海天味业的年报披露得还是比较晚，4月27日才公布。一般来说，人们总是喜欢“报喜不报忧”，坏消息总是捂着不敢发布。现在因为网络的发达，消息的传播速度越来越快，催生了一种“专业删帖”的职业。显然，海天的年报发布这么晚，业绩肯定是不好的。2023年，海天味业实现营业收入约245.59亿元,同比下滑4.1%;归属于上市公司股东的净利润约56.27亿元,同比下滑9.21%。

海天的竞争力

业绩不好，并不意味着企业不好。相反，海天的酱油生意是非常好的生意。只要打开财务报表，就会发现海天账上的资产有60%是现金。另一个这么牛的企业，是茅台。两者都是用低价的原材料如小麦等，通过加工卖出高溢价的产品。茅台更厉害的地方，在于它还跟文化进行了绑定。当看到账上全是钱时，其他指标的分析就无关紧要了。

卖酱油这种生意为什么这么好呢？我看到大部分文章分析称，酱油跟茅台一样，通过发酵获得了一种独特的口味，让消费者欲罢不能。这种分析实际上没有意义，因为谁也搞不清这种口味是什么。口味是一种非常主观，又飘忽不定的东西，不可以作为分析的基础。有多少喜欢茅台的人，就有多少不喜欢的人，只是茅台股价上涨让人产生了幻觉。如果我找到一个规律，但它无法观察和测量，那很大可能它不是一个正确或有用的规律。

发酵并不是一种高科技或者神秘的技术，普通人都可以去操作。在没有海天之前，国人使用的都是自己生产的酱油。我小时候吃的豆瓣酱，是我奶奶自己做的。还有一些咸鸭蛋、腌黄瓜等，都做得非常好吃。但家庭作坊的劣势在于生产能力受限，无法大规模生产。加之秘而不传的原因，不同的人生产出的东西，品质也不一样。另外，销售范围也受限，我奶奶生产的东西就只在我们小镇可以买得到。

海天的发展，显然是抓住了经济发展和消费升级的机遇，而不是有什么神秘发酵技术或者独特口味。同样是酱油，一个摆满货架，包装精美，看上去干净卫生的海天，显然比小作坊的产品要吸引消费者。而且大规模生产，使得海天酱油比小作坊的还便宜。于是，规模优势和渠道推广，让小作坊的产品被淘汰，而海天完全占领了酱油市场。（别担心，我奶奶的豆瓣酱仍然卖得很好，她有一批忠实的客户）

海天的增长

经济学中有一个“萨伊定律”，是说供给决定需求。比如在苹果手机没有出现之前，人类没有使用触屏的需求。这种思想，仍然是工业时代或短缺经济的产物。实际上，进入现代社会，只有需求才是引领经济发展的最终引擎。即使在苹果手机出现之前，市场上已经有不少触屏产品，只是质量不好，灵敏度和操作手感不如按键，没有流行罢了。人们对简单、直观的操作一直都有需求，苹果手机显然满足了这一需求，从而获得了高速发展。

所以，识别需求比有能力供给是更正确、也更难的事情。海天味业实现了大规模供给，完成了相对简单的事情。从海天味业的管理层也可以看出，他们都是营销和运营方面出身，正好适应了海天的发展。

根据公布的年报，2023年，海天共销售酱油229.8231万吨。假设平均一瓶酱油约1.28L，也即1.28kg，那么2023年海天总共卖了229.8231×10000×1000÷1.28=17.95亿瓶。假设一年按照365天计算，每天卖出492万瓶酱油。海天自己说触达人数为8亿人，假设每人每天酱油消耗量为8g（约等于四瓶盖的量）。那么每天使用海天酱油为64亿g≈6400吨。一年为233.6万吨，与海天2023年的销量大致相符。相当于说，每天有8亿人天天使用海天的产品。这么大的渗透率已经很难再增长了，总不能把酱油当饮料喝吧。

未来的战略

在2023年的年报，海天披露了自己2024年的经营目标，收入和净利润大致增长10%。这一点值得表扬。作为投资者和股东，我希望看到管理层可以披露三件事情：

1.他们是怎么做生意的。这里会披露管理层对行业的理解，对商业模式的思考，并展示自己的核心竞争力，以及与对手的区别。大部分公司都是官话套话，没有太多实质内容。不清楚是因为肚子里没货，还是因为保密的原因。

2.他们对经营环境的判断。能够识别出对公司经营最重要的外部环境因素，并判断未来的变化。A股大部分公司这部分甚至连官话套话都没有。

3.他们未来的做法。基于前面两条，他们未来会怎么做。最好能给出数据，比如收入和利润，关键业绩指标等。与第二条一样，A股大部分上市公司都没有这部分。海天做到了这一点，值得表扬。

海天味业近十年，投资回报率一直在下滑。仔细观察，会发现主要原因是毛利下滑。而根据我们的生活经验，酱油卖得并没有越来越便宜。那么影响毛利的主要因素，是生产成本的上升。酱油的主要原料是大豆，观察大豆的历史走势图，最近几年确实处在历史高位。但2023年大豆的价格是下降了，而海天的毛利仍在下降。主要是蚝油和其他低毛利的产品拖了后腿。

这就引出了一个矛盾。如果海天坚守毛利率，那就不应该拓展其他低毛利的产品；如果要增长，那就需要开发新产品，但新的产品显然不如酱油赚钱。观察管理层的描述，似乎更偏重于前一点，通过加强供应链降低原料的成本，并加大酱油等高毛利产品的销售，实现毛利的稳定和收入的增长。

管理层似乎没有想要开发新产品的意向，而是更愿意坚守调味品行业。但我认为，调味品已经很难再增长了，下大力气做营销、降成本是一件性价比不高的事情。如果管理层不在开发新的高毛利产品上下功夫，或者开发海外市场，我无法给海天味业以成长溢价。即使卖酱油是个好生意，我能给出的合理估值仍然保持不变，也即15倍的市盈率。大致相当于目前价位的四折，也即16元/股。

投资者是来赚钱的，并不是来支持管理层的宏大理想。如果没有到我预计的价位，我是不会买入的。不买就不会亏，这倒是A股颠扑不灭的真理。