或许已经没有人听说过长期资本(LTCM)了，这曾经是一家神级对冲基金，却又神奇快速陨落，成为历史尘埃。
1998年9月的一天，纽约曼哈顿一栋大楼的会议室里挤满了西装革履的人。有华尔街投行的大佬，还有美联储的人。这帮平时互相竞争的大人物们难得聚在一起，而且还如此紧急、神秘。他们在讨论要不要拯救一家对冲基金——长期资本管理公司(LTCM)。
LTCM可不是一般的对冲基金。它由华尔街传奇人物约翰·梅里韦瑟创立,团队里有诺贝尔奖得主、美联储前副主席,还有一大帮顶尖交易员和学者。这个梦幻团队连续三年创造了神话般的收益率,让华尔街为之疯狂。可是突然之间,它就崩盘了,逼得这些平时水火不容的投行大佬们不得不联手救市,甚至连美联储都出面了。
在纽约联准银大楼10楼会议室会面协商援助LTCM事宜
这是不是听着挺戏剧性的?我觉得这里面的逻辑环环相扣,非常有意思。虽然会涉及一些专业知识,但我会尽量用通俗的语言来讲述。
缘起说到LTCM,就不得不提梅里韦瑟的前东家——所罗门兄弟投资银行。梅里韦瑟在那里领导了一个非常牛的团队,叫做固定收益套利组。就这么几十号人,一年能给公司赚十几亿美元,占了整个公司收入的80%以上。可以想象这个梅哥有多厉害了。
1991年,梅哥因为手下人违规操作而被迫辞职。但这一辞职反而让他重新思考了自己的价值。他想,我带着几十个人就能养活上万人的公司,为什么不自己干呢?于是1993年,他创立了LTCM。
LTCM搞的可不是一般的对冲基金。梅哥组建了一个堪称史上最强的团队，看看这团队显赫的组成吧:
两位诺贝尔经济学奖得主:罗伯特·默顿和迈伦·斯科尔斯美联储前副主席大卫·马林斯几位在所罗门兄弟时期的得力干将一大批顶尖学府(如哈佛、MIT)的博士。你说他为啥要找这么多学术界的大牛?因为LTCM的投资策略就是要用数学模型来战胜市场。
LTCM的投资条件非常苛刻。钱进去三年内取不出来,收费还比别人高。但即便如此,大家还是抢着往里投钱。毕竟这个团队实在太梦幻了,你说给你机会投,你投不投?
LTCM的收益率确实惊人。1994年28%,95年59%,96年57%,97年25%。你可能会说,那么多基金,肯定能找到收益率更高的吧?但别忘了LTCM的体量有多大。几十亿美元的规模,还能保持这么高而且稳定的收益率,简直就是神话。
LTCM的投资策略那LTCM是怎么做到的呢?他们的核心策略叫"收敛交易"或"相对价值策略"。这种策略的基本思路是:
找到市场上两个高度相似的金融产品当这两个产品的价格出现偏离时,买入便宜的,卖出贵的等待价格回归正常,平仓获利是不是听起来简单,但实际操作起来极其复杂。首先,要找到那些"高度相似"的产品并非易事,需要强大的数学模型和海量的数据分析。其次,这种策略的单次收益率通常很低,需要加杠杆才能获得可观的回报。最后,为了分散风险,需要同时进行大量这样的交易。
简单来说,就是找市场上两个几乎一模一样的东西,等它们价格出现偏离时进行套利。比如说,有两种苹果,口感味道都一样,只是叶子大小不同。理论上它们的价格应该一样,但如果出现价格差异,LTCM就会买便宜的、卖贵的,等价格恢复正常时再平仓获利。
举个例子,LTCM发现Royal Dutch Shell和Shell Transport这两只股票。这两家公司实际上是同一个集团的不同上市实体,理论上应该有固定的价格比例。但实际上,它们的价格经常会出现偏离。LTCM就会在价格偏离时进行套利。
再比如,LTCM会关注刚发行的30年期美国国债和已经流通一年的29年期国债。理论上,这两种债券的价格应该非常接近,但实际上常常会出现差异。LTCM就会利用这种差异进行套利。
听起来简单?其实一点都不简单。首先,你得有本事找到市场上那些"几乎一模一样"的东西。这就是为什么LTCM需要那么多数学天才和PhD。其次,你得有足够低的融资成本,因为这种策略的收益率其实很低,需要加杠杆才能赚大钱。最后,你得有足够多的策略来分散风险。
覆灭LTCM就是靠他们复杂的模型和策略,在市场上赚得盆满钵满。他们自信满满,甚至在1997年底还向投资者返还了一大笔钱,因为觉得市场上已经找不到那么多套利机会了。
然而,LTCM的模型忽视了一个关键因素:极端市场事件,也就是所谓的"黑天鹅事件"。
1997年的亚洲金融危机是第一个警告信号。LTCM的部分策略开始出现亏损,但整体上还能维持盈利。
真正的灾难发生在1998年8月17日,俄罗斯宣布债务违约。这一事件引发了全球金融市场的恐慌。突然间,LTCM的各种策略全线崩溃。那些理论上不相关的交易突然变得高度相关,都开始亏损。更糟糕的是,其他投行也在做类似的交易,他们为了自保纷纷清仓,进一步加剧了市场动荡。
当市场发生极小概率的重大事件时,人们会变得非常恐慌,所有资产的相关性都会大幅上升。LTCM的模型没有考虑到这一点,因为他们用过去5年的数据做回测时,恰好没有遇到过这种情况。
LTCM陷入了困境。它想清仓止损,但体量太大根本卖不出去。梅哥到处找人借钱,却无人愿意出手。他甚至给投资者写信说现在是最好的投资机会,结果这封信被媒体曝光,彻底打垮了市场对LTCM的信心。
传奇陨落到了9月,LTCM已经濒临破产。最终,美联储不得不出面协调救市。为什么?因为，那个时候，美联储意识到LTCM的倒闭可能会引发系统性风险:
LTCM的交易涉及几乎所有主要投行,其倒闭可能引发连锁反应。LTCM的突然平仓会导致市场剧烈波动,可能引发更广泛的恐慌。LTCM的失败可能会动摇市场对类似交易策略的信心,引发更大范围的清仓。于是,美联储出面协调了一次史无前例的救市行动。在美联储的协调下,14家主要投行联手注资36亿美元,买下了LTCM 90%的股份。美联储还在第二天宣布降息0.25%,以稳定市场情绪。
每月投资1,000美元的在LTCM、道琼斯工业指数和投资美国债券到期时的净值比较
终局最终这次事件之后,LTCM在2000年正式关闭，但产生了毁灭性的影响：
巨额亏损：在短短几个月内，LTCM造成了46亿美元的巨大亏损。资本急剧缩水：1998年5月和6月两个月的亏损就导致LTCM的资本减少了4.61亿美元。到9月份，LTCM的资本进一步缩水至不到10亿美元。杠杆率失控：由于资本急剧缩水，LTCM的杠杆率飙升到了惊人的100:1以上，意味着约1000亿美元的债务支撑着超过1000亿美元的资产。至于梅里韦瑟，他后来又开了一个小得多的基金,但再也没有达到LTCM的高度。
这就是LTCM的兴衰始末，所以,再完美的模型也可能忽视某些关键因素。市场终究是由人组成的,而人是会恐慌的。当市场出现异常时,那些看似不相关的策略可能突然间高度相关。在金融市场上,永远不要过于自信,要时刻保持警惕。
