房地产市场持续低迷之际，地方卖地收入也在持续下滑，与之对应的是债务依然不减。

去杠杆，这是2018年提及最频繁的经济策略之一；去杠杆本质上就是化债，减轻地方债务压力，就是给下一代人减轻沉重负担。

但经过2018年的去杠杆，效果如何呢？

如果我们把宏观经济比喻为一个病人，那么去杠杆就是给这位病人做手术，常规的做手术需要消毒、输液、打麻药，但2018年的去杠杆，则可以比喻为不给病人打麻药、消毒和输液，一刀下去病人开始喊痛了，我们不仅不会让病人喊出来，反而还会用手帕堵住病人的嘴。

做手术哪有不痛的，忍忍就好了。

这个时候，由于缺乏良好的无菌环境和手术配套支持，随着手术的做下去，病人的各项指标开始出现问题的时候，我们只能暂停一部分手术，让病人先恢复恢复，等恢复过来了，我们再进行去杠杆。

因此我们看到了，这几年关于去杠杆的话题其实并不多，除了2018年后的一些去杠杆带来的硬性问题，消费复苏低迷也让去杠杆在短期内很难实现。

但这个手术是一定要继续做下去的，鉴于病人如今的虚弱情况，下一次去杠杆我们还不知道是什么时候，但眼下来看，毫无疑问有比去杠杆更重要的事情。

那就是让经济恢复正轨。

根据财政部的数据显示，今年7月份地方基金中的国有土地使用权出让收入为2500亿元，同比下降了40.3%，这一降幅较此前有所扩大。

今年前7个月，地方土地出让收入17763亿元，同比下降22.3%，这一降幅甚至超过了去年同期的19.1%。

这也导致今年前7个月地方卖地收入规模降至八年新低，仅略高于2016年同期水平。

卖地收入回到八年前，这说明我国宏观经济增长的根基尚未稳固，去杠杆也就只能“无限期”搁置下去。

尽管今天房地产在我国宏观经济中的占比已经很低了，但考虑到大量的家庭财富中依然是以房地产为根基，因此房地产行业的重要性，尤其是对宏观经济消费恢复的重要性，是无可比拟的。

基于此，今年5月份我国几乎是推出了一系列松绑楼市的最强刺激措施，除了购房措施降低，住房贷款利率也有降低，但即便是这样，房地产也并不如预期那般快速恢复。

楼市交易量依然处在低位，大量的二手房被挂牌，成交并不高，这也导致房地产开发商投资拿地的意愿降低，因此短期内来看，地方土地出让金的收入低迷状况还会持续下去。

房价下跌，不仅仅影响到地方土地收入，也会削弱民间企业投资消费的积极性，可以说是牵一发而动全身。

叠加地方债务的进一步扩大，我们去杠杆遭遇到宏观经济增长放缓，此时地方债务不仅没有减少，可能还会增加。

截止2024年7月末，全国地方债务余额428009亿元，其中地方债券高达426347亿元，截止7月末，地方债券剩余平均年限9.3年，其中一般债券6.2年，专项债券11.2年，平均利率3.18%。

42万亿的债券，3%的利率，在卖地收入大减的今天，这也导致很多地方仅仅是支付债务的利息，就已经足够头疼。

但这还不是地方债务的全部。

城投债还是一笔更为庞大的债务，2023年，仅仅是城投平台有息债务利息规模就高达2.57万亿元。

中指研究院口径下2023年付息压力已然达到土地出让收入的69.78%，较2022年上升了16.69个百分点；国有土地出让收入口径下占比为57.18%，也同比上升了12.97百分点。

按照这样的趋势继续上升，2024年的付息压力可能会达到土地出让收入的70%以上，这也意味着，仅仅是靠卖地收入，地方甚至越来越难以覆盖债务的利息。

地方债务的背后，主要都来自于银行贷款，这也是为什么说地方债务风险越高，会波及到金融行业的原因之一，地方债务和金融风险高度绑定，这也加深了人们对有效化债的担忧。

当资产负债表足够大的时候，这部分的衰退，本意上就是去杠杆的一种。

经济学家辜朝明在接受记者采访的时候就曾说过，房地产泡沫，中日之间有什么区别。

辜朝明的回答也很耐人寻味，辜朝明说：“当房地产泡沫破灭，人们意识到我所说的”错误的资产价格“，不可持续的资产价格，这与34年前的日本情况完全相同，如果人们不再认为价格会继续上涨，甚至可能下跌的时候，那么由于你的负债，你就不会想借太多的钱。”

当这种情况大规模发生时，即使个体上，人们做的是正确的决定，整体上经济可能会遭受重创。一旦大范围内的资产价格泡沫破裂，许多人将通过偿还债务来修复资产负债表，日本花了20年才走出这一泥潭，美国大萧条后发生的也是这种情况，许多人都开始修复自己的资产负债表，没有人愿意借钱，美国在短短的四年时间里损失了46%的GDP。

当处于这种情况时，唯一的选择就是让政府介入，承担借钱并支出的角色，而我们和日本最大的区别就在于，每个人都知道了资产负债表衰退的概念。

如果政府采取行动，认识到这是一场资产负债表衰退，它们是最后的借款人和支出者，以维持经济运行，那么普通人可能永远不会感受到资产负债表衰退。

但辜朝明的这个“药方”真的适用于国内经济吗？

要知道，日本的地产泡沫，发生在其经济高度发达，且人均GDP接近于世界领先水平的时候，而我国的房地产泡沫，面临着人均GDP相对较低、加上就业形势严峻和过度投资社会保障体系不足的冲击。

因此辜朝明的这个药方，如果真是承担借钱并支出的角色，那么唯一的路径，我认为有且只有扩大社会保障体系这一条道路。

因为我们的基建早已经饱和了，且过去的历史经验已经证明，在过度投资饱和的情况下，再去拉动基建所带动的就业效应，已经大不如前。

今天我们的生产资料价格的确在下降，但却并不能引发投资的增加，通缩的源头是投资过剩，通缩与通胀并存叫滞涨。

如果真的只有一条路径，那么也唯有拉动消费，扩大社会保障体系，而不再是通过出口、基建投资去拉动。

过去几个月，我国的民间投资增速直接降为零，且信贷数据表现也非常疲软，这些都客观上说明了人们不再愿意借钱甚至是投资，资产负债表衰退的现象还在持续。

这可能会带来另一个结果，不是变成日本失去的几十年，而是进入中等收入陷阱，陷入拉美化。

拉美国家中产阶级人数不足，这是造成中等收入陷阱的一部分原因，过去阿根廷在上世纪曾是世界七大工业国，但今天深陷中等收入陷阱的泥沼难以自拔。

这其中的因素有很多，但中产阶级人数不足应当是一个原因，当中产人数不足的时候，就无法形成消费拉动经济增长模式，经济转型就会面临挑战。

汽车工人买不起自己生产出来的汽车，最终连锁反应就会形成，酿成灾难性的后果。

这也能够解释我们今天所面临的就业危机，因为收入不足无法带来相应的消费市场，因此导致了企业端对人力资源的需求开始下降，这也导致哪怕我们有14亿人口，却并未创造足够大的消费市场。

但人是需要工作的，一个不足够大的消费市场，人却需要工作，注定就会演变成就业形势的严峻。

这也是为什么这几年我国经济增长一放缓，就业就直面压力，因为增量越来越小，撬动的新增就业岗位越来越少，就业压力就开始显现。

要想避免资产负债表的衰退，在民间投资和个人消费低迷的情况下，只能政府出手干预，刺激消费、增加就业，经济才会回到正轨上来。

但今天的问题在于，干预应该干预到什么地方？是基建、还是特定产业的持续性投资，还是发钱增加社会保障体系？

对如何干预如果没有一个清晰的共识，那么我们今天所面临的一切，就可能会给出错误的归因；例如很多人都认为这些反常的经济现象，仅仅只是转型过程中的阵痛而已。

但事实可能未必如此。

经济学只能解释一部分现象，但却未必改善得了经济，毕竟在市场这双看不见的手面前，还有许多其他因素的干扰项，而这个干扰，就足以让我们难辨真伪。

end.

作者：罗sir，关心经济、社会和我们这个世界的一切；好奇事物发展背后的逻辑，乐观的悲观主义者。