月实际个人消费支出意外下降了0.1%，实际可支配个人收入也下降了0.1%。美国第一季度GDP和通胀数据明显下修。周内美国商务部发布的修正数据显示，美国第一季度实际GDP年化季环比增速为1.3%，较初值1.6%下修0.3个百分点，较去年四季度的3.4%大幅放缓。美国第一季度PCE指数一季度年化季环比增长3.3%，略低于初步预测；剔除食品和能源的核心PCE价格指数上涨3.6%，较初值3.7%下修0.1个百分点，较去年四季度2%大幅增长。即便数据显示美国经济增长和通胀有所降温，市场预期相关数据推进美联储降息的进度仍较为有限；FedWatch数据显示，截至当地5月31日，市场预计美联储9月降息25bp的概率为47%、较1周前的45%小幅上升。

1.2 欧洲

欧元区5月通胀意外回升。周尾公布的欧元区5月CPI年率初值报2.6%，预期2.5%、前值2.4%；欧元区5月扣除食品及能源项目的核心CPI年率初值2.9%，预期2.8%、前值2.8%，与欧洲央行全面控制物价的目标仍有距离。从国别来看，欧盟主要经济体德国、法国、意大利和西班牙5月通胀率分别为2.8%、2.7%、0.8%和3.8%，与市场预期基本相符。周初欧洲央行官员表示“降息仍有很大空间”。欧洲央行管委暨法国央行总裁维勒鲁瓦德加洛表示，除非出现意外，否则6月降息已成定局，但认为其后在时间和步伐上仍有一定的自由度。当前市场对欧洲央行6月降息25bp的预期基本不变，但近几周逐渐降低了欧央行年内降息三次的预期；高于预期的通胀数据或支持欧央行7月后放慢加息步伐。

1.3 中国及亚太市场

中国内地：5月官方制造业PMI降至49.5、非制造业继续保持扩张。5月内地官方制造业PMI为49.5，较前值下降0.9个百分点，预期为50.5；非制造业商务活动指数为51.1，与前值基本持平。综合PMI产出指数为51.0，环比下降0.7个百分点，继续高于50的荣枯线水平，预期为51.5。官方调查显示，受前期制造业增长较快形成较高基数和有效需求不足等因素影响，制造业景气水平有所回落；整体看，我国经济总体产出继续扩张，企业生产经营活动保持恢复发展态势。

中国香港：假期消费模式转变、4月本地零售跌幅显著扩大。香港4月零售业总销货价值初值为296亿港元，同比跌14.7%、为2020年7月以来最差表现；1-4月香港本地零售销货值同比下跌4.7%。按类别看，4月珠宝首饰、钟表及名贵礼物销货值跌近29%；服装、电器及其他未分类耐用消费品，分别跌近24%及近27%；汽车及汽车零件销货价值上升近59%。零售数据下跌反映复活节假期本地居民出境游增加、令假期及前后时间本地消费减少。旅客和市民消费模式转变，料继续为零售业带来挑战，但访港旅游业复苏、近期香港资本市场回稳料提供支持。

日本：4月季调后失业率维持2.6%、符合预期。经季调后，日本4月失业人数193万人，就业人数6,750万人。同时，4月求才求职比率降至1.26，逊市场预期维持前值1.28，意味每100名求职者面对126个职位空缺。日本4月零售销售同比升幅超预期、工业产出环比下跌。日本4月零售销售同比升2.4%、高于预期的1.9%；期内，日本工厂产出环比跌0.1%、市场预期增长0.9%，主要受到不包括汽车的运输设备下跌所拖累。

东南亚：马来西亚发布国家半导体产业战略、拟打造全球半导体研发中心。马来西亚总理安华周内宣布，马来西亚计划培训6万名本土高技术芯片工程师，根据最新宣布的国家芯片战略，马来西亚政府将在未来5至10年内拨款至少250亿林吉特（约53.3亿美元）用于培养人才及发展本地公司，资金由马来西亚主权财富基金所提供。计划指出，该6万名芯片工程师培训计划将涉及大学与企业，涵盖从设计、封装以至测试的各个方面。根据麦肯锡年初发布的报告，马来西亚在全球半导体供应链的强项是封测，在全球半导体封测市场占约13%份额。

二、金融市场动态

周内港股一级市场共有3只小型新股上市，分别为汽车交易平台汽车街、电商供应链解决方案提供商EDA集团控股、快消服务提供商趣致集团，募资净额共计约7亿港元；另有3只新股在港招股、首发募资总额共计约4.9亿港元。二级市场连续第二周回调。本周美联储再有官员发表鹰派言论，明尼阿波利斯联准银行总裁卡什卡利指出，在降息之前，应等待通胀取得更显著的进展，直言今年降息次数不会超过2次；叠加本周美国财政部拍卖国债不及预期、长期美债收益率上扬，抑制美股及新兴市场股票走势。内地方面则有多项政策利好，新一期国家集成电路产业投资基金落地、注册资本3440亿元人民币，规模超过前两期，带动港股半导体相关板块表现。地产方面，继上海、广州之后，深圳本周也降低房贷首付比率和房贷利率。港股周内主要受资金面影响回调，整体卖压仍大。截至5月31日恒生指数收盘收报18079.61点，周内累跌2.84%、恒生科技指数累跌2.86%。周内港股南向资金本周累计净流入较前周增加1.8倍至296.7亿港元。

2.1 货币市场

中资美元拆借方面，离岸市场整体流动性稳定。从周内离岸中资市场成交来看，跨月末隔夜利率上涨明显、跨月末期限流动性相对维持偏紧，中长期限流动性均衡。周内美元隔夜成交参考报价较前升5bp至5.40%、2周期限报价在5.47%附近，1个月美元资金报价在5.53%-5.58%、2个月和3个月美元资金报价范围在5.60%-5.66%，较前周上行3bp左右；1年期美元参考利率区间维持在5.65-5.75%。美元Repo方面，周内1个月及3个月参考价分别在5.65%、5.67%，较前周小幅上行3-5bp。

港元拆借方面，本周各期限利率维持稳定、月末隔夜利率上扬。本周资金交投主要集中在3个月内，截至5月31日，隔夜、1个月、3个月港元拆息分别报4.47%、4.47%、4.73%，周度分别变动+43.4bp、-1.7bp、-3.8bp，1个月美元LIBOR与港元HIBOR的息差随短期HIBOR下行而走扩1.9bp至97bp。离岸人民币方面，除短期跨月资金外CNH利率小幅下调。截至5月31日，1周、3个月及1年CNH HIBOR分别收报2.07%、2.93%、3.02%，周度分别变动+2.7bp、-4bp、-8bp，本周对应期限SHIBOR与前周尾基本持平、离-在岸人民币利差因此收窄。

2.2 债券市场

美债：本周主要美联储官员对降息保持谨慎态度、认为单月通胀数据不足以说明问题；叠加欧元区CPI超预期，美债拍卖情况较差、做陡交易重启，带动10年期美债收益率再次站上4.6%。周内后半段美国第一季度GDP终值和通胀数据整体符合预期，10年期美债收益率小幅回落。截至当地5月31日，2年、5年、10年期美债收益率周内分别累计变动-4bp、-1bp、+5bp，周尾分别报4.89%、4.52%、4.51%。本周对应期限中国国债收益率下行范围在3bp以内，长期中美利差倒挂有所收敛。

中债：本周公布的4月全国规模以上工业企业利润同比由降转增、5月官方制造业PMI则小幅下行；周尾人民银行货币政策司发表文章称，下一步央行将丰富政策工具箱，强化逆周期和跨周期调节；加强货币政策与财政、产业、就业、监管等政策的协调配合，畅通政策传导。本周央行净投放6040亿元人民币；一年期同业存单到期收益率(AAA)截至5月31日报2.0743%、较前周末降2.1bp；10年期国债活跃券收益率周尾报2.3176%、较前周上行1.02bp；10年期国开活跃券收益率上行0.75bp，周尾报2.3875%。

离岸债市场：中资美元债方面，本周共有9只中资美元债完成定价、发行规模为87.7亿美元，其中京东发行规模共计118.4亿美元，其中阿里巴巴发行100亿美元，其余以城投债为主。二级市场，尽管内地一线城市公布多项购房政策优化措施，中资美元债市场仍然受到消息面扰动；周内证监会对恒大地产的监管处罚落地，恒大地产被罚41.75亿，许家印被罚4700万并市场禁入；周内包括Pimco、富达国际在内的国际资管巨头亦对地产债后市表示谨慎看法。相关因素扰动下，本周投资级中资美元债跑赢高收益级。离岸人民币债方面，周内共有5只离岸人民币债券发行，规模约34.6亿人民币，其中香港机场管理局发行15亿人民币。

2.3 外汇市场

本周CNH即期进一步走弱。本周美元指数窄幅波动、周尾收于104.63，较前周窄幅下行；离岸人民币流动性整体均衡背景下，周内中美利差波动、美元买盘相继进场，沪深港通周内累计净流出56.6亿元人民币。USDCNH周尾收报7.2680、CNH周度累计走弱0.08%。周内美元兑离岸人民币1个月掉期周尾收于-185pips，较前周尾小幅上行2pips，1年期掉期周内一度承压降至-2020pips，周尾报-1883pips、累计上行81pips。港汇延续走弱。港股延续回调、港汇需求小幅走弱。周尾USDHKD收于7.8209，港汇相应走弱0.1%。

三、后市策略展望

中债方面，当前监管的态度是制约债市长端利率下行的重要因素，同时我们关注到近期提示利率风险时中债点位（2.3%）也较之前（2.25%）提高，态度更“鹰”，2.3%成为当前10年期国债支撑位。对于即将步入的季末月，关注禁止“手工补息”后，季末月最后一周大行抢存款、理财资金回表等对资金面的扰动。在年中及下半年，通胀数据可能回升，财政节奏延续发力，10年期国债有望触及阻力位2.4%。

美债方面，美国高频基本面指标进入下行期尾部，或在5月末至6月中上旬触底。理想情况下，美债收益率将与基本面共振，在未来一两周再度下探4.30%、4.20%支撑，后续随着基本面走强以及美债发行增加，6月至第三季度10Y收益率高点可能达到4.70%至4.87%。

人民币汇率方面，本周A股北向资金进出互现，全周净流出，周五随着资金流出A股承压明显。境内掉期隐含美元利率、USDCNY基本持平，但USDCNH明显走高。美元指数短线上行动能不强，本周美元兑人民币中间价调整步伐放缓。美元兑人民币短线阻力7.25、7.27，下方支撑7.22、7.20。

大宗商品方面，黄金当前相对定价因子有一定程度的高估，叠加美国高频基本面指标走弱可能在5月下旬或6月上旬结束，美国高频基本面或重新走强，则黄金有可能在此后陷入2至3个月的震荡调整行情。原油方面，前期炼油利润回升带动油价小幅反弹，但近两日炼油利润再度快速回落，油价回升幅度仍受压制。（详见FICC策略报告《监管表态制约中债长端利率下行空间——FICC策略报告2024年第十五期》）

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