终于……终于我的评论区，出现了买ETF不如买主动基金的评论了

在无数次被骂“现在还说主动基金，你良心真坏”；

在和朋友battle主动基金一定还会有未来而被批判的体无完肤的时候，看见这样的留言，内心挺开心的。

主动基金，真的就差这场翻身仗了！

一、终于，翻身了

昨天看见有人开始晒账户盈利，说自己买的主动基金净值新高了。

简单看了下数据，近一年，偏股混合型基金有近600只基金净值创过历史新高；灵活配置型有近500只基金的净值创过历史新高。

其中主要做高景气赛道的成长型主动权益基金业绩最为犀利，近一年涨幅超50%有超200只，不少基金涨幅是远远跑赢ETF的。

而其他比如量化和做组合配置较好的基金，表现也非常优秀。

华商基金周海栋要离开的前提下，胡中原的华商润丰也非常好。

量化类的比如博道成长智航、招商量化精选、中信保诚多策略、博时智选量化多因子、华夏新锦绣、华夏智胜新锐等净值都创出过历史新高。

我估计有些人还是会有一些意见，觉得不就是踏准了市场东风么，不过是另外一种“赌”赛道而已。

我一直很想和大家说清楚主动基金超额收益也存在周期波动性的事情。

历史上主动基金占优大概是在2010--2015年和2019-2021年。

这些年份最典型的特征就是市场集中度较低，消费、科技、医药等成长行业轮番表现，特别是2019-2021年这波，A股迎来结构性牛市，外资流入及政策支持也为市场进一步提供了流动性。

在经济顺风期，主动基金还是能快速抓住这些机会的。

中证主动股基指数vs沪深300指数的超额收益(年度)

数据来源：WIND，罗素投资

数据区间：2009.12.31-2024.9.30。过往整体业绩不代表单个基金的表现也不预示未来业绩表现。

主动基金表现较差的年份在2016-2018年，2022-2024年Q3。

这些年份最典型的特征就是市场监管趋严以及风格转换增加了选股难度、全球宏观环境动荡，中国经济面临多重挑战、短期的风格轮动频繁，市场集中度变化等。

特别是市场集中度急剧上升，超额只集中在少数行业少数个股中的时候，主动基金齐齐整整失去了优势。

用最近3年的数据为例。

最近三年市场主要收益来源在于红利+小盘，但这两块均是主动基金覆盖度较少的板块，所以大部分主动基金，业绩受拖累严重。

A股公募基金前50大重仓公司的敞口分析（相对沪深300指数）

数据来源：WIND，罗素投资。A股公募基金前50大重仓公司数据计算方式，为根据Wind公布的公募基金截至2024年6月30日股票持仓数量，乘以截至2024年6月30日的股票价格计算的排名前50股票持仓。

用天风证券研究所的一个数据也表明了此现象：

银行板块和主动基金走势负相关性强，以至于我们可以观察到“主动偏股基金/沪深300的超额”和“沪深300/银行超额”基本同步。

其实这种现象不是中国独有的，美国市场也差不多。

根据晨星公司的数据，持有英伟达股票的美国主动管理型股票基金在2024年上半年平均上涨16.3%，而未持有英伟达股票的基金平均回报率仅5.7%。

所以主动基金什么时候才能大规模的跑出超额呢？

1、中国经济好转+新兴产业崛起。

虽然平常没事说权益基金经理“软骨头”，但他们还真是口嫌体直，是中国经济最忠实的拥护者。

A股主动管理基金总体高配成长和盈利因子，这些几乎都代表着中国经济转型的方向。

2、当市场集中度稳定或者下降时。

如果市场行情演绎的比较极致，市场收益率过于集中于少数个股的时候，自下而上选股能获得的超额收益将会大幅降低。

这是罗素投资做的数据统计，数据显示了沪深300指数前30只股票的权重回落时（即市场集中度降低），主动管理股票基金指数相对沪深300超额收益总体表现更好。

虽然ETF去年发展的极快，让大家齐刷刷的觉得ETF大时代来临，主动基金以及没有未来，但我坚持主动基金依旧是大有可为的。

主要原因是A股有效性仍明显低于成熟市场。

当下的A股市场，交易机制上，A股特有的T+1和涨跌停约束，天然对市场有效性构成阻力；投资者结构上，A股市场拥有世界上规模最大的个人投资者群体，个人投资者数量超过2.2亿。

虽然说起来不好听，但不得不承认，散户们追涨杀跌所造成的波动性就是主动基金发挥才能的血包…

二、主动和被动，不是非此即彼

主动基金不占优的时候，被动指数基金崛起，也引发了一波“主动基金是否还有存在意义”的讨论。

理论上来看，ETF 的迅猛发展是不可避免的趋势，但去年我国ETF 发展之快，也是极其夸张的。

美国1975年到第一只指数基金——先锋500指数基金诞生开始，直到2019年8月美国被动股基规模才首次超过主动股基。

到2023年年底，美国被动基金资产总规模才首次超过美国主动基金资产总规模。

但我们仅用了一年多，就实现了第一目标。

被动基金迅速增长背后，是有一些容易被忽视的潜在原因的。

比如924让A股出现一波极其强势的反弹，大家自然会选择效率更高的ETF和指数基金，直接导致了ETF规模显著提升。

再比如政策引导以及养老金等长期资金的入市，ETF作为重要的配置工具，也进一步推动了被动指数的发展。

从全年新发基金数据来看，被动型股票基金发行数量和规模远远超过主动偏股型基金。

四季度仅挂钩A500单一品种的被动（含指增）型基金的发行规模就超过了1100亿。

所以这一波ETF大发展，不能单纯定义为市场选择，而是市场环境的变化、投资者行为的转变、政策支持以及产品自身的优势等共同结果。

从比较极端的角度来看，ETF这波大发展，有一种“大干快上”的打法。

而和ETF快速发展极其不匹配的是，指数工具类多了，但投资者对于工具的使用，似乎还不太适应。

从本人的观察来看，还是有大量投资者对于ETF基本知识存在认知不足的情况。

而ETF作为决策权完全交给投资者的工具类产品，他类似一把斧子，如果不会使用这把斧子，反倒会伤到自己（可能会带来更差的回报）。

根据因子动物园整理，ETF 成立后 60 个月的累计四因子 alpha. 宽基 ETF 有较小的负 alpha，而特定目标 ETF 负 alpha 不断累计，60 个月后，累计约 -30%！

ETF 成立后 60 个月的累计 alpha. 数据来源：Ben-David et al. (2021)，因子动物园整理

我不是说ETF不好，其实这波ETF大发展，对于我或者其他投资者来说优势还是很多的。

工具类变动使得投资效率提升这话就不需要我多说。

最显著的就是随着ETF种类丰富，使得大家能更快的识别基金经理的能力，一些纯靠“赌赛道”，没有能力的基金经理会加速淘汰。

另外就是这波ETF大发展，也让主动和被动并没有那么泾渭分明了。

现在主动基金通过借鉴ETF的结构模式，开发出主动管理型ETF。

不少 ETF 产品不再单纯被动地跟踪某些宽基市场指数，而是更多地跟踪特定的因子、行业或主题，这些 ETF 的目标是旨在保持一定透明度和相对较低的管理费用的同时，尽可能地获取 alpha，

截至2024年6月，主动ETF规模超690亿美元，近五年CAGR为52%，远高于被动型ETF规模增速。

其实主动和被动发展都不是单纯显现出线性型的。

截至2024年Q3，美国主动权益基金的规模为34212亿美元，而被动股票基金的规模为30682亿美元， 不存在ETF规模一直碾压主动基金的现象。

要知道，这还是在美股自身的β足够强的前提下。

所以指数化浪潮虽然不能避免，而且ETF种类丰富能丰富投资工具箱，但如果主动超额能持续，那么2025年的ETF大概率很难复制2024年的极致景象。

三、两条腿走路的时代

我不觉得被动发展后主动管理时代就结束了，也不认为主动占优后，被动就开始沉寂。

主动基金和被动基金是两套不一样的逻辑。

被动指数产品是一种工具，这些工具么为投资者提供长期稳定的表现，要么为投资者提供短期的高波动特征。

主动基金是“成品”，它的作用第一是省心（能够具备良好的风险收益比特征），第二类是能持续创出超额的前提下，尽量控制波动（相较于行业ETF）。

而主动基金在最近几年的“毒打”之下，以后可能会发生一场由传统、粗放的主观多头的“择时选股”迈向具有专业化、跨资产类别能力的行业变革。

这场变革不仅体现在投资策略的优化上，还涉及到技术的应用、资产管理模式的创新以及对跨资产类别投资能力的提升。

如同梁文峰所说，当时代红利过去，赚快钱没那么容易时，就会有越来越人愿意低下头来扎根于真正的创新。

当反内卷和躺平文化发展到极致时，就会有人开始注重内驱力、创造力，用热爱驱动而不是恐惧驱动的方式来工作。

而当整个行业的工作观开始发生改变时，就会越来越多的创新诞生，中国也将从先进技术的跟随者，变成技术的创造者和引领者，真正走到人类文明的前沿。