万科会有救吗？

在谈论万科时，我们在怀念什么？

万科2024年度预亏450亿元,现金流紧张，经营压力巨大。紧接着，2月万科管理层核心岗位人事大调整。

董事会主席郁亮、总裁祝九胜、董秘朱旭集体辞职。

深铁董事长辛杰兼任万科董事会主席，执行副总裁调整为郁亮、李锋、华翠、李刚，田钧接任董事会秘书。工作组全面进驻万科。这不仅表明万科经营危机，更意味着创始人王石一手打造的职业经理人制度瓦解。

万科背后是深圳地铁，深圳地铁背后是深圳国资。从王石时代，到职业经理人时代，再到国资时代的万科，似乎印证了创始人王石的坚持：第一大股东必须是国资！

深圳国资全力支持万科

2017年，“宝万之争”后，深圳地铁购入万科股份，总花费达到663亿元。彼时，“门口的野蛮人”民企宝能意图控制万科并驱逐以王石为代表的管理层，深圳地铁以“白衣骑士”的身份击退宝能，成为第一大股东。

2020年，深铁集团实现营业收入208亿元，净利润111亿元，是国内最赚钱的地铁公司。然而，随着市场调整和万科由盈转亏，2021至2023年，深铁集团归母净利润逐年下滑，分别为29.97亿元、10.43亿元和5.51亿元。2024年1-3季度，报亏80亿元。

截至2024年9月底，万科有息负债合计3276.1亿元，其中一年以上有息负债占比为64.4%，一年内到期的有息负债金额约1166亿元。与此同时，截至9月末，万科持有的货币资金为797.5亿元。

据财新报道，万科沉淀在各地项目预售监管账户上的资金超过700亿元。地方政府出于保交楼考量，加码项目预售资金监管；银行机构考虑到不良贷款风险，也要求预售资金优先留存还贷。这导致部分资金短期内难以回流，使万科的资金周转愈发艰难。

2025年的万科，迫切需要流动性输入。

深圳地铁在过去一年接手了万科总部基地地块，认购了万科的新债。另据深铁的公告，2024年11月，深铁注册新一批公司债150亿元，并于今年1月发行40亿元。深圳国资委亦积极表态：深圳市还将统筹资产、资金、资源，在既有支持工具的基础上，持续、分批、逐步通过直接注资、划拨资产等方式，进一步降低地铁集团资产负债率，增强其流动性，支持其更好地发挥万科第一大股东的作用。

这意味着，深圳国资委和深圳地铁，进一步向万科提供流动性支持，帮助万科度过短期难关，避免发生债务违约。

影子万科会爆雷吗

从拐点论到白银时代再到黑铁时代，万科是最早提出“活下去”的，但为何仍然面临如此困境？

首先，结算规模和毛利率显著下降。报告期内，房地产开发业务结算利润主要对应 2022 年、2023 年销售的项目及 2024 年消化的现房和准现房库存。这些项目大部分为 2022 年前获取的土地，地价获取成本较高，而房地产市场下行，导致销售量和毛利率均低于投资预期，毛利总额大幅减少。其次，新增计提了信用减值和存货跌价准备。在资金流动性方面，万科的经营性现金流连续十余年为正的神话也在 2024 年终结。而流动比率和速动比率等指标下降，表明万科的短期偿债能力遭遇考验。

万科曾被称为“中国现代企业治理活化石”。2001年郁亮从王石手里接过总经理（总裁）一职，万科职业经理人制完成首次权力交接。郁亮团队掌舵期间，万科总资产从2001年的64.83亿元增长至2024年9月底的1.36万亿。

昔日宇宙第一房企的万科，引以为傲的是“万科事业合伙人制度”。

事实上，宝万之争期间，有媒体发现绩优股万科股价长期低迷的背后，不排除管理层利用低股价吸筹，以逐步实现MBO(管理层收购)。万科管理层的操作进而引起了宝能的觊觎。最终引发了宝万之争，万科创始人王石被迫出局。

2024年4月后，万科多次被合作商举报，烟台万林企业咨询有限公司在官微发文《关于郁亮操控万科谋取私利有关情况的反映》，实名举报万科高层——左手向银行和员工融资，右手向合作伙伴放贷，这就是所谓影子银行。

当万科管理层更换为国资团队时，网络上流传出一份《关于郁亮祝九胜等万科高管违法违规行为的持续反映》的帖子，称“万科高管被清算的时刻终于到来”。负面传闻频发，引发市场对万科管理层道德风险的担忧。

万科往事

万科独树一帜的职业经理人制度也曾被引为美谈。

1999年，王石辞去了万科总经理职务，改任万科董事会主席。

2000年，万科第一大股东深特发将股份出售给华润集团，华润集团合计持有万科10.82%的股份，成为了万科第一大股东。

图片说明：从左到右为王石、郁亮、辛杰

2001年，郁亮从王石手中接任万科总经理（总裁），标志着职业经理人制度在万科的全面落地。而以“合伙人计划”为脉络，万科管理层开始布局投资、金融公司，被外界诟病的“影子”万科开始浮现。

与此同时，万科的策略让外界“看不懂”。

2014年，郁亮断论楼市进入白银时代。2014年，万科的拿地销售比降到了12%。2014年到2016年，万科坚持“去库存”，严控拿地销售比，在2017年丢掉了行业“老大”的位置。吊诡的是，此后万科又开始发力，2017年，万科拿地销售比重回高位，达到41.3%。

直到2024年，万科危机爆发。万科2024年度业绩预告，预计归属于上市公司股东的亏损为约450亿元，迎来最大年度亏损。

王石说他给万科留了三样东西：一个品牌，一套现代企业制度，一个团队。事实上，曾经被视为楷模的万科职业经理人体系已经瓦解，团队已经边缘化，万科也由此进入国资接管时刻。剩下的，也许只有一个品牌了。

覆巢之下，王石在干嘛？

王石和冯仑联合发起了一个 “运河私董会未来产业CEO成长计划”，学员是中小企业的老板或者职业经理人，学制一年，每个月集中2-3天学习，课程学费是12.8万 。私董会还邀请各行业大咖来授课，比如周鸿祎、李斌、张维迎、余承东、汪健、宁高宁、单霁翔……

2025 年，对于万科来说，是充满挑战的一年，也是生死攸关的一年。

投资者们聚焦于万科新任董事会主席辛杰。辛杰可能会加强万科与深圳地铁集团的合作，为万科在城市轨道交通沿线的房地产开发和城市更新项目带来更多的机会。

对于万科来说，城中村和危旧房改造以及货币化安置等政策的实施，可能会带来新的市场需求。在保障性住房建设方面，万科也可以为政府提供高质量的保障性住房产品。

深圳市住建局负责人表示，国家有关部委正积极实施利用政府专项债收储闲置土地和收购存量商品房用作保障性住房政策。接下来，深圳市住建部门将大力协调有关方面妥善处置万科部分闲置存量土地，帮助万科盘活资产、回笼资金。

辛杰表示：“在各方及大股东强有力的支持下，新的管理团队将积极实施 ‘一揽子’方案，有信心实现万科队伍稳定、财务稳定和生产经营稳定。目前公司已对今年一季度债务偿付做好了安排。”

深圳市国资委负责人强调：“截至2024年底，深圳市属国资国企资产超过5万亿元，全年营收超万亿元，规模大、实力强，有能力、有实力，也有足够的‘子弹’，支持地铁集团通过一切可能的市场化、法治化手段推动万科稳健发展。”此外，深圳市还将统筹资产、资金、资源，在既有支持工具的基础上，持续、分批、逐步通过直接注资、划拨资产等方式，进一步降低地铁集团资产负债率，增强其流动性，支持其更好地发挥万科第一大股东的作用。