来源|时代投研
作者|陈澈
编辑|郑少娜
资本市场浪潮汹涌，募投扩产非盲目逐流之戏。
2024年以来，由于雨季天气影响、行业市场环境变化、客户需求不及预期等因素，何氏眼科（301103.SZ）、康辰药业（603590.SH）、明志科技（688355.SH）、多瑞医药（301075.SZ）、立方制药（003020.SZ）、恒宇信通（300965.SZ）等多家A股企业的募投扩产项目公告延期完成。
过往案例警钟长鸣，新秀登场是否会步前人后尘？2024年10月29日，一家力求通过上市募资扩产的IPO企业注册生效，即将登陆A股市场。时代投研发现，2024年上半年，钧崴电子科技股份有限公司（下称“钧崴电子”）的两大核心产品产能均尚有闲置，具体来看，电力熔断器的产能利用率仅为60%，而电流感测精密电阻在产能利用率为80%的情况下，其仍计划翻倍扩产。
达产后，钧崴电子称两大募投项目可实现年净利润2.08亿元，但其2023年净利润较2021年已下滑，仅为0.9亿元。同时2022年、2023年扣非归母净利润已连续两年下滑。钧崴电子的业绩承诺似乎显得过于乐观。此外，在落实函中，深交所也重点关注其期后业绩成长性，质疑其是否存在业绩持续下滑的风险。
12月17日、20日，就募投项目扩产合理性、业绩下滑风险等问题，时代投研向钧崴电子发函并致电询问，但截至发稿，对方仍未回复。
八成募集资金拟用于扩产，项目达产效益计划翻1.3倍
根据招股书，钧崴电子主要从事电流感测精密电阻及熔断器的设计、研发、制造和销售，主营业务收入来自电流感测精密电阻、熔断器和其他营收。其中，2024年上半年，电流感测精密电阻、熔断器的营收占比分别为62.22%、22.04%。
本次IPO，钧崴电子预计募资11.27亿元，其中，电流感测精密电阻生产项目拟投入7.71亿元，年产电力熔断器2300万颗项目拟投入1.53亿元，这两大项目拟投入金额占总募集资金的80.41%。
根据募投项目的规划，电流感测精密电阻生产项目建成后，将新增CSR电阻产能60亿颗/年，新增MSH电阻产能24亿颗/年，新增MSH分流器产能0.5亿颗/年，合计新增84.5亿颗/年。
而钧崴电子在2023年12月19日更新的第一轮问询函回复文件中披露，其电流感测精密电阻的现有产能为43.2亿颗。也就是说，该项目达产后产能预计将翻倍。
2021—2024年上半年，钧崴电子电流感测精密电阻的产能利用率分别为84.94%、64.54%、70.91%、80.41%。整体产能平稳，2024年上半年其产能利用率较2021年略有下滑，未出现满产或超负荷的情况。同时，该公司电流感测精密电阻的产销率分别为82.01%、98.43%、99.04%、91.14%，今年上半年出现下滑。
至于电力熔断器年产2300万颗项目，钧崴电子并未披露现有产能数据。可作对比的是，其同行可比公司中熔电气（301031.SZ）在2023年IPO募投项目中，也规划了电力熔断器的扩产计划，预计扩产1668.81万颗/年。值得注意的是，以2023年收入规模算，中熔电气实现营收10.6亿元，而钧崴电子的营收则为5.64亿元。
同时，2021—2024年上半年，钧崴电子电力熔断器的产能利用率分别为65.62%、37.40%、52.62%、60.50%，始终不足七成。在营收规模仅为中熔电气的一半，且产能利用率存在闲置的情况下，钧崴电子仍计划扩产超中熔电气600万颗/年，是否略显冒进？
从市场竞争力来看，根据钧崴电子第一轮问询函的回复文件，2022年，其在电流感测精密电阻的市场份额为7.72%。而国巨（2327.TW）、乾坤科技股份有限公司、大毅（2478.TW）的市场份额分别为26.23%、10.72%、9.88%，仅这三大企业的市场份额就已占据了行业的一半。
2020—2022年，钧崴电子在全球的电力熔断器市场份额分别为1.23%、1.45%、1.05%，均较低，且2022年市场份额存在下滑的情况。钧崴电子自身竞争力是否足够支撑其消化达产后的产能，目前来看仍是个疑问。
针对两大项目达产后的收益，钧崴电子也显得信心十足。根据钧崴电子的测算，上述两个募投项目达产年（预计为2027年）将合计实现净利润2.08亿元。而2023年，其净利润仅为0.9亿元。同时，2022—2023年，钧崴电子的扣非归母净利润已连续两年出现下滑。以此来看，钧崴电子对两大项目达产后的效益似乎过于乐观。
深交所重点关注期后业绩成长性，报告期内客户数量出现腰斩
事实上，深交所也对钧崴电子未来的业绩成长性多次追问。
钧崴电子称，其未来的业务增长主要集中在既有客户的增量部分、国内手机品牌厂商的需求放量以及新业务领域头部客户的开拓三个部分。
在最后一轮问询的落实函中，深交所要求钧崴电子结合下游行业需求、行业竞争情况、在手订单、客户拓展及拓展进展等情况，分析业绩成长性，是否存在业绩持续下滑的风险。
在客户拓展方面，根据钧崴电子的回复函，2020—2023年上半年，钧崴电子实现销售收入的客户数量（包括直销和经销）分别为432家、350家、233家、210家。可见，其客户数量呈现持续下滑的态势，2022年比2020年减少了约200家，出现腰斩。
由于客户签订合同金额对业绩的影响具有滞后性，钧崴电子最新的在手订单情况则显得尤为关键。根据其最新的落实函回复文件数据，截至2023年12月22日，其在手订单及客户的采购出库计划金额合计仅为2.01亿元，不及2023年营收的一半。
同时，钧崴电子对直销大客户的开拓也存在波动。钧崴电子的客户中，来自直销客户的收入占比约七成，来自经销客户的收入占比约三成。2020—2023年上半年，直销客户中，销售额在1000万元以上的直销客户数量分别为6家、10家、13家和4家；销售额在500万～1000万元的直销客户数量分别为14家、11家、10家和5家。
在下游行业需求方面，在招股书中，钧崴电子称其产品应用领域主要为智能手机、笔记本电脑、平板电脑、移动电源、家用电器、电动工具等。其称，近年来，智能手机、笔记本电脑领域，因用户渗透率趋于饱和,导致产品出货量速度放缓。2022年下半年和2023年上半年，受全球宏观经济下行、消费者购买能力下降的影响，消费电子下游市场需求呈现阶段性下滑趋势。
而2024年以后，消费电子的市场需求仍难以确定是否“回暖”。
在消极层面，根据集邦咨询最新的市场调研，预计到2025年全球手机面板出货量将出现微幅下降，降幅为1.7%。此外，群智咨询发布的报告显示，2024年上半年全球平板电脑面板市场出货量为1.26亿片，同比下降2.7%；根据IDC发布的《2025年中国PC显示器市场十大洞察》预测，2025年PC显示器市场整体出货量同比下降 0.2%。
而在积极层面，根据中研普华的数据，2023年中国消费电子市场规模约为19201亿元，2024年预计为19772亿元，同比微增2.97%。背后的原因则是“以旧换新”等政策的出台和实施，促进了消费电子市场的回升。
综合各大机构的数据结果，目前市场对于消费电子市场需求是否回暖仍存在争议。即使从乐观层面估计，在市场有所回暖的情况下，钧崴电子的翻倍扩产与市场微增的情况也存在差距，达产后产能消化或仍是个难题。此外，钧崴电子承诺，达产后净利润将增至2023年的2.3倍，这一目标是否能实现，目前尚难以预测。
（全文2608字）
免责声明：本报告仅供时代商学院客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或征价。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“时代商学院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。
