文：华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090001）
联系人：陆银波（15210860866）
报告摘要
PMI数据：制造业PMI有所回落8月制造业PMI为49.1%，前值为49.4%。具体分项来看：1）PMI生产指数为49.8%，前值为50.1%，回落0.3个百分点。2）PMI新订单指数为48.9%，前值为49.3%。PMI新出口订单指数为48.7%，前值为48.5%。3）PMI从业人员指数为48.1%，前值为48.3%。4）供货商配送时间指数为49.6%，前值为49.3%。5）PMI原材料库存指数为47.6%，前值为47.8%。其他行业：1）8月，建筑业商务活动指数为50.6%，比上月下降0.6个百分点，仍位于扩张区间。2）服务业：8月，服务业商务活动指数为50.2%，比上月上升0.2个百分点，升至临界点以上。3）综合产出：8月份，综合PMI产出指数为50.1%，比上月略降0.1个百分点，继续位于扩张区间。预期方面，制造业预期有所回落。8月，制造业生产经营活动预期指数为52.0%，前值为53.1%。建筑业业务活动预期为54.7%，前值为52.9%。服务业业务活动预期为55.4%，前值为56.6%。价格方面：出厂价格指数为42.0%，购进价格指数为43.2%，均低于前值。 PMI点评：量与价为何皆有所回落？高耗能行业偏弱，实物工作量有待稳固 8月，PMI的核心关注在两点。一是“量”进一步回落。8月PMI降至49.1%，生产指数回落0.3个百分点，新订单指数回落0.4个百分点。二是“价”的压力较大，8月PMI出厂价格指数降至42.0%，8月PPI环比幅度或较大。量与价的回落，指向同一个原因：高耗能行业拖累较大，实物工作量有待稳固。（一）制造业PMI为何回落？高耗能行业拖累大8月，制造业 PMI为49.1%，比上月下降0.3个百分点，读数处于历史较低位置。从回落的原因来看，或主要来自高耗能行业。1）高耗能行业：根据统计局解读，“高耗能行业PMI为46.4%，比上月下降2.2个百分点，高耗能行业景气水平偏弱且降幅较大，是本月制造业PMI回落的主要原因之一。”根据中采解读，“8月石油加工及炼焦业、非金属矿物制品业、黑色金属冶炼及压延加工业和有色金属冶炼及压延加工业均较上月有较为明显的放缓，是制造业市场供需同步放缓的重要原因。”2）新动能：高技术制造业和装备制造业PMI分别为51.7%和51.2%，比上月上升2.3和1.7个百分点，重返扩张区间。（二）价格指数为何回落？高耗能行业下降幅度大8月，价格指数出现明显回落，PMI出厂价格指数降至42.0%，处于历史较低水平。原因来看，受高耗能行业拖累较大。根据中采解读，“从产业链层面来看，制造业市场价格明显下降，主要是前端的基础原材料价格下降幅度较大所带动。8月高耗能行业购进价格指数和出厂价格指数都运行在40%以下，且较上月都下降超过10个百分点，带动下游产业的原材料采购价格普遍下降。（三）实物工作量如何稳固？关键或在资金面考虑到高耗能行业的需求来自基建与地产（即施工层面的实物工作量），这意味着后续需要稳固实物工作量。当下实物工作量的压力或来自资金面。对于地产，1-7月地产投资增速为-10.2%，但开发资金来源增速为-21.3%。对于基建，1-7月基建投资（不含电力）增速为4.9%，但一般公共预算与政府性基金的合计支出增速为-2.0%。后续，参考7月31日财政部的新闻发布会，“指导地方加快专项债券发行使用，加快增发国债资金、中央预算内投资等使用进度，形成更多实物工作量。”风险提示：物价偏弱，房价走低。报告目录
报告正文
一、实物工作量有待稳固
（一）制造业PMI为何回落？高耗能行业拖累大8月，制造业 PMI为49.1%，比上月下降0.3个百分点，读数处于历史较低位置。从回落的原因来看，或主要来自高耗能行业。分行业来看，亮点在新动能。高技术制造业和装备制造业PMI分别为51.7%和51.2%，比上月上升2.3和1.7个百分点，重返扩张区间。根据中采解读，“结合前期走势以及政策因素来看，制造业新动能在上月短期放缓后较快回升，且供需两端都明显增长，一方面是我国制造业新动能具有较强韧性与活力，另一方面是大规模设备更新和消费品以旧换新等政策效果逐步显现。随着新动能向好发展，我国产业结构也持续稳步优化。细分行业方面，汽车制造业、电气机械器材制造业和计算机通信电子设备及仪器仪表制造业运行态势相对突出，较上月有较为明显的回升。”消费品制造业变化不大， 8月消费品制造业PMI为50.0%，前值为50.1%。压力在高耗能行业。根据统计局解读，“高耗能行业PMI为46.4%，比上月下降2.2个百分点，高耗能行业景气水平偏弱且降幅较大，是本月制造业PMI回落的主要原因之一。”根据中采解读，“8月石油加工及炼焦业、非金属矿物制品业、黑色金属冶炼及压延加工业和有色金属冶炼及压延加工业均较上月有较为明显的放缓，是制造业市场供需同步放缓的重要原因。”
二、数据：制造业PMI低于荣枯线
8月制造业PMI为49.1%，前值为49.4%。具体分项来看：1）PMI生产指数为49.8%，前值为50.1%，回落0.3个百分点。2）PMI新订单指数为48.9%，前值为49.3%。PMI新出口订单指数为48.7%，前值为48.5%。3）PMI从业人员指数为48.1%，前值为48.3%。4）供货商配送时间指数为49.6%，前值为49.3%。5）PMI原材料库存指数为47.6%，前值为47.8%。其他重要分项来看：1）价格：出厂价格指数为42.0%，购进价格指数为43.2%，均低于前值。根据统计局解读，“受需求不足以及原油、煤炭、铁矿石等大宗商品价格波动等因素影响，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为43.2%和42.0%，比上月下降6.7和4.3个百分点。从行业看，石油煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工等行业的主要原材料购进价格指数和出厂价格指数回落幅度较大，相关行业市场价格总体水平下降。”根据中采解读，“企业调查显示，反映原材料成本高的制造业企业比重为40.4%，较上月下降3.1个百分点。”2）库存：采购指数回落，产成品库存指数回升。8月，产成品库存指数为48.5%，高于前值47.8%。采购指数为47.8%，低于前值48.8%。原材料库存指数为47.6%，低于前值47.8%。在手订单指数为44.7%，低于前值45.3%。进口指数为46.8%，低于前值47.0%。3）外贸：出口新订单指数小幅回升。8月，新出口订单指数为48.7%，前值为48.5%。进口指数为46.8%，前值为47.0%。4）建筑业：8月，建筑业商务活动指数为50.6%，比上月下降0.6个百分点，仍位于扩张区间。根据统计局解读，“表明受高温多雨天气等不利因素影响，建筑业生产施工扩张放缓。”根据中采解读，“分行业看，基础建设和建筑装饰安装相关活动保持活跃，为建筑业整体保持扩张提供了支撑。土木工程建筑业的商务活动指数和建筑装饰安装业的商务活动指数均在55%以上。”5）服务业：8月，服务业商务活动指数为50.2%，比上月上升0.2个百分点，升至临界点以上。根据中采解读，“从行业看，暑期消费带动作用显著，铁路运输、航空运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、文化体育娱乐等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间，业务总量保持较快增长；资本市场服务、房地产、居民服务等行业商务活动指数继续位于收缩区间，市场活跃度偏弱。”6）预期：制造业预期有所回落。8月，制造业生产经营活动预期指数为52.0%，前值为53.1%。建筑业业务活动预期为54.7%，前值为52.9%。服务业业务活动预期为55.4%，前值为56.6%。根据统计局解读，“(建筑业)从市场预期看，业务活动预期指数为54.7%，比上月上升1.8个百分点，建筑业企业对近期市场发展信心增强。（服务业）从市场预期看，业务活动预期指数为55.4%，仍位于较高景气区间，其中邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业业务活动预期指数均位于60.0%以上高位景气区间，企业对相关行业发展更为乐观。”7）综合产出：8月份，综合PMI产出指数为50.1%，比上月略降0.1个百分点，继续位于扩张区间，表明我国企业生产经营活动总体保持小幅扩张。构成综合PMI产出指数的制造业生产指数和非制造业商务活动指数分别为49.8%和50.3%。
具体内容详见华创证券研究所9月1日发布的报告《【华创宏观】急需更多实物工作量——8月PMI数据点评》。
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