作者 | 何帆 林泓涛 顾怀宇 郭于玮 鲁政委

债券基金，基金业绩

近期，债券基金发布了2024年第一季度报告。

2024年第一季度债基规模继续上升；纯债基金规模继续增长，二级债基规模下降较多。2024年第一季度末，债券基金净值合计9.33万亿元，较上年末增加0.29万亿元，环比上升3%，同比上升22%。

从大类资产配置来看，债券基金增加债券配置比例，降低股票和其他资产配置比例。从债券资产配置来看，债券基金的利率债配置比例变动较小，信用债占比提升，NCD占比下降。

从久期和杠杆策略来看，2024年第一季度，债券收益率中枢快速下行，债券基金普遍拉长久期；短端资金利率保持稳定，债券利率和短端资金利率之间的套息空间压缩，多数债基降低杠杆率。

从基金业绩来看，2024年第一季度，债基中平均收益最高的是增强指数型债券基金，涨幅为1.69%；被动指数型基金涨幅为1.33%，紧随其后；中长期纯债型基金、一级债基和短期纯债型基金涨幅相近，分别为1.22%、1.04%和0.96%。受权益市场回调影响，含权比例较高的二级债基收益相对略低，上涨0.59%；可转债基金表现相对较差，下跌2.49%。

近期，债券基金发布了2024年第一季度报告。本文将对2024年第一季度债券基金的资产配置、交易策略和本季度的业绩表现进行点评。 一、市场走势回顾和展望 1.1 2024年第一季度市场回顾 第一季度，两会5%左右的GDP增长目标符合市场预期，但超长期特别国债发行计划和力度超预期，央行降准0.5个百分点，向市场提供流动性1万亿元，MLF平价续作，但5年期LPR利率下调25bp。10年期国债收益率震荡下行，收于2.3%附近。 具体来看，基本面方面，2月PMI连续第5个月行至枯荣线以下，3月PMI超预期上行至50.8%，1-2月固定资产投资累计同比录得4.2%，前值3.0%，市场预期值为3.0%；社会消费品零售同比录得5.5%，前值7.4%，市场预期值为5.6%；工业增加值同比录得7.0%，前值6.8%，市场预期值5.2%，数据整体高于市场预期。但从债市的表现来看，市场对经济数据的敏感度较低，一方面，市场关注经济数据的持续性，叠加价格数据仍然不及市场预期；另一方面，房地产投资和新房销售均偏弱，基本面对债市情绪扰动有限。 政策方面，财政部表态财政政策“适度加力”，央行降准0.5个百分点，向市场提供流动性1万亿元，MLF平价续作，但5年期LPR利率下调25bp，降幅超出市场预期，LPR下调后紧跟着多家中小银行宣布调降存款利率，市场预期年内存款利率将进一步调降。 资金方面，第一季度政府债券供给偏慢，大行资金净融出规模较大，资金面整体平稳，波动率处于季节性低位。 1.2 2024年第二季度市场展望 市场基本面预期偏弱叠加银行开年配债久期偏低、理财规模快速扩张决定债市利率短期反弹空间不大，10年期国债利率2.4%-2.5%是波段上限，可加大配置力度。同时，资金面水平是当前制约10年期国债下行空间的关键因素，保汇率压力下，资金价格波动明显低于往年同期，资金价格未有下行趋势。4月发行的单期国债规模上升，当前财政部未公布第二季度30年和50年国债的发行计划或为超长期特别国债发行做准备，关注超长债、地方专项债供给对债市的扰动，近期央行关注长期限利率，提示投资者需要高度重视利率风险，未降息情形下，2.2%-2.25%较难突破，可逢低止盈。 同时，过去一轮利率下行周期的高点到低点历时9个月（2022年12月-2023年8月），本轮6个月已经接近上一轮降幅（3.35%-2.6%），过去一轮政策利率下降了25bp（2022年12月-2023年8月），这一轮还未看到政策利率调降，2.3%以下隐含较强降息预期。 债券大类中，利率债好于信用债，政金债可以捕捉隐含税率阶段走高的机会配置，1年、2年地方债有相对配置价值。期限策略方面，稳汇率压力下，DR007或仍小幅高于OMO利率运行，10-1年利差震荡概率较大，同业存单配置价值好于同期限国债，3、5年国债期限利差处于近年较低分位数水平，有相对配置价值。 基金产品方面，由于第二季度债券市场可能震荡偏弱，对于风险偏好较低的投资者而言，可以关注政金债基金以及短久期的利率债基。 二、债券基金的整体规模变化 2024年第一季度债基规模继续上升；纯债基金规模继续增长，二级债基规模下降较多。2024年第一季度末，债券基金净值合计9.33万亿元，较上年末增加0.29万亿元，环比上升3%，同比上升22%。从各类债券基金的规模来看，2024年第一季度末，债券基金的规模由大到小依次为中长期纯债基金、短期纯债基金、被动指数债基、二级债基、一级债基、可转换债基，规模分别为59031亿元、12013亿元、7409亿元、7173亿元、6925亿元、386亿元，较上季末分别变动2560亿元、1946亿元、-314亿元、-1462亿元、525亿元、-75亿元。其中，中长期债基和短债基金在第一季度规模增长均较多，二级债基规模连续两个季度收缩。

三、债券基金的资产配置情况 3.1 大类资产配置 债券基金提高债券配置比例，降低股票和其他资产配置比例。从债券基金整体的大类资产配置来看，2024年3月末，债券基金持有的债券、股票、买入返售金融资产和银行存款的占比分别为96.13%、1.05%、1.15%和1.19%。和2023年末相比，债券占比提升1.04个百分点，股票占比降低0.30个百分点，买入返售金融资产和银行存款分别降低0.44个百分点和0.10个百分点；债券基金配置的债券资产增加4197亿元，股票资产减少304亿元。

3.2 债券品种配置 债券基金的债券配置中，利率债占比变动较小，信用债占比提升，NCD占比下降。从债券基金的券种配置种来看，2024年3月末，债券基金的债券持仓中，利率债（包括国债和金融债，下同）、信用债（包括企业债、短融和中票，下同）、NCD、可转债和ABS的规模分别为66511亿元、34959亿元、2663亿元、2171亿元和417亿元，占比分别为61.33%、32.24%、2.46、2.00%和0.38%。相较于2023年末，利率债的占比变动较小，信用债的占比提升1.42个百分点，NCD的占比降低0.77个百分点。第一季度，NCD利率和MLF利率出现大幅倒挂，债基相应降低了NCD的配置权重。

中长期债基的券种配置向信用债倾斜，而短债基金向利率债倾斜，各类债基普遍减仓NCD。从各类债基的券种配置来看，中长期债基、短债基金的券种配置调整方向相反，长期债基提升信用债占比、小幅降低利率债占比，而短债基金提升利率债占比、降低信用债占比；各类基金普遍降低了NCD持仓占比。

四、债券基金的久期和杠杆 2024年第一季度，10年期国债收益率的中枢快速下行，同时，由于股市表现偏弱，公募基金对超长债的配置增加，债券基金普遍拉长久期；从杠杆策略来看，由于短端资金利率较为稳定，而长端收益率不断下行，3月份10年国债和R007的利差均值仅有20bp，加杠杆的套息空间压缩，多数债券基金降低杠杆率。 债券基金普遍拉长久期。从各类债券基金的前五大重仓债券加权平均剩余期限来看，2024年3月末，债基久期由高到低依次为中长期债基、一级债基、二级债基、被动指数债基和短债基金，分别为2.44年、2.33年、2.19年、1.95年和0.95年；与2023年末相比，中长期债基、一级债基、二级债基、被动指数债基和短债基金的久期分别增加0.33年、0.30年、0.09年、0.04年和0.08年。

多数债券基金降杠杆。根据资管新规，开放式公募产品的杠杆率（总资产/净资产）不得超过140%。2024年3月末，债基杠杆率由高到低依次为中长期纯债基金、一级债基、可转换基金、二级债基、短期纯债基金和被动指数债基，杠杆率分别为121%、121%、117%、116%、116%、114%；与2023年末相比，中长期纯债基金、一级债基、可转换基金、二级债基和短期纯债基金的杠杆率分别下降2.55个百分点、2.24个百分点、1.48个百分点、2.44个百分点和1.05百分点，被动指数债基的杠杆率上升0.36个百分点。

五、各类债券基金业绩情况 债券基金第一季度收益表现良好，增强指数型债基收益领先其他债基。2024年第一季度，平均收益最高的是增强指数型债券基金，涨幅为1.69%；被动指数型基金涨幅为1.33%，紧随其后；中长期纯债型基金、一级债基和短期纯债型基金涨幅相近，分别为1.22%、1.04%和0.96%。受权益市场回调影响，含权比例较高的二级债基收益相对略低，上涨0.59%；可转债基金表现相对较差，下跌2.49%。

收益极值方面，第一季度可转换债券型基金的收益极值差最大，最大收益与最小收益分别为8.22%和-9.84%；被动指数型债券基金收益波动较小，最大收益与最小收益分别为3.44%和-0.60%；短期纯债型基金均取得正收益。其余各类基金收益极值情况如下所示：

风险方面，短期纯债型基金的平均回撤最小，可转债基金的平均回撤最大。我们统计了各类基金过去一年的最大回撤值，平均回撤最小的短期纯债型基金，为0.24%；中长期纯债型基金、增强指数型债基、被动指数型债基和一级债基平均回撤相近，分别为0.40%、0.49%、0.59%和1.37%。随着权益资产占比的提高，二级债基平均最大回撤达到了5.95%；可转债基金过去一年平均回撤为18.19%，远超其他类型债基。

本文作者：

★

★

免 责 声 明

兴业经济研究咨询股份有限公司(CIB Research Co.,Ltd.)(中文简称“兴业研究公司”)提供，本报告中所提供的信息，均根据国际和行业通行准则，并以合法渠道获得，但不保证报告所述信息的准确性及完整性，报告阅读者也不应自认该信息是准确和完整的而加以依赖。

本报告中所提供的信息均反映本报告初次公开发布时的判断，我司有权随时补充、更正和修订有关信息，但不保证及时发布。本报告内容仅供报告阅读者参考，一切商业决策均将由报告阅读者综合各方信息后自行作出，对于本报告所提供的信息导致的任何直接或间接的后果，我司不承担任何责任。

本报告的相关研判是基于研究员本人的知识和倾向所做出的，应视为研究员的个人观点，并不代表所在机构。我司可根据客观情况或不同数据来源或分析而发出其它与本报告所提供信息不一致或表达不同观点的报告。研究员本人自认为秉承了客观中立立场，但对报告中的相关信息表达与我司业务利益存在直接或间接关联不做任何保证，相关风险务请报告阅读者独立做出评估，我司和研究员本人不承担由此可能引起的任何法律责任。

本报告中的信息及表达的观点并不构成任何要约或投资建议，不能作为任何投资研究决策的依据，我司未采取行动以确保此报告中所指的信息适合个别的投资者或任何的个体，我司也不推荐基于本报告采取任何行动。

报告中的任何表述，均应从严格经济学意义上理解，并不含有任何道德、政治偏见或其他偏见，报告阅读者也不应该从这些角度加以解读，我司和研究员本人对任何基于这些偏见角度理解所可能引起的后果不承担任何责任，并保留采取行动保护自身权益的一切权利。

本报告版权仅为我司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发表。除非是已被公开出版刊物正式刊登，否则，均应被视为非公开的研讨性分析行为。如引用、刊发，需注明出处为“兴业经济研究咨询股份有限公司”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。

我司对于本免责声明条款具有修改和最终解释权。