迁址长沙未满一月，合纵科技（300477）爆出利空。 2月8日，春节前的最后一个交易日，合纵科技发布公告称，因合同纠纷案，实控人刘泽刚部分持股被冻结、控股公司天津茂联部分资产被查封。 就在此前的1月12日，合纵科技刚刚宣布完成工商登记变更，注册地迁至湖南湘江新区。公司也由此成为第146家湘股。 公司实控人、董事长刘泽刚，湖南湘西州人士，现任北京湘西企业商会会长，此次合纵科技迁址长沙，正是“湘商回归”。 作为原在北京主营电网设备的企业，自2016年开始，合纵科技先后控股湖南雅城、天津茂联，发力新能源赛道。 其中，湖南雅城主营锂电池正极材料前驱体，是国内的磷酸铁龙头；天津茂联主营氯化钴，曾是湖南雅城的第一大供应商，据说“海外有矿”。 然而，伴随着行业高度内卷、市场环境变化、产品价格下跌，合纵科技锂电池材料业务的盈利能力急转直下。 业绩预告显示，合纵科技预计2023年由盈转亏，全年亏损5.30亿元—7.50亿元，且亏损额度接近公司净资产的四分之一。 大举并购，进军锂电池材料领域 对于2015年上市的合纵科技来说，进军新能源赛道并非偶然。 公司的传统主营是以环网柜、开关柜、箱式变电站、断路器等配电设备。简单来说，就是居民小区或路边挂着“高压危险”、随处可见的那些设备。 当时，配电设备的市场已高度成熟，业内企业众多、竞争激烈。 更何况，特高压等新兴技术发展主要在于输电端。从事配电设备生产的合纵科技，很难在这一红海市场中寻找到爆发性增长的路径。 在当年的招股书中，合纵科技就已明确提示：“未来户外配电设备市场的竞争必将呈现越来越激烈的形势，发行人在山东、江苏等优势区域以及户外配电设备领域的市场份额存在被竞争对手侵蚀的风险。” 有此“先见之明”，合纵科技业务转型已是必然，公司选择了押注新能源赛道中的锂电池材料领域。 在上市一年零三个月后，公司于2016年9月宣布因筹划重大资产重组停牌。 伴随2017年9月定增完成，生产新能源电池材料的湖南雅城，最终以5.32亿元的对价被合纵科技全资并购。 当时，湖南雅城主要生产四氧化三钴、氢氧化亚钴，是三星的供应商；此外，亦有着手生产磷酸铁。 随后，合纵科技又看上了湖南雅城的第一大供应商——供应氯化钴的天津茂联。 2017年11月，合纵科技联合大股东与外部投资机构，通过设立产业基金（宁波源纵）的方式，间接收购了天津茂联50.25%的股权。 后续，通过增资与对少数股权的收购，合纵科技现已直接持有天津茂联31.75%股权，宁波源纵持股39.82%。 有矿，是天津茂联的核心亮点。 当时的天津茂联，除具备一定的阴极铜、氯化钴、硫酸镍的产能外，其“子公司”还在赞比亚拿下了一个1500万吨级别的“渣堆钴铜矿”。该矿全名“赞比亚铜带省恩卡纳炉渣铜钴矿”，铜、钴品位分别为1.12%、0.73%。 0.73%的品位，对于超稀有的钴资源而言，已是“富得流油”。 稀有矿山入手在即、从钴矿到含钴正极材料的产业链正要打通，合纵科技在2017年年报中自信满满地展望了美好未来： “未来5年随着湖南雅城募集资金建设的2万吨磷酸铁锂生产线投产，以及公司参股的天津茂联的硫酸镍、硫酸钴、三元前驱体产品线开通、赞比亚矿山开发量产，公司将成为行业中规模较大、产品线最为齐全，且拥有上游稀缺钴资源的企业，具备较强的业绩增长能力。” 然而，完成股权收购之后的湖南雅城与天津茂联，乃至合纵科技的整个锂电池材料业务一路坎坷，终陷窘境。 钴价大跌，天津茂联连年亏损 与预期截然相反，天津茂联的好光景并没有持续多久，很快就面临了需求变化、钴价大跌的窘境。 在2018年的一则购销合同中，湖南雅城与天津茂联曾锁定的氯化钴价格为14.60万元/吨。 如今，氯化钴市价不超4万元/吨。 相应地，天津茂联2018年、2019年盈利，但2020年—2022年分别亏损2.32亿元、2.29亿元、2.22亿元。 实际上，以蜂巢能源为代表的下游企业快速将无钴电池推入量产供货阶段。此外，高镍低钴，已经成为近年来三元锂电池发展的主流趋势。 这也意味着，钴的供需状况并不乐观，相关企业处境堪忧。 例如，同样主营氯化钴、硫酸钴等钴盐的腾远钴业，2023年上半年钴产品收入10.74亿元，同比下降33.79%，该业务毛利率低至2.92%。 据国联证券预计，2024年全球钴供给量或为29.5万吨，需求或为25.1万吨。研报直言：“由于全球钴供给快速增加，我们预计2024年全球钴过剩幅度扩大。” 据合纵科技称，天津茂联当前已在转产镍盐相关产品，“目标镍产能达到2.4万金吨/年”。 问题是，天津茂联“由钴转镍”的目标能顺利实现吗？ 目前，天津茂联正身陷合同纠纷案，不仅部分资产被查封，刘泽刚的部分股权亦被冻结。 相关公告显示，2021年，天津茂联引入鑫乐诚公司作为管理团队，同时鑫乐诚公司提供3亿元流动资金，以实现天津茂联及其工厂镍生产线、钴生产线的设备改造、产能提升、成本控制的目的。 然而，此举未能扭转经营局面，天津茂联持续亏损，甚至拖欠工人工资及供应商款项。2022年7月，天津茂联通知鑫乐诚公司解除相关委托经营协议。 因此，鑫乐诚公司向法院提起诉讼并提出财产保全。截至2024年2月8日，刘泽刚58570577股合纵科技持股被冻结，占总股本比例5.47%。此外，天津茂联一宗约值3.02亿元的土地使用权被查封。 连年亏损、官司缠身的天津茂联，已经成为了合纵科技的“失血点”，能否如期实现“由钴转镍”的目标，更是个未知数。 语焉不详，海外矿山被“淡化” 钴价下跌带来的损失明明白白，但天津茂联的“海外有矿”，却始终不清不楚。 2020年中旬，合纵科技曾公告称，拟掏出5000万美元从天津茂联手中买下一家名叫ENRC (BVI) LIMITED的全部股权，进而直接控制“赞比亚铜带省恩卡纳炉渣铜钴矿”，也就是当年收购时所谓的稀有富钴矿。 然而，至今三年有余，合纵科技始终未披露该笔股权的交割公告，似已不了了之。 有趣的是，在2022年的年报当中，合纵科技一改往年风格，只字未提赞比亚或铜钴矿相关信息。 当然，公司不提不代表投资者不问。2023年2月，合纵科技的一则答复颇为含糊：“参股公司天津茂联海外铜钴矿的产量受多方面因素的影响，暂无法精确计量。” 在2022年一则关注函回复公告中，合纵科技披露称：“2021年之前，天津茂联的原料原来主要依赖赞比亚Konkola Copper Mines Plc（以下简称‘KCM’），KCM被赞比亚政府收购后，2021年处于停产状态，2022年才开始陆续复产。” 由此可知，天津茂联早先钴矿来源并非其所谓的“参股矿山”（位于Nkana），而是另一家赞比亚采掘企业（位于Konkola）。 究竟天津茂联的海外铜钴矿面临哪些“多方面因素”？如今究竟命运如何？会不会导致公司损失？ 合纵科技一直没有正式说法或风险提示，而是在财报中予以“淡化”。 高度内卷，磷酸铁板块业绩大幅下滑 与死磕钴链条的天津茂联不同，湖南雅城在并购前后，就着手布局磷酸铁产业。 随着磷酸铁锂电池席卷中低端电动车市场，湖南雅城的业绩表现可圈可点，并成长为国内的磷酸铁龙头。 2017年—2022年，湖南雅城收入从5.42亿元增至16.39亿元，净利润从4390.13万元增至1.86亿元。 伴随着业绩成长，湖南雅城不断扩充产能。 收购之前，湖南雅城磷酸铁产能不超2500吨/年。 随着2017年首次定增完成、2021年增发项目变更，湖南雅城宁乡基地先后上马2万吨、3万吨产能建设项目。 之后，湖南雅城设立贵州雅友，开启10万吨（一期）新磷酸铁产能建设。 当时，合纵科技称，满产后，湖南雅城的磷酸铁产能将达到21万吨/年。 然而，就在公司竭力扩产的同时，行业形势悄然生变。 海通国际的一份研报指出，受2022年锂电市场巨额利润影响，大量磷酸铁项目投建动工，并于2023年释放产能，但终端市场需求增长不及预期，市场供过于求，产能过剩严重。 集体扩产导致产能严重过剩、价格崩盘，这样的故事近年来屡见不鲜，锂电如此，光伏硅片亦如此。 更可怕的是，国内的磷酸铁扩产，不局限于原本的磷酸铁企业，更有来自下游的磷酸铁锂、电池整装企业的扩张。 向上游衍生、补全产业链，早已成为了众多锂电池企业近年来的主要发展战略之一。 例如，国轩高科除了积极收购锂矿之外，也在贵州福泉投建了磷酸铁工厂。 宁德时代更是大手一挥，在宜昌搞了个总投资额320亿、占地5500亩的一体化电池材料产业园，打算把上游产业链“包圆”。 显而易见，对湖南雅城等磷酸铁专营企业而言，未来的市场空间将伴随下游企业自给自足而持续萎缩，前景难言乐观。 2024年1月30日，合纵科技发布业绩预告，预计2023年亏损5.30亿元—7.50亿元。 业绩下降的主要原因之一就是，磷酸铁价格、毛利下降，导致锂电池正极材料板块净利润同比出现大幅下滑。此外，公司拟对存货、收购湖南雅城形成的商誉等计提减值准备。 资金紧张，电力板块发展稳定 去年末爆发的忽悠式回购事件，将合纵科技的资金紧张局面暴露无遗。 2022年11月，合纵科技抛出股权回购计划，回购金额为2000万元—4000万元，12个月内实施完毕。 2023年11月下旬，回购期满，合纵科技却未实施任何回购。财报显示，三季度末，公司账上的流动资金足有18.83亿元之巨。 公告一出，合纵科技很快被北京证监局采取了行政监管措施，吃了深交所的通报批评，并被各路股民媒体集体声讨。 不过，合纵科技却解释称，账上18.83亿的货币资金早有预定去向，公司资金其实紧张得很。 按照公司说法，受限资金5.41亿元，用于归还贷款、汇票的资金8.51亿元，供应链采购8.13亿元……光这三项叠加，合纵科技就还需要采取短期融资手段来满足。 更关键的是，2023年公司电力相关EPC业务进展顺利，签下了14.90亿元的项目合同，还需要5亿垫资开建。 其实，大力转型的电池材料业务不达预期，合纵科技电力相关的原主业却表现稳定，形势良好。 2023年上半年，合纵科技输配电设备制造业务收入达6.32亿元，同比增长10.02%，毛利率达24.54%。 同时，如前文所述，公司的电力EPC承接项目数量大增，拿下了天津蓟州 80MW光伏发电、山西吕梁市文水县屋顶分布式光伏发电、乌鲁木齐米东区北沙窝光伏基地发电等数亿元的大项目。 如果上述项目顺利完成，将为公司后续竞标承接更多的光伏EPC项目起到显著帮助，推动该业务的持续增长。 其实，新能源赛道不限于汽车，更不限于电池行业，电力行业同样获益匪浅、机会良多。 例如充电桩，合纵科技虽已看到，但并未成功把握该机遇，已将相关募投项目的资金改作他用，即押注磷酸铁。 此外，且不说光伏逆变器、储能变流器等明星概念，在用户储能、微型电网、有源电网，乃至与电网智能化升级等方面，也源源不断地涌现出了新机遇。 回过头来看，假若合纵科技并未分心开拓第二主业，而是专注于电力板块主营，今天的日子会好过得多。 历史经不起假设。合纵连横，曾是战国时期经典的外交战略，也是硝烟笼罩下各国古老的生存智慧。拓展锂电，或许可以看作电力能源领域的连横之举，可惜败于内卷。当下，收拾旧河山，回归输电设备主业进而纵向拓展，不知算不算合纵之策。 深陷锂电泥潭，业绩亏损数亿，自北国移师湘楚大地的合纵科技，不得不打一场正名之战。 合纵、连横，如何决策？压力来到了公司管理团队一边。