上证指数跌宕起伏的16年走势图

作为改革开放的产物，建立证券市场是中国战略决策的重要组成部分。中国历时45年改革开放所形成的核心资产，大多已经放置于这个金融平台。其目的是让全民分享改革成果，让市场参与各方平等受益，让更多群众拥有财产性收入。上市公司、投资者、资本制度都是保证这一平台发挥重要作用的根基。只有共同形成合力，才能真正保证市场运行有效、功能健全、责权平等。

但是，中国股市的确遇到了阻挠发展的瓶颈。个人投资者占绝对地位的中国证券市场，一个全球融资能力最强、对二级市场投资者回报最差的单项极端化发育的市场，屡屡以暴跌方式将巨额财富化于无形，更对资金长期套牢锁定，千万个家庭的财富被迫不断缩水。在连创融资世界纪录的同时，二级市场连续16年，要么陷入3000点苦战被迫放缓发行节奏，要么失守3000点再费尽周折重登这一点位，继续阔步走向大规模扩张之路。

尤其是在2023年全球股市争先恐后不断创出新的历史最高记录的前提下，中国沪深两市却连续两年逆势下跌。

如何让参与各方从中国资本市场获得真正意义上的资本收益，这也正是判定这一市场真正具备存在意义的唯一标准。我们必须充分正视中国证券市场存在的沉疴弊端，并采取断然措施革旧鼎新，让中国证券市场真正体现出“公开、公平、公正”三公原则的效能和威力。否则，将会不断削弱市场发展的基础，动摇投资者信心，抑制市场功能的发挥，更加难以体现国民经济晴雨表的作用，也难以有效肩负起广大人民群众借助这一平台进行财富管理的重要使命。

最为直接的答案就是要从政策端强力修正悲观预期，通过深化改革，全力以赴提高投资者回报。

A股市场每一次的暴跌和洗劫财富的深重程度早已给了我们很深刻的教训。高速扩容成为中国股市发挥最为极致的唯一功能。伴随而来的“三高”、“超募”、“特权上市”、“高管离职”、“千股跌停”、“破发”等诸多后遗症。

这20年，高速扩容成为中国股市发挥最为极致的唯一功能。扩容速度雄冠全球的同时，根深蒂固的重筹资轻回报问题依然未解。A股上市公司数量的增长速度越来越快。A股上市公司突破1000家和2000家大关，均用时10年，突破3000家、4000家大关，分别为6年和4年，突破5000家仅用两年。

各类再融资项目历年募资规模统计

Wind数据显示，2010年以前，A股上市公司股权融资额一直未突破万亿元。但是，自2015年以来，A股市场融资进入加速膨胀期。尤其是近五年不断创出新的纪录。

据Wind资讯数据统计， 2018年IPO融资1378亿元，定向增发等方式融资金额7855亿元。2019年分别为2532亿元，6898亿元。2020年分别为4793亿，7841亿元。2021年IPO的融资5428亿元，首次突破5000亿元。定增融资金额高达8893亿元，创出新纪录。2022年新股发行IPO的融资金额达5869亿元。定向增发，定向的融资达到8457亿元。

2023年A股市场有313家公司首发IPO，共募集资金3565.39亿元。沪深交易所照样夺得全球募集资金的冠军和亚军，298家上市公司进行319次定向增发融资，累计募集资金5658.52亿元。包括配股、发行可转债，合计融资金额10700亿元。增发融资连续5年成为融资规模最大的融资方式。

从时间轴来看，基本呈现出的特点是股市行情一路下跌，上市数量突飞猛进。大力提升上市公司质量。对欺诈发行等严重损害投资者利益的违法行为，坚决重拳打击，让其倾家荡产，牢底坐穿。特别是对参与造假的中介机构一体追责，让其痛到不敢再为。

深化对交易所和中介机构的监管。真正让证券市场的各个角色各归其位，对交易所以及保荐人、券商、会计师事务所、律师事务所等中介机构的监管问责显得更加重要。必须大力解决证监会与证券交易所的功能交叉和错位问题，让交易所更多地走向前台，主要考核中介机构和交易所。真正做到市场监管。要排除外界干扰，认真接受市场各参与主体的共同监督，使各项监督工作做到公开、公正、高效、透明。公正、严厉、权威的监管远远胜过寄托于几十个发审委员所能起到的效果。

严惩欺诈发行刻不容缓

首先，要建立健全证券投资者保护基金制度和中介机构风险赔偿制度。为加大违规的事后惩处力度，有效克服事前监控的薄弱环节，切实把中小股东受到利益侵害时的维权保障落到实处，必须建立证券投资者保护基金制度和中介机构风险赔偿制度，对所有发起人当事人、公司董事、监事、上市公司高级管理人员以及中介机构的证券承销商、保荐人、会计师、律师等一律实行终身问责制。每个上市公司按照募集资金总量的5%提取；对发起当事人、上市公司高级管理人员按其持股以及薪酬中按比例提取；对券商、保荐人以及会计师和律师事务所等中介机构以及当事人从其获得收入中按比例提取。三项提取的资金共同组成每个上市公司的投资者保护基金，真正把中小股东受到利益侵害时的维权保障落到实处。

其次，对所有发起人当事人、公司董事、监事、上市公司高级管理人员以及中介机构的证券承销商、保荐人、会计师、律师等一律实行终身问责制。

再次，强化机构投资的业绩考核。以基金为主的主力机构蜕变为真正追涨杀跌的超级主力，也成为了背弃价值投资理念、最终打垮股市的超级主力。基金持股频繁换手，已变成追涨杀跌的推手。表现在投资上呈现典型的行为短期化特征。在持股结构上，若干个基金集体共同持有完全相同的所为蓝筹股，单靠资金优势和信息优势，集中持股、交叉持股、拉抬指数，将大盘股做成了典型的庄股；热衷于讲故事，博消息，挖内幕，误导和扭曲大众对基金本质的认识。

在全球资本市场，以公开主义为基础的证券发行注册制已施行多年。注册制监管核心是“让造假者倾家荡产”。尤其强调IPO过程中强调公众投资者利益保护，让不同时间进入公司的股东之间体现平等交易，确保不同投资者之间的公平。

要坚决遏制扭曲注册制本能，彻底扭转缠绕在利益链条上不断扩大的消极负面影响。对所有申请上市者一律实行现场核查监管。当前上市公司委托理财屡屡爆雷。必须针对随意改变募集资金投向，将大规模资金砸向银行、信托理财产品和放高利贷等极具风险的理财产品等违法行为，坚决予以打击，追究实际责任人的法律责任。必须彻底取消IPO超募规定，所有承销保荐机构不得从超募资金中提取任何承销费用，通过关闭定增利益输送的闸门，彻底杜绝世所罕见的这种超募奇迹。

我们必须深入思考为何注册制引起了带病闯关砸钱收钱的乱象。

2019年开始试行注册制，2023年全面铺开。四年来，引发的最集中的问题是：前所未有的排队浪潮；凡是被抽到现场核查者几乎全部撤单；发行市盈率超过400多倍成为普遍现象；上市公司与券商等中介，视法律为儿戏，合谋营造一条龙造假的黑色利益链条问题屡禁不绝，达到上市目的后业绩随即暴跌狂跌已经习以为常。

说的深刻一些，就是股市明显是在众筹亿万富翁。绝大多数实现上市者把上市当成终点，绞尽脑汁，挖空心思实施套现离场计谋。

上市公司不务正业理财踩雷

同时，无成本大举圈钱带来的最大弊端，随意改变募集资金投向，大规模资金被砸向委托理财产品和放高利贷等极具风险领域，上市公司本末倒置接连爆雷不断加剧。

当前的重点是对庞大的排队等待上市中那些“假李逵”和“南郭先生”采取断然措施，彻底摘除大胆押注带病闯关的毒瘤。

30多年过去了，几乎所有的券商都不具备与国际投行咄咄逼人的态势较量资本。这与他们多年依靠吃偏饭、摆摊子收费养成的惰性紧密相关。即使国内企业境外上市，所谓的国内头部券商仅仅是挂个名头或者分得清汤寡水的半杯羹而已。

正因为不具备拓展多品种业务和国际市场的能力，众多券商只能争抢单一的证券承销业务。离谱的券商报告，大肆包装企业抬高发行价格，当前询价机制的失败，与券商、会计师事务所和律师事务所等中介机构为防止到手的利益被同行撬走、甚至主动听命于发行人最为膨胀的欲望和意志出牌不无关系。

上市公司业绩光速变脸

透过现象看本质。证券公司是资本市场的起搏器。公正、权威、诚实、守信、勤勉、尽责的投资银行等中介机构是注册制取得成功的关键枢纽。肩负着中国证券市场重要使命的国内券商机构们的所作所为深感汗颜。目前境内有157家券商。近三年，监管机构连续向多家券商发出罚单，占比超过40%。其中投行业务占比超过四分之一。中信证券、海通证券等头部券商赫然在列。受罚主要原因是无视法律法规，蔑视投资者的信任和托付。显然，如何彻底扭转中介机构口是心非阳奉阴违铤而走险的态势，强化看门人的责任和担当，成为我们的一项重大任务。如果不断然革旧鼎新，依靠他们在注册制下肩负起把握上市公司品质，护卫国家金融安全的看门人重托将彻底落空。

我们必须实事求是地看待我国股市中存在的清仓式减持问题。

A股市场的清仓式减持导致巨量资金抽离股市。

从2013年开始A股重要股东的减持规模极速攀升。在2013年减持公告数量首次突破10000次之后，市场的减持次数始终居于高位。第三，上市公司股东减持数据

这已经成为掏空市场存量资金的罪魁祸首。在2013年减持公告数量首次突破10000次之后，市场的减持次数始终居于高位。

2018年大股东减持金额2345亿元；2019年5017亿元；2020年8513亿元；2021年减持7140亿元；2022年5607亿元

Wind数据显示，2023年A股市场共有2208家上市公司的重要股东进行了减持，减持数量超过260亿股，合计减持股票金额超过4219亿元。

现在刮起的减持风暴是自股权分置改革以来遇到的最为严峻的难题。新上市公司上市之前或增发所形成的股份，早已是天量数字。伴随上市公司数量的巨大增幅，仔细观察可知，几乎所有达到减持条件者，几乎都极为迫切地宣布减持。即使遇到条件受限，挖空心思创造出诸多举世罕见的减持神话。

减持套现再去创业

必须对公司董事会、监事会成员和管理团队的减持实施严格合理的业绩挂钩考核，达不到考核指标，严禁减持。

股份回购成熟资本市场极度盛行的维护公司投资价值、完善公司治理结构、丰富投资者回报机制的重要手段。美欧国家的股票市场比起他们国内经济更加具备抵御经济危机的冲击。原因当然很多，但其中一条就是上市公司持之以恒的实施股票回购计划。

2022年度美股回购资金总额1.26万亿美元；分红总额7780亿美元；IPO数量149只，融资总额207.9亿美元。相当于将超过2万亿美元的资本回报于股票市场流转。分红总额接近筹资总额的39倍。欧洲上市公司近年来积极向美国公司学习，广泛开展股票回购。2023年前两个月已经宣布近700亿美元的回购，比2022年同期激增50%。

回购增持股份公司10年股价涨幅排行 数据来源：证券时报·数据宝01

如果在我国上市公司中，形成积极回购本公司股票的势头，不仅能够维护投资者的切身利益，推动上市公司长远发展，而且是利国利民利好股市利好市场主体的上佳战略抉择。必须加快制定我国上市公司回购股份的专项法律法规，通过优化股份回购制度，激励上市公司积极开展股份回购。通过放宽上市公司回购限制，加大回购力度，传递积极信号，切实维护各方股东权益。

作为丰富我国衍生品构成的诸多产品，无论是场内还是场外，最终都演绎成了做空利器。当前亟待需要对延伸过度的做空机制进行整顿清理，及时纠正失当政策，遏制衍生品无序泛滥，充分体现交易的公开公平公正原则。

转融通、量化交易、股指期货期权与现货交易错配机制及其月交割制度，成为中国股市缺乏公平公正公开症结的集中体现。

跟踪近年来的中国股市走势，除了毫无节制的新股超发和发挥到极致的减持套现之外，完全被空方垄断的转融通、量化交易、股指期货期权的月交割制度以及和现货市场交易机制错配等做空机制所左右。

2023年以来，鉴于转融通的负面效应不断蔓延，迫使在一年之内做出7次修订。但令人不解的是，2023年8月，证监会确认将ETF纳入转融通标的，封闭式基金、指数基金以及战略配售基金可进行转融通出借。号称为投资者理财的基金业巨头南方基金、华夏基金、易方达基金，都是转融通证券出借业务的主力机构。这实际等于扩大了转融券标的，也等于所有的修订效果归零。

事实证明，今年开局的惨烈走势，恰恰是这三种交易机制叠加产生的负面效应形成巨大共振做空力量导致。这也是长线资金入市积极性的最大障碍。如果继续听任严重失去公允性、正当性、甚至和法律相抵触的运行机制存在，不仅与大张旗鼓号召长线投资的理念完全相悖，而且让市场处在永远的短线相搏相杀。

到底是谁在砸盘

根据证金公司最新数据，目前沪深两市进入两融名单的上市公司超过3300家。我们必须正视这一现实，当前中国股市的核心症结不是供应不足，恰恰是供大于求，场内缺少增量资金。

转融通存在的弊端可以用交易所实施办法的其中条款做出解释。2023年修订的交易所转融通证券出借交易实施办法第五十二条规定：“证券出借期限顺延超过30个自然日的，借入人与出借人可以协商采取现金方式清偿”。说明转融通的制度设计就是让中小投资者为机构高位当接盘侠的包赚不赔的买卖，是确保机构旱涝保收的的条款。

就转融通本身来讲，我国现有的法律体系中找到依法去除的治理依据。按照《证券法》的“证券交易”规定：“依法发行的证券，《公司法》和其他法律对其转让期限有限制性规定的，在限定的期限内不得转让”。《证券法》作为上位法，显然，现在的转融通和这一法律规定明显冲突。我们只需要按照法律已经规定的条款做出司法解释，下决心让所有的转融通统一归纳在《证券法》最权威的条款“限售股在限定的期限内不得转让”的管辖之下，这是最正确的选择。

目前的所有做空机构，几乎都是口是心非做空大盘的始作俑者。长期看好并坚持做多中国股市的漂亮话仅仅是遮掩其实际做空的噱头。离开错配制度和交易机制的漏洞，这些披着投资理财却专杀资金供给者的所谓专业投资机构，几乎都仰仗着制度漏洞存活。

显然，要彻底解开这三大遏制股指向上的死结，在于坚定遏制消除做空动能的不断释放，甚至需要采取断然清理手段。无论是采取T+1还是T+0，至少两个市场要统一，消除人为割裂而导致的漏洞。

采取的态度应当是证监会所说的，操纵市场恶意做空，严重侵蚀老百姓的“钱袋子”，已经站到了全体股民的对立面，扰乱股市健康稳定运行的正常节奏。对此将坚决重拳打击，让胆敢违法操纵、恶意做空者“倾家荡产、牢底坐穿”。对参与造假的中介机构一体追责，让其痛到不敢再为。

要从国家层级考量，以央行背书为坚实后盾，果断组建规模庞大的股市平准基金入市，全力推动涌现协同效应。因为有国家信誉担保，不仅仅是从根本上提升了中小投资者长期持股和积极参与的行动，更会加大中长期资金入市的热情，提高各类中长期资金参与资本市场的主动性，积极性和稳定性，营造出社保基金、基本养老保险基金、年金基金、保险资金等中长期资金“愿意来、留得住”的市场环境。

中国经济还是中国股市，都需要启动一轮波澜壮阔的牛市。中国股票市场与中国经济的严重背离现状必须得到扭转。如果没有政策面的强力支持，仅靠市场自身的力量，很难走出目前的困境。而市场信心的恢复更需要一个相当漫长的过程。

正如证监会主席吴清在主持召开资本市场法治建设座谈会上所讲的那样，资本市场的规范要求极高，法治兴则市场兴。共同推动加大法制供给、提升执法效能、强化司法保障，更好发挥法治在资本市场高质量发展中的固根本、稳预期、利长远作用。办好资本市场，必须坚持市场化法治化改革方向，加快上市公司监管、证券公司监管、证券投资基金监管、债券监管等各领域立法修法，及时评估完善业务规则，从制度上保障资本市场良法善治。

因此，坚定树立鼎力革除因政策失当而给市场人为增加系统性风险的沉疴隐患的决心和勇气，坚决果断构建中国资本市场和实体经济的双赢格局，为投资者带来实实在在的回报，就必须成为我们的历史责任，就必须一鼓作气、坚定不移，敢于向积存多年的顽瘴痼疾开刀，坚决打好打赢这场中国股市改革的攻坚战。